這是我在年結時寫下的文字：
至於TSM, 2022年大概率會經歷一場去庫存, 但台積電作為龍頭影響應該會較細.而半導體的需求仍在上升, 台積電這一兩年的擴充行為應該會在未來幾年有回報.
因為疫情源故，半導體的需求大增，
譬如在家工作，在家娛樂等，所以認為2022增長稍為放慢也算合理吧。
然而2022不單止沒有放緩，而且還在加速增長。
先看看數字
2021年，台積電全年收入568億美元，年增18.5%
毛利率51.6%(2020: 53.1%), 營業利潤率40.9%(2020:42.3%)
純利率37.6%(2020: 38.7%), 純利213.7億美元，按年增長15%。
整理一下說法會的重點：
- 2022年全年營收會有25-29%增長
- 上修了長期(2021 - 2025)收入增長指引由10~15% -> 15~20%
- 上修了長期毛利率指引，由50% -> 53%
- 2022年資本支出約400-440億美金.(FY2021: 300億美金）
- 3nm製程將如期在2022下半年開始量產，一年後N3E(3nm的加強版)將會量產
- 推出N4P, N4X製程
- 產能在2022年維持緊張
那麼最重要的問題是，現價34倍PE左右的估值是否太貴呢？
我認為沒有。
個人在業績後於141加注，短期或會有調整，
但長期來看，應該還是有一個不錯的回報。
以公司給出的收入指引來算，2022年收入將增長25-29%，
而我預期2022年的三率(毛利率、營利率和淨利率）都會提升。
公司於2020年中量產5奈米，
新製程的毛利率通常要7-8個季度時間去提升至集團平均水平。
那麼2022年5奈米產能開始成熟，毛利率將會提升，再加上強美元，
因此我預期2022年獲利再成長30%應該不算太進取。
以2022 forward PE算的話，PE會降至最26倍左右。
但最重要的是公司長遠的增長前景。
以DCF模型去算的話，大家都知道最影響結果的數字是折現率跟增長率。
一個terminal growth 5%, discount rate 10%的公司，
其實相當於forward PE 20(1 / 10%-5%).
discount rate受宏觀因為影響很大，這裡不深入探討。
但要判斷一間公司長遠的增長率，最重要的是看公司的護城河跟所在的市場。
根據台積電說法會透露，公司內部預期半導體市場將於2030年達到一萬億。
是否真的有一萬億個人不太在意，重要的是市場空間還很大。
例如電動車是一個增長點，
除了自動駕駛，攝像頭，還有車上的娛樂系統，每一樣都是晶片。
還有IoT, HPC, 所以增長空間應該還有很多。
然而產業上下游的價值分布有點難估計。
這裡出一張舊圖：
當時在AMD的一個不知什麼地方看到這圖，感覺很震撼。
原來現時每年晶片算力的提升，有四成來自製程的進步。
這也解釋了為什麼Intel會成為牙膏廠。
那麼產業鏈的價值應該會更多傾向foundry才合理。
在說法會上，管理層透露
For the full year of 2022, we forecast the overall semiconductor market excluding memory, to grow approximately 9% while foundry industry growth is forecast to be close to 20%. For TSMC, we are confident we can outperform the foundry revenue growth and grow between mid- to high 20s percent in 2022 in U.S. dollar term.
為什麼製造端的增長比全市場的增長高？為什麼台積電的增長又比全代工市場高？
值得深思。
另一方面，護城河亦是長期增長的一個關鍵。
若護城河不足，敵人就輕易擔占你的市場份額，
要是減價競爭又會傷到公司的利潤。
以晶圓代工市場來看，台積電在高端市場面臨來自Intel, Samsung的競爭。
但Nvdia最近放棄Samsung, 找台積電代工RTX-40系列晶片；
Intel亦找台積電代工，代表了什麼不言而喻。
起碼在3奈米走完之前，台積電的龍頭地位應該還是穩穩的。
而再長期一點來看，自然要看2奈米或更先進製程的研發實力。
但我依然對台積電感到樂觀，因為台積電是一間專注的公司，
由成立至今，始終專注於客戶代工，沒有逾越半步。
這裡不得不讚張忠謀先生的高瞻遠矚。
至於34倍的PE是太貴，就見仁見智，但要是太過著重於數字，
你大概會錯失2019年的台積電，那時歷史PE也大概30倍。
當然，業績後立即高追短期難免有浮虧，
但作為一名老散，消息沒有機構投資者靈通，就只能以時間換利潤。
