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12/28/2021

談談Adobe FY2021全年業績

截至2021-12-03, Adobe全年收入15.79b, 同比增長23%
毛利13.92b, 毛利率88.2% (FY20: 86.6%), 毛利同比上升24.9%
營業利潤5.8b, 營業利潤率36.7% (FY20: 32.9%), 營業利潤同比上升36.9%
GAAP淨利潤4.8b, 淨利潤率30.5%, 同比下降8.3%
GAAP eps 10.02, 同比下降7.5%
若撇除2020財年的一次性稅務收益, 以non-GAAP淨利潤計算, 
2021財年non-GAAP淨利潤6b, 同比上升22.4%
non-GAAP eps 12.48, 同比上升23.6%

盈利的增長跟得上收入的增長, 毛利率/營業利潤率擴張反映了經營效率的收善.
然而這樣的業績發佈後股價卻見光死. 
由最高688一直跌至550左右才喘定, 足足跌了兩成.
主要原因大概是因為管理層給出令人失望的FY22年展望.




首先是收入增長只有13.4%, 其次是eps的增長只有2%(GAAP)或9.8%(non-GAAP)
反映了經營效率變差. 
對此, 管理層在Earning Call給出的解釋是
For operating expenses, we continue to save on travel and facilities in fiscal year 2021. While many of our employees continue to work from home, we expect these expenses to ramp throughout FY 2022

... 

Yes, so as I think we look into 2022, we in the prepared comments talked about as the world begins to open up, we're going to get on airplanes, we're going to spend time with customers, you'll see some of the facilities costs come back, this is about growing and scaling our business and engaging with customers and solving their highest value problems. So you will see some of those costs come back. And that's reflected in our guide.
受惠於疫情減少了公司的航運支出, 今年的營業利潤率大幅改善, 
而FY22大概是back to normal的一年. 

至於收入方面, 管理層的說法是
Lastly, fiscal year 2021 was a 53-week fiscal year with an extra week in Q1. That week added approximately to $267 million of revenue and $25 million of net new digital media ARR the math around the return to a 52-week fiscal year is expected to be a two-point headwind on our full-year, FY'22 growth rates and a seven-point headwind in Q1.
因為FY21額外的一個星期,  所以指引會有2%的下修.
若撇除這額外的一個星期, 指引會變成第二個col的17-19%.

對於這份業績, 個人認為其實不差.
要知道在2021剛開始時, 管理層對於2021財年的收入指引也只有18%增長
但最後卻增長23%.
這大概只是反映了管理層的保守傾向.
而少了一個星期和營運開支的上升大概不可避免, 但這對公司的本質沒什麼影響.

看看Adobe近幾年的收入增長:



絕對是其中一支 secular growth的股票, 至於估值方面.
參考過去幾年公司大概在13-15倍市銷率之間交易, 
取14倍PS乘上17.9b, 得出市值大概在2500億左右.
現價大概處於合理或稍稍偏高之間, 個人最後一次加注@467
現時繼續佛系持股, 畢竟優質的股票不常出現特價, 
要是因為Time the Market而錯失大牛股, 更是得不償失.

12/04/2021

談談完美醫療

公司剛發佈了截至2021/09止6個月的業績, 
收入同比上升57%達8億元, 是上歷史同期新高.
淨利潤同比上升59.6%, 達2.16億元. 
雖然仍比不上疫情前的2.4億元, 但仍是一個十分好的數字.




美中不足的是現金流.








現金流量表是用以紀錄一段時間內公司實際的現金流入/現出, 
不同於損益表的地方是, 損益表是以應計原則入帳, 
即是收入的確認通常是在交易發生時紀錄.
以完美醫療為例, 顧客通常購買套票時已經付出了一筆金錢, 
而公司的帳戶亦已經有了該筆紀錄. 因此會於現金流量表有紀錄.
但由於交易的發生是在顧客實際使用了該服務/套票過期時, 
若套票未過期/顧客尚未使用服務, 就不會在損益表中確認為收入.

而這次完美醫療的經營現金流入只有3.6億元, 跟盈利的上升不符.
擴建或新增分店的現金流出應紀錄在投資現金流中, 
所以這個現金流的減弱我是沒有頭緒.
若以經營現金流/盈利的比率來看, 現時的比率1.66倍仍是比2018年中期的1.4倍好.
只是公司的透明度不算十分好, 只能以注碼控制風險.
畢竟公司的派息仍是十分慷慨, 中期派息0.177, 保守估計全年派息有0.35
現價的息率達5.8%, 雖然比起過往動輒10厘息有所不及, 但又比幾個月前只有4厘時好.

投資這類收息股, 個人認為最重要的是避開價值陷阱, 所謂賺息蝕價.
例如幾年前投資的互太紡織是一個最好的例子.(參考沽出互太紡織---真正差的是收入停滯不前)
而收入跟利潤率能否持續上升/維持穩定是重要的判斷指標.
對於這類全派利潤仍能造到收入增長的公司, 只能慨嘆女人錢真的太好賺?

11/03/2021

談談蘋果AAPL FY2021的業績

蘋果FY21 Q4的業績是由2021/7 - 2021/9為期三個月,  FY21年財年就由2020/10至2021/9.
全年收入366 billion( yoy:+33%)
毛利率:41.8% (FY20: 38.2%)
營運利潤率: 29.8% (FY20: 24.1%)
淨利潤率: 25.9% (FY20: 21%)
淨利潤: 94.7billion (yoy: +65%)
攤薄後每股盈利: 5.61 (FY20: 3.28)

自從2018年下半年首次買入後, 就只加不減, 
很難想像當初被市場認為缺乏創新, 會走Nokia後路的公司股價會屢創新高.
下筆時股價148元, 相當於未折細前的592, 自首次買入後累計升超過兩倍.
回顧當年市場對蘋果的最大擔憂主要有三點:
1. 手機市場已進入存量市場, 增長由增量用戶轉為存量用戶的換機需求.
2. 新的競爭者出現, 例如一眾中國品牌手機商, 以華為為代表
3. 創新不足.
其實以上種種都是事實, 特別是2020年前全球手機的出貨量都是按年下跌的.





source:https://www.statista.com/statistics/263441/global-smartphone-shipments-forecast/

而2021往後手機出貨量上升, 相信是因為5G帶來的新一輪換機潮.
然後眾所周知的華為事件, 令蘋果有機會獲得一些華為的高端手機市場市佔率.
兩項因素加起來, 不難解釋蘋果今年手機業務的表現.



另外,疫情令居家辦公的需求激升,帶動了Mac和iPad的銷量, 亦是一大利好因素.
Services跟Wearables亦延續了強勁的上升勢頭, 因此才有了如此驚人的增長.

而重點是增長能否延續, 根據電話會議中Tim Cook的講法:
I think, that 5G has provided a once in a decade kind of upgrade potential and it's a multi-year kind of thing. It's not a one-year-and-done. And I think that we are motivated there, the carriers are motivated there. We have mutual interests and the customer benefits hugely from getting a new 5G phone that has 5G and a number of other features in it, too.
因此我認為FY22年應該還是會有不錯的表現.
至於供應鏈的問題, 我個人不會太擔心, 
因為終究是短期因素,就如疫情一樣,除非閣下認為供應鏈問題/疫情會永遠陪伴。
否則一兩個季度的影響應該對公司基本面沒什麼大影響,
尤其其他對手也會受到同樣的影響。
重要的是供應鏈危機解決後,pent up demand仍會被釋放出來。
當然短期股價可能會受壓,但個人不太喜歡time the market. 
考慮到現時手機是現代人的必需品,而全球人口還在增長中, 
那麼蘋果仍會佔個人組合中的中堅位置。

8/29/2021

持股短評

最近因為太懶有一段日子沒更新網誌,導致瀏覽人數大跌9成。
現在更新一下最近的操作還有談談一些持有個股的業績。

完美醫療(1830)(-)
雖然在半年結時說過剩下倉位會等業績再決定去留,
但近日科網,教育,醫療等版塊接連受到政策打擊,醫美亦有可能成為下一個目標。
現在開始投資者都應該對政策風險有所認識。
另一方面,通關依然遙遙無期,沒有內地客,相信對1830的業績有一定壓力。
於7.12再減持,現時倉位只有14.37%,排第二。

Aeon(0900)(-)
2021年Q1的業績:

                  Q1    Q4    Q3  Q2   Q1
收入(億元): 2.54, 2.49, 2.66, 2.77, 2.97
盈利(億元): 0.97, 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

收入同比減少了,但環比增加了。
另外,盈利上升主要因為減值準備大減,反映信貸質素改善和經濟前景向好。
香港下半年有消費券刺激消費,理應利好Aeon。
根據2021年Q1的業績,每股淨資產8.22,現時pb只有0.59.
如無意外,下半年應該會有所反彈。
但反彈是估值太低而有所修復,只要收入不升,長遠而言也不是一個好的長期投資標的。
於4.9再減持,現時倉位只有2.2%。

美股方面沒什麼操作,個股沒發現特別吸引的投資機會,只好加注VOO@390.

Advanced Micro Device(AMD)
公司於7/27公佈了2021年Q2的業績,收入跟盈利都擊敗市場預期。
收入3.85b, 按年增長99%,毛利率48%,按年上升4個百分點,按季上升2個百分點。
毛利率的上升受益於平均售價的提升以及更高利潤率的數據中心銷售上升。
根據分析員會議:
Looking at our overall data center business, revenue nearly doubled year-over-year and increased sequentially from a high-teens percentage of overall revenue in the first quarter to greater than 20% in the second quarter. We expect data center revenue to continue growing faster than overall revenue based on the strength of our EPYC processors and instinct accelerators, and the significantly expanded engagements we have built with the leading OEMs and largest MDCs.
如此推算出2021Q2來自數據中心的銷售額應達0.77b, 
而隔壁Intel Q2的DCG業務收入6.5b, 以此推算AMD在伺服器市場已佔了約10%的市佔率。
而公司給出Q3的收入指引是4.1b,毛利率48%,
反觀隔壁無論收入還是毛利率的指引都較Q2有所下降,
反映AMD確確實實在蠶食著Intel的市場。
以AMD最新的FY21指引推算,
2021 Non-GAAP的每股盈利應可達2.4/share. 現時forward PE為44倍,
個人認為估值合理。

Nvdia(NVDA)
Nvdia於8/18公佈了公司FY2022 Q2的業績, 再次擊敗市場預期.
收入6.51b, 按年上升68%, 
兩大業務, Gaming收入3.06b, 按年上升85%; Data Center收入2.37b, 按年上升35%.





由上圖可見, 數據中心的增長由上季按年增長80%下修到今季按年35%增長, 
略有放緩的跡象. 反而遊戲業務的增長仍維持在驚人的85%.
主要受益於新推出的RTX 30系列顯卡, 
性能比前一代有顯著的提升, 還附有ray tracing的功能.
據CEO黃仁勳透露, 現時RTX 30系列顯卡的滲透率還只有不到20%的installed base. 
而預計將有約85%的installed base需要升級. 
個人認為增長勢頭應起碼維持到2022年的上半年.
但往後的增長能否撐起現時的估值是個問號.
個人推測今年每股盈利大概率達到每股3.85, 即使如此, forward PE仍>50.
這是我一直不敢加注的原因.

台積電(TSM)
在上一篇文章提到有分析員問到既然公司處於行業的領導地位,
50%毛利率目標是否有提升空間。想不到最近就傳出全線漲價的新聞。
我的第一個反應就是意料之外,但又情理之中。
投資者更應該關注於公司是否具備漲價的能力,
像微軟,Adobe那樣的公司,即使漲價,客戶仍是離不開他們的產品。
而個人認為現價的估值合理。

任天堂(NTDOY)
自從買入後就一直坐艇,公司新推出的OLED Switch令市場大為失望。
但個人仍不認為買入的決定是錯誤。(帳面上-20%就是了)
我不認為今年的業績會像管理層所預測那麼悲觀,而且估值亦便宜。
所以會繼續觀望。
至於新推出的OLED Switch,雖然性能方面沒有提升,只是升級了螢幕,
但我認為還是對維持Switch的市場熱度很有幫助,
畢竟還沒買Switch的人都會買新Switch.
另外,這兩年的晶片嚴重供不應求,要是出了新機但又買不到反而不是一件好事。
去年第一季推出的遊戲《動物森友會》大賣,使得去年第一季的成績難以被打破。
今年盈利下降是大概率的事,但下年有另一隻重磅遊戲Zelda 2, 
受益於installed base的增長,遊戲銷量應該會十分好,現時只好靜靜地等待。

另外,MSFT跟ADBE都沒有任何動作,亦估唔到Adobe會升到6xx(上次加注@467
但對於這類有廣闊護城河的公司,個人傾向只買不賣,
因為很難想像公司將來會成長到什麼程度。
股價看似太高所以先行減持,期望將來低價重新買入也是time the market的一種。
那倒不如佛系持股,定價的事就讓市場來忙好了。
畢竟股神巴菲特也沒在蘋果一萬億,甚至兩萬億市值時減持。

在流動性泛濫的大環境下,手持優質資產依然是對抗銀紙貶值的不二法門。

7/17/2021

談談台積電2021Q2的業績

截至2021年6月, 台積電第二季收入13.29億美金, 
同比上升19.8%, 符合市場預期.
毛利率50%, 同比下降2.95%. 
營業淨利率39.1%, 同比下降3%.
淨利潤48億美金, 同比上升11.24%, 
淨利率36.14%, 同比下降2.77%
每股ADR賺0.93美金, 半年賺1.89美金.

因為台積電每月都會公佈營收數據, 所以收入上升被市場充分預期.
但毛利率的下降似乎嚇了市場一跳, 即使公司收入每年上升幾十個巴仙, 
若然毛利率持續下跌, 會導致利潤的增長趕不上收入增長.
那麼現價30倍PE的台積電是否值得這麼高的估值就有必要重新檢視.

根據分析員電話會議:

Right. This is Wendell. Let me answer your question. First, if we look at shorter term, you talked about in the last 12 months. Foreign exchange does play a very big role in the gross margin between last year and this year, year-to-date.

Last year, the dollar against NT rate was $29.43 in average. This year, year-to-date, is 28% -- somewhere around 28%. That creates a 2 percentage point difference in gross margin, i.e., if the gross margin -- I mean, if foreign exchange rate stays where it was last year, we would be having a 52% gross margin in the second quarter already. And also, I talked about the dilution from the N5 this year, another 2 to 3 points. So with all these negatives, we still can make 50% in second quarter and the third quarter. That's the short term.

撇除匯率影響, Q2的毛利率為52%, 只比去年下降大約1%.
而今年是5nm量產的一年, 一般新製程要7-8個季度去提升margin到企業平均值.
毛利率會有所影響應是預期之內.
而事實上, 50%的毛利率是公司預期之內.





至於第三季, 公司預期毛利率將會與今季持平, 而收入會上升至146 - 149億美金.
而下半年是業務旺季, Q4通常又比Q3好.
因為收入上升, 下半年毛利率通常又好於上半年.
取個中位數, 那麼2021年收入應有 12.92+13.29+14.75+14.75 = 55.71b
收入增長鐵定>20%, 而假設毛利率大致跟上半年一樣, 那麼每股ADR eps應該達4美元.
以現價116算, forward PE 29,  不算便宜了很多.
我在109.9加了注, 現在就繼續按兵不動.

另外在分析員電話會議中有人問到

Brett Simpson

I had a question on gross margins. I guess you've talked about 50% gross margin as a long-term target for quite some time now. And I understand there's been FX headwinds and the 5-nanometer ramp as a headwind. If I look at your big fabless customers, they are delivering structurally much higher gross margins as a result of accessing your leading-edge capacity, particularly in the last 12 months when your gross margins are going down. And I'd just like to ask, given your position in the industry, do you really think 50% is an appropriate level of return. And doesn't your position warrant some structural margin expansion at the gross margin level?

我想那客顧客應該是Nvdia吧, 因為Apple跟AMD的毛利率都比台積電低.
但若然往後computation power的提升主要來自製程的升級, 
那麼台積電應該有更高的議價能力吧.
現時台積電的策略似乎是以長期的合作關係為優先考慮, 沒有短期內賺盡的打算.
無論如何,我對台積電仍然充滿信心.

7/05/2021

2021半年結

 2020是疫情年, 2021應是反彈之年.
即使如此, 我還是沒能料到完美醫療(前:必瘦站)會由年頭3.21起步, 一度升至高位9.66
正如沒人能料到2020的tesla會升超過7倍.
以常識而言, 一間公司的基本面不可能在一年之內有如此翻天覆地的變化.
若一名長線投資者因為看好Tesla而買入, 亦不一定能判斷2020就是Tesla爆升的一年.
更大可能是一早就潛伏在Tesla, 然後等待.
正如大空頭的主角Michael Burry看準了美國房市的泡沫, 還是苦等了兩年才等到泡沫爆破.

我不是Tesla專家, 不知道Tesla是否泡沫, 
但至少現在這「泡沫」還沒有爆破, 2021的Tesla仍比2019的Tesla高出幾倍.
正如2020年環球股災下, 個人組合中的AMD和NVDA等高估值個股雖然有跟隨大市向下,
但即使低位計, PE仍超過50倍 , 反映高估值不一定是下跌的理由, 
即使在極端環境, 投資者仍選擇押注於這些高估值的股票上.

個人組合的回報YTD 28%. 
若撇開完美醫療不計(假設今年升幅歸0), 半年的回報為+14%

現時持股情況: (現金: 22%)
Stockportfolio %
183022.23%
AAPL16.04%
TSM11.43%
AMD8.93%
ADBE8.52%
MSFT7.92%
NVDA7.83%
VOO7.64%
AMZN6.62%
8233.96%
NTDOY3.53%
9003.20%
DDOG3.06%
TSLA0.66%


完美醫療(1830)(-):
組合第一隻7 Bagger, 獲利超過600%
持股平均成本1.33, 首次買入於2016年@0.59, 直至2020年一直只加不減, 然後遇上疫情.
股價一直下跌, 低位跌穿1.5, 將大部分利潤都還了回去. 
但即使如此, 多年來的股息其實已經cover了大部分成本, 只是利潤見財化水很不好受.
然後在風聲鶴淚的3月寫了一篇價值投資者的魔咒, 那時只是一篇自我打氣文, 
因為很多時候, 用DCF算出來的估值都太低, 很多時都要靠Leap of faith才能下注.
但那時即使用最悲觀的假設去算, 出來的估值都比那時的價格高一倍, 
要我在那種價格下出售持股, 我是無論如何都不能接受. 
那時打算是待疫情完結再算吧, 完全不會想到有機會出一篇文來談必瘦站的暴漲
事後看來, 好運是必要因素, 但另一個必要因素是stay in the market
除非公司基本面發生變化, 否則我盡量不會單純因為股價的變化而有任何操作.
說回公司業績, 2020財年收入下跌12%, 純利下跌21%, 每股盈利下跌25%至24.3港仙.
算是符合我之前的預測, 畢竟有近4成時間停業, 能有這樣的成績算不錯了.
重點仍然是往後的擴張成效, 藉著疫情時期租金下降而擴大規模是正確的選擇, 
但新進入的業務能否順利是一個問號. 
股價年初至今已上漲超過170%, 以2019年盈利計,  PE27倍, 
而同業醫思健康(2138)的PE為50倍(仍以2019盈利算), 奧思集團(1161) PE 9倍.
行業的估值明顯提升, 1830在行業內估值排在中間位.
年內升幅主要由於估值提升, 而估值提升跟市場情緒掛勾, 不好預測.
個人於8.69, 和7.8合共沽了三分一, 主要是因為不想單一持股佔組合太重(曾一度佔比>30%)
剩下的會看業績再作決定.

AAPL(+): 
於2018年尾首次買入, 2019年頭加注. 買入時PE不過14/15倍, 
那時大概市場當蘋果是夕陽工業股般估值.
現價139, 相當於未拆細前的556, PE 30倍.
受惠於疫情帶動iPad, Mac的消費,加上5G手機強勁的出貨量,
個人估計今年eps應該可以去到5元, 代表按年升超過50%.
個人仍看好今年9月推出的新手機,因為5G換機潮應該還會繼續,@135加注.

TSM(+):
公認的好公司,唯一問題是現價會否已反映了未來的增長?
我認為答案是沒有。
過去2010-2016之間,公司的PE在10-12倍之間波動,但股價仍隨著盈利上升而上升。
只要市場對公司的估值沒有下修回去10-12倍之間,將來公司的股價仍會隨盈利上升而上升。
根據FY21 Q1的earning calls

For the full year of 2021, we now forecast the overall semiconductor market excluding memory, to grow about 12%, while foundry industry growth is forecast to be about 16%. For TSMC, we are confident we can outperform the foundry revenue growth and grow by around 20% in 2021 in U.S. dollar terms.
半導體市場整體的景氣度比之前預測的更好,而台積電亦上修了今年的收入預測至20%
另外公司亦提高了今年的資本支出,由原先250-280億美金上修至300億美金,
反映管理層正積極擴產應付龐大的需求。
受惠5G, data center, AI等需求增長,公司預期2025前收入大概仍會以10%-15%的增長持續著。
那麼,投資回報應該大概會同步增長,要提高投報率,就要在下跌時買入,@109.9加注。

AMD(+):
之前有篇blog講Intel vs AMD, 的確Intel在收入,毛利,資源上都勝過台積電,
但收入就是停滯不前,這其實是一大警號。
最近, Intel原定於2021年尾推出針對伺服器的Sapphire Rapids處理器,推遲至2022年Q1.
即使換了新CEO, 一間龐大的企業要轉型至少也要一兩年時間,
這一兩年是AMD在Datacenter站穩陣腳的窗口。
起碼現階段AMD還沒有看到認真的威脅,加注@80.

MSFT(+), ADBE(+):
沒什麼特別,加注Adobe@467,MSFT@240,  好業績但股價唔升,大概是因為版塊輪替。
過去一段時間增長股都不怎麼受歡迎,反過來是收集的好時機。

NTDOY(+):
首次買入,平均成本75.22.
最先留意到此股是因為疫情期間人們留在家中打機,亦帶領任天堂2020收入,盈利都創出新高。
其次就是公司正在轉型. 
任天堂的盈收主要分為賣遊戲主機和賣遊戲,大概各佔一半。
而遊戲又以自家遊戲佔大部分~80%。
模式有點像蘋果,都是軟硬結合,但因為每幾年轉一次主機,遊戲庫沒法累積。
萬一主機失敗就會連累公司虧損,譬如2012年推出的WiiU.
因此估值上是週期股的估值。
而因為疫情而大賣的Switch, 市場大概是認為2020是Switch銷售的顛峰,
根據週期股特性,低PE時正是賣出而不是買入時機。
畢竟Switch已踏入第四個年頭。
但管理層已著手改善盈利週期性的問題,譬如加入訂閱制(Switch Online)
盡量延長Switch的生命週期,還有發展手遊,另外亦進軍主題公園和電影。
而個人看好任天堂主要是認為市場對任天堂的看法過於悲觀,
一來因為相對2021年,2020年不算有特別多的遊戲發行,新遊戲有助客戶的留存率;
二來Switch的銷量亦不一定會太悲觀,畢竟疫情的影響可能不會很快消散;
若然都不是,還有Switch Pro的憧憬在,所以小注買入。

其餘NVDA, AMZN, VOO都沒有加減,
當時選擇加倉AMD沒有加倉NVDA是錯誤,
識揀應該兩個都要晒。
另外,組合亦加入了Tesla, 但研究不深就不說了而且倉位亦輕,
沽清了BABA, 加注了DDOG@87.

聽過有人用買大小比喻買股票,分別在於買股票輸了可以不認賠,繼續賭下鋪。
直至玩到開大/贏了為止。
有人認為用賭博比喻投資不怡當,但我卻認為有幾分道理。
股市本來就牛多熊少,而又牛長熊短,只要有耐心,一直Stay in the market
大概率仍是會賺到錢(這裡指的是被動式指數基金或一個分散的投資組合)



6/20/2021

談談領展(823)20/21年度業績

截至2021年3月31日止, 集團收入107.44億港元(2020: 107.18億港元)
物業收入淨額82.38億港元(2020: 82.2億港元)
可分派總額達60.10億港元(2020年:59.65億港元)
每基金單位分派289.99港仙(2020年:287.19港仙).

看一下收入構成:



即使受疫情影響, 香港的零售物業收入仍十分穩定,
部分是因為零售物業當中, 超級市場跟街市兩項已佔了每月租金的38.2%.
而街市╱熟食檔位在續約時更可以加租18.2%




至於一般零售商鋪就減租5.8%(上半年:-8.6%)
對比起商鋪一般10-20%的銷售額下跌,租金的跌幅比銷售額跌幅少。
管理層說明續租租金調整率已於第四季回復正數,
但即使回復正數,加租能力已大不如前。
2021整體組合續租租金調整率為-1.8%(2020: +13.5)
但2019年是+22.5%,更往前的年份調整率就更誇張,
說明香港區的增長的確已去到拐點,集團需要更努力去尋找新的增長點。

根據業績報告
位於澳洲的100 Market Street及位於英國的The Cabot分別自2020年4月及2020年8月開始帶來租金收入。年內,按收益及物業收入淨額計算,該兩座辦公室物業的總額分別為3.71億港元及2.70億港元。
當年以36.49億港元收購100 Market Street, 而The Cabot當年收購價為36.832億港元
一年租金收入就有2.7億港元, 年化回報率約4厘, 算是一項不錯的投資.

至於內地業務, 2018/19年度的內地零售物業收入9.37億, 今年只有8.5億. 
根據報告:
中國內地物業組合的收益總額及物業收入淨額分別按年下跌6.3%及6.9%,主要是由於年內位於深圳 的領展中心城進行資產提升工程導致的收入損失及2019冠狀病毒病相關的租金減免所致。然而,業 務迅速恢復及於年內簽訂約200份新租約。租金收繳方面整體維持穩健,並錄得98%的高水平,且 年內概無出現嚴重的租金拖欠情況。
領展於2019年3月以66億人民幣收購, 估計每年租金貢獻應該有2-3億, 
集團於2020年第三季開展資產提升工程, 我個人估計因為工程影響收入下降大約一億. 
那麼看來內地業務的表現還算不錯. 
工程預計將於2021年底完成, 預期有會雙位數的ROI
保守點算10%好了, 工程應可帶來收入提振約3000萬港元.

值得注意的是內地企業廣場的辦公室租金收入.
於2021年3月31日,上海甲級辦公室物業-領展企業廣場的租用率維持於95.8%。由於上海新辦公室供應急劇增加,辦公室續租租金調整率跌至-8.0%。受惠於其優越位置及物業質素,領展企業廣場對商戶而言仍具吸引力。我們成功與主要商戶續約10年,新租期將在大型提升工程完成後,於2022年7月開展,從而確保長期穩定的租用率。
供應大增, 續約減租, 集團似乎預期將來的發展空間有限, 以長租約鎖定回報.
最後看一看估值報告



集團的NAV仍同比增長3%, 但主要來自新收購的兩項海外物業和匯兌差額。
撇除匯兌差額,中國內地物業的估值錄得按人民幣計算0.9%的跌幅。
每基金單位資產淨值下跌1.8%至76.24港元(2020年3月 31日:77.61港元)

總括而言, 這份業績算是預期之內, 
現時集團的負債比率只有18.4%, 
與香港法例容許的45%上限仍有一段距離, 
尚有本錢透過舉債擴大投資回報, 
但過去高速增長期已過,
我個人預期未來應該還有機會做到每年4-5%DPU增長
那麼2021/22年度的每股分派理應可達$3。
現價算是fairy traded.
個人於66、59兩次減持, 
現時持倉只佔組合的4%,繼續持有觀望。


5/19/2021

通脹猛於虎?

相信最近有留意財經新聞的都知道現時市場上最關注的議題就是通脹。
我唔係宏觀經濟專家,若在blog內開口埋口講FED, 通脹預期,加息,感覺有點像鬼上身。
反而最近看到一段youtube,我覺得講得唔錯,係度分享下




先講講我個人看法。
我認為通脹上升是暫時的,今年稍後時間到達高峰後,2022年後會慢慢回落。

著名經濟學家Milton Friedmand有句名言
inflation is always and everywhere a monetary phenomenon
現時環球大放水,很容易令人擔心會否導致通脹重來,甚至超級通脹。
但環球大放水不是現在才開始,而是由2008年金融海嘯後就開始。
而2008-2020美國的通脹率在似有若無之間。

若說過去QE的錢沒流入實體經濟,而這次是實實在在派到市民手裡。
這樣的說法倒有一定道理。



上圖可以看到2020美國M2的供應是噴井式的上升,反而2008年四次QE後卻不見明顯的升幅。
說明當時銀行對放貸的態度慬慎,流動性沒有經過銀行體系的乘數效應,
導致M2貨幣供應增加不明顯,而這次派錢卻是實實在在派到每個人手裡。

但即使如此,我只以普通常識出發,
試想像一個失業人士會因為派錢而提高自己的消費水平嗎?
即使沒有失業,那麼極其量都只會奢侈一次,譬如買部PS5打機或投入股市搵錢咁。
而這些消費都是一次性,過後還得看個人的收入會否跟隨經濟復甦提升。
若然打工仔人工沒有加,但物價卻持續上升,我是不相信的。
尤其要知道美國的CPI其實主要由各類民生必需品構成(樓價/股票的升值不算),
很難想像在科技進步的今天會因為供不應求而導致價格上升。

個人認為,是次通脹的升溫主要因為疫情打亂了供應鏈,
譬如企業因為擔心供應鏈問題而重複下單,而原材料價格應因為航運問題而受影響等。
但若撇除疫情影響,過去全球的通脹一直很溫和。
我認為跟全球化,科技進步有關。
因為全球化的關係,企業可以將生產搬到成本較低的地方進行,
而各國的商品亦要和全球的競爭者競者。
而科技的進步不僅節省了中間人的成本,生產效率和品質都有改善,
這些都是壓抑通脹的因素。

作為投資者,更應該關注公司本身的經營狀況。
公司的產品是否有定價權?原材料上升對公司影響有多大,公司未來的增長前景有否改變等。
在不考慮滯脹的前題下,持續性的通脹必然由於工資上升。
市民消費能力上升,從而帶動企業盈利。
若最後果然經濟過熱,通脹失控,要加息的話,那也應該不是以破壞經濟繁榮為目的。
至於估值,老實說誰也說不準底部在哪。
我的做法是在相對低點買入,在更相對的低點溝貨,到達目標倉位後就坐。
只要公司的增長仍在,總有一天會使當初過高的估值變得合理。
但若然連兩三年的時間值都耗不起的話,容錯率就有點太低了。

5/01/2021

AMD vs Intel

最近這週很多個人持股的公司公佈了業績,很多業績要看。
直至現在才有時間寫下業績,這次談談AMD.

截至2021/03,AMD收入3.45b, 按年增長93%, non-Gaap eps $0.52, 按年增長189%
無論是收入還是每股淨利潤都超過市場預期。
期中一大原因當然是因為疫情催生了desktop/notebook的需求,
但更大的原因是蠶食了隔壁Intel的生意。


AMD業務主要分成兩個版塊,
第一個Computing & Graphics,即是平時那些PC/notebook的GPU和CPU
第二個是Enterprise, Embedded and Semi-Custom包括了Servers的CPU/GPU和客製化的SOC
所謂客製化的SOC基本上只有Sony和Microsoft遊戲主機上的晶片。

可以看到, C&C收入按年增長了46%,而EE&SC則增長了286%.
管理層沒有給出收入分布的細分,
但在分析員會議上表明Data center 產品的收入佔了整體收入的high teens(16-19%)
In server, we delivered another quarter of record server processor revenue as EPYC processor sales more than doubled year over year and grew by a strong double-digit percentage sequentially. 
In the first quarter, data center product revenue more than doubled year over year and represented a high-teens percentage of our overall revenue.
換言之,收入應有5-6億,按年增長超過1倍。
反觀Intel Q1的業績,Data center的收入按年下跌了20%去到5.6b.



Intel官方的說法是因為去庫存。但無論如何AMD Data centres的收入已達到Intel的10%
照常理推斷Data Center應該很少會更換晶片,
若有問題應該會找舊供應商更換而不會找AMD, AMD要搶市佔率就只有爭取新的Servers.
而過程的關鍵始終在於產品的優劣,尤其是在面向企業的市場。

Intel在三月推出的Rocket Lake-S第11代桌面處理器,仍然沿用14nm的製程,
雖然性能比上一代有所提升,但最高階的型號核心數卻只有8核,比上一代10核心少了兩核。
理論上,使用愈先進的製程能在有限的空間內塞進愈多電晶體,從而提升運算能力。
至於為什麼新一代處理器的核心數反而比上一代更少,是不是因為製程的影響?
我不是專家,不敢妄下結論。

說回AMD, 之前放棄自家生產晶片,全部交由台積電代工,這決定就是在Lisa Su任期間作出。
而台積電一直不負眾望,在7nm, 5nm, 甚至在3nm以下的製程一直領導著業界。
從而使得AMD有更好的product roadmap, 不用一直在老舊製程上擠牙膏。

至於未來,AMD在Q1後提升原來的全年預測
最新預期FY2021收入上升50%(舊預測:37%)








反觀Intel全年的展望只有77B, 比去年下降了0.9B, 
要知道全球對晶片的需求仍在擴張中,Microsoft跟Amazon的Cloud services仍以雙位數在增長。
若問AMD跟Intel的競爭中有什麼優勢的話,大概就是Intel背負著太多包袱。

4/19/2021

十萬views的一點感言

由2017年11月開始寫blog, 不經不覺已過了三年多.
起初沒人看到現在每日也有十幾廿個人睇,都算係一個里程碑.



開始時是逼自己寫,因為找不到題材,又不想重複市場上的觀點,
寫的時侯又總覺得寫得不好,文章沒多少營養,所以文章寫得好慢。
而且要把投資想法,資料整理後,再以一個logical既形式表達出來本身就有一定難度。
後來就是因為懶。所以才用了三年多的時間才達到10萬瀏覽量這個算不上是好的成績。

10萬瀏覽量,有Blogger用半年就達成。
跟我的投資組合一樣,跑得比其他人慢。
但我總認為投資是一場馬拉松,跑得遠比跑得快重要。
在複利下,組合(注碼)的大小比組合的收益率(賠率)重要。
反映在選股上就變成買了一堆很穩的股票。

另一個大改變是於2020年初在blog加入了廣告, 看看會有多少收益。
截至2021/4/19,Adsense的預估廣告收益有367元。





除開平均一個月可以賺一杯McCafe的咖啡。

本人不是什麼金融/經濟專業, 只有中學程度的經濟知識.
寫blog無非是想留下對投資的一些思考, 若覺無趣, 無視掉便可.
但透過分享/整理自己的想法, 個人認為對投資有很大幫助.
本Blog取名價值求知,因為本人不是什麼投資大師,
只是一名認真學習投資的老散。

至於接下來的目標,當然是十五萬瀏覽量!
希望到時Adsense可以儲夠$800 Cash out.


4/09/2021

AEON信貸(900) -- 令人失望的派息

連績12年漸進的派息紀錄在2021/02年度的末期業績被打破了.
截至2021年2月28日止年度的全年業績。


期內,公司年度收入為約10.89億元,同比減少16.0%
歸屬公司擁有人溢利約3.02億元,同比下降18.51%。
每股基本溢利72.02港仙;擬派末期股息每股18.0港仙

若拆開每個季度看, 

                    Q4, Q3, Q2, Q1
收入(億元): 2.49, 2.66, 2.77, 2.97
營利(億元): 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

明顯收入在按季減少, 即使公司在第四季加大了市場推廣的力度, 
但在整體經濟不景的情況下, 公司收入仍沒有什麼起色.
一來是因為經濟不景, 市民借貸意欲減低, 二來是因為疫情和社交限制措施, 拖累信用卡消費.

比較好的是減值準備有所下降
疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高,最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 , 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少,加上本集團及早採取違約發現行動,成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平,減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元,由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。

疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高,最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 , 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少,加上本集團及早採取違約發現行動,成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平,減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元,由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。
但幾千萬的下降無助於收入逾億元的下降,最終盈利仍要跌18.5%
而公司對未來的展望仍是十分審慎

自 二 零 二 零/二 一 年 度 以 來,疫 情 及 其 影 響 經 久 不 消。儘 管 從 一 開 始 就 預 計 疫 情需要一定時間方可遏制,但疫情已持續超過一年時間,卻仍未顯示明顯的緩 和 跡 象,尤 其 是 在 不 同 國 家 出 現 了 新 的 變 種。隨 著 疫 苗 在 全 球 範 圍 內 推 出,疫 情 有 望 走 向 終 結。一 方 面,市 場 已 開 始 準 備 迎 合 重 新 恢 復 的 海 外 旅 遊、外 出 用 餐 和 娛 樂 需 求。另 一 方 面,我 們 無 法 指 望 日 常 生 活 完 全 恢 復 正 常。在 受 疫 情 影 響的新常態下,消費者消費行為的改變預計仍將持續下去。現在人們在家的時 間 增 加,為 打 造 一 個 更 舒 適 的 家 居 環 境,對 家 用 電 器 需 求 亦 隨 之 增 加。消 費 者 已 經 習 慣 透 過 網 上 而 不 是 實 體 店 內 購 物。本 集 團 將 調 整 其 業 務 模 式 以 適 應 不 斷 變 化 的 消 費 者 行 為,確 保 已 準 備 好 迎 合 新 的 客 戶 需 求。然 而,由 於 失 業 率 預 計 將 於 一 段 時 間 內 維 持 在 較 高 水 平,因 此 可 能 會 對 資 產 質 素 產 生 突 發 的 不 利 影 響。
倘若疫情能夠盡快得到控制,預計香港的經濟活動將於二零二一/二二年度下 半年出現反彈。本集團將不可避免地面臨競爭激烈的營運環境,傳統的市場推 廣 渠 道 亦 將 受 到 挑 戰。特 別 是,隨 著 新 的 虛 擬 銀 行 經 營 者 開 始 營 運,以 及 新 電 子貨幣及流動支付解決方案的推出,市場競爭預計將會加劇。為確保市場推廣 渠 道 的 有 效 性 並 保 持 市 場 競 爭 力,本 集 團 將 更 加 重 視 利 用 社 交 媒 體 及 手 機 應 用 程 式 來 推 廣 其 產 品 及 市 場 推 廣 活 動。此 外,隨 著 收 單 業 務 商 戶 網 絡 的 發 展, 將 聯 同 網 上 商 戶 推 出 更 多 推 廣 活 動,以 刺 激 客 戶 消 費。此 外,本 集 團 將 與 永 旺 百貨緊密合作,最大化鼓勵永旺百貨客戶以信用卡付款。為應付信貸環境可能 出現的不利變動,本集團將加強其信貸政策,就客戶擴大信貸融資方面最大化 其 盈 利 能 力。
個人的看法是業績比我想像中差,我以為下半年係傳統消費旺季,
收入理應有所改善,但結果零售業受到的打擊比我想象中還大。
公司在業績分享會提到信用卡銷售額有10%來自海外消費,這塊可能短期內無法恢復,
就連於今年7月東京奧運會都決定不招待海外觀眾入場。
另一方面,虛擬銀行正式投入營運,這些都可能帶來負面的影響。
至於追渣沽呢類問題就不懂回答,應該說這視乎個人投資的取態,
組合分佈和是否找到更好的資金出路。
現時Aeon佔組合6%,跟MSFT差不多,要是根據信心決定注碼大小的話,
我應該會趁有靚價略作減持。

3/31/2021

談談Adobe FY2021 Q1的業績

此股建倉時是在2020年中, 至今帳面回報只有約一成.
買入的邏輯很簡單, 就是在Secular growth 的股票裡找個估值相對合理的標的.(還有是我看得懂)
那時受疫情影響, 很多公司削減了marketing的開支, 使得Adobe Digital Experience這塊業務增長放慢.
但我認為這只是暫時性, 疫情過後應該會回復疫情前的增速.

現在Q1的業績算是印證了我的看法,
公司FY2021 Q1(2020/12 - 2021/02) 收入按年增長26%, 達3.91b,
毛利3.46b, 毛利率達88.6%(FY20 Q1: 85.4%)
營業利潤14.5b, 營業利潤率37.2%(FY20 Q1: 30.3%)
無論是毛利率或是營業利潤率都穩定改善中.

看看收入構成:


Digital Experience收入932m, 按年增長24%, (FY19:+30%, FY18:+20%)

公司最近上調了全年營測.


Digital Media由年增19%變成22%,Digital Experience由年增19%變成20%, 
反映隨著經濟進一步復甦, 企業將會加大對marketing的支出.
同樣情況相信在其他科技股身上亦是如此, 疫情過後企業對IT的投資只會愈來愈多.

另一個看好Adobe的原因在於公司在2020年十月的分析員會議上, 
上調了total addressable market的預測, 
最新的預測為
Creative Cloud 2023 TAM 41b, 
Document Cloud TAM 21b,
Experience Cloud TAM 85b
合共147b
相比現時Digital Media(Creative Cloud + Document Cloud)年收入不過9b, 市場空間仍是很巨大.

另外公司於2020年12月收購了Workfront, 一間專注於marketing的workflow軟件公司.
詳細公司是做什麼我一無所知, 但個人認為是一個利好,
Workfront現時有超過3000個客戶和超過100萬名使用者,
當中1000個客戶是Adobe和Workfront的共同客戶,透過這次交易,
將來Adobe要向客戶cross sell公司旗下的其他產品應該更加容易。
我認為公司的策略有點像Apple, 透過PS, Lightroom, Premiere Pro等Killer apps獲取新客戶
再cross sell公司其他產品,而當客戶愈來愈倚賴Adobe的產品,置換成本就愈來愈高。

最近科技股的表現不濟,資金由高估值的科技股流向價值股,
個別高估值的新經濟股更下跌超過兩成,連帶Adobe都表現疲弱。
原因不外乎是通漲升溫,利率上升,連帶估值下修。
但估值是一樣很虛的東西,當然利率上升會影響估值,因為機會成本上升。
但疲情前的十年期美債收益率不過3%左右,那時科技股還是活得好好地。
況且其實由1984年開始,利率就進入了一個長期的下降趨勢,亦不似會有所逆轉。

個人於業績前已經加注了ADBE@467, 然後不幸被套,
即使業績好也沒用,唯有繼續佛系持股,以時間補償估值上的差距。

2/16/2021

談談必瘦站最近的暴漲

見有網友問起我仲有冇持有必瘦站, 順便寫一寫文刷一下流量.
先說結論, 持倉情況跟年結時一樣, 中途沒有加減, 
但因為最近暴漲所以持倉佔組合由16.9%升至現時21%.
亦帶動組合YTD超越了納指, 雖然還比不上恆指

說說最近的中期業績
截至2020年9月, 收入下降28%至5.1億, 盈利下跌44%至只有1.36億, 
每股盈利0.12元

其中收入3.3億來自香港, 佔總收入65%
其餘為香港以外地區, 收入1.8億.

集團亦於期內積極進行擴張
2020年2月於澳洲悉尼設立首家海外美容中心;
將於2020年11月, 12月於澳門開了3間分店, 服務包括醫美, 男士美容, 生髮和體重管理.
同期, 位於上海正大廣場主打「男士美容專家」的服務中心亦正式啟用.
首間專科痛症醫療暨醫學美容服務中心亦於銅鑼灣時代廣場成立.

如果歐陽先生(CEO)的眼光沒錯, 下半年的業績(2020/9 - 2021/3)應該略好於上半年.
因為上海, 澳門的生意應不太受疫情影響, 而且期內有新店開張.
但進一步的營運數據還是要等集團進一步的通告.

於報告期內, 集團香港的業務停業了72日, 換言之約四成時間暫停營業.
期內香港地區收入下降約36%, 大概跟停業時間成比例.
反而香港以外地區(中國、澳門及澳洲)只下跌7%, 算是不錯.

集團現時0借貸, 截至2020年9月, 帳面上有現金8.5億, 
期內經營現金流入3.4億, 反映完全沒有資金壓力.
反而集團投資了各類金融資產, 
例如美股FAAMG, 港股700, 9988, 66, 11和一堆債卷.
共值6.6千萬港元, 亦不算大投資.

展望下半年的業績, 
政府宣佈美容業有望於2/18重啟, 由12月10日停業起計,
下半年共停業了70日, 換言之也有約40%的時間沒生意做.
所以保守點估計, 下半年的業績應該會跟上半年差不多或略好於上半年.
以上半年eps*2推算, 全年eps應有0.24, 以每股4.6計算, PE達19倍.
估值是歷史上高位.
但隨著疫情過去, 供求正常化, 公司盈利重回19/20年每股0.3元仍是大概率的事.
重點還是公司的收入/盈利會否再創新高

操作方面,
其實一直沒什麼大動作, 去年5/26@2.21買了一注, 後來於7/15@2.9又放了一注.
但個底倉冇郁.
所以網友問升到4.6我仲係唔係度, 我答仲係度
因為跌到1.4個時我都仲係度.
當然去年我有換馬, 譬如沽出建行, 中國電力, 中國燃氣等.
但必瘦站的看法沒有大改變, 
疫情影響是短期因素, 所以就無謂出出入入.
個人買賣一直傾向以基本面為依歸, 也就是說不會以股價升跌作為買入賣出的根據.
譬如說看看必瘦站海外擴張的情況, 等事情明朗了才再作打算.
寧可慢人一步, 畢竟迴避風險亦等於迴避收益, 
總不可能只參與上漲不參與下跌吧?(雖然我都想)
只要相信股市長期的趨勢是向上, 那麼過程中的下跌無視掉就好.

1/15/2021

台積電(TSM)2020年度業績短評

昨日14號台積電出了全年業績, 後悔沒在業績前加注,
畢竟過去一個月已升14%, 究竟業績好會否已反映在股價中?
然而, 業績出來後果然被打臉.
個人相信股價升是因為管理層預期

Now, I will talk about our 2021 outlook. For the full year of 2021, we forecast the overall semiconductor market, excluding memory to grow about 8%, while foundry industry growth is forecast to be about 10%. For TSMC, we are confident we can outperform the foundry revenue growth and grow by mid-teens percentage in 2021 in US dollar term. 
With our technology leadership, we are well positioned to capture the growth from the favorable industry mega trend. We now expect our long-term revenue growth to be 10% to 15% CAGR from 2020 to 2025 in US dollar terms.
 這顯然比市場預期只有around10%增長為佳, 而long term growth亦有10-15%,

公司今年收入升25%, 盈利升50%, 每股盈利達US$3.39 / NT$19.97
盈利增長>收入增長是因為gross margin和operating margin都有改善.
gross margin由2019年46%上升至2020年53.1%, 主要是因為產能利用率提升.
今年的資本性開支CapEx約172億美元, 預期來年會大幅增加至250-280億美金以應付龐大的需求.
資本性開支會以折舊形式按年攤分至operating expense當中.
可能對下年的operating margin構成壓力.

但個人對台積電的管理層有信心, 資本性開支大增反映的是供不應求, 
以一間代工廠而言, 淨利潤率達38.7%, 甚至比上游的Nvdia今年25%的淨利潤率還高.
財務表現上無懈可擊.
而估值上已完全脫離了過往十多倍PE的區間, 達37倍.
我覺得大概等於幾年後的獲利再乘上一個25倍左右既forward PE然後折現.
預期是打得滿滿但現時的市場環境下, 要不下注在這些預期很好, 但估值很高,
要不就估值很低但前景又令人擔心, 實在是兩難.

1/04/2021

2020年結與2021年展望

2020是充滿挑戰的一年, 投資以來最大的虧損在3月時出現, 心理壓力確實不少.
由認真開始投資, 大概從寫blog開始, 個人回報雖然比不上其他blog的大神, 
但個人追求相對穩健的增長, 一年大概10%已經可以接受, 
畢竟SP500, HSI長年來的平均回報也不過如此. 
最重要的是確保投資的方法正確, 若一年回報超過100%, 但下一年卻虧損50%, 
整體都係得個吉. 尤其是資產累積得愈來愈多時, 一次錯誤的後果會愈來愈大. 
畢竟投資是一個一生的課題,並不存在今年賺夠,下年抖抖的情況。
所以寧願早點知道自己錯以避免將來犯更大的錯。

而今年大概遇上了這樣的錯誤或一個反思的機會

舊組合的持股, 譬如建行/中國電力之類, 估值一直低迷,  
但跌起來仍然跟高估值的股票沒兩樣.
反而高估值的股票即使跌下來, 估值上仍沒有大幅修正. 
以Amazon計,三月下跌時由2100下跌至1700, 調整約兩成,
低位計2019年PE仍過超過74倍
AMD調整後股PE仍超過90倍, 反映估值低不代表防守性一定更好.
事實上,這些高估值/新經濟股更是疫情的受益者。
Amazon、BABA等電商股自然不在話下,
疫情後,公司加大對Digital transformation 投資亦是可預期的事。
MSFT CEO就話過疫情令本來兩年才能達到需求提前到幾個月內釋放。
We delivered double-digit top line and bottom line growth once again this quarter, driven by the strength of our commercial cloud. As COVID-19 impacts every aspect of our work and life, we have seen two years' worth of digital transformation in two months. From remote teamwork and learning, to sales and customer service, to critical cloud infrastructure and security, we are working alongside customers every day to help them stay open for business in a world of remote everything. 
Satya Nadella -- Chief Executive Officer (in 2020Q3 earnings call)
而一堆疫情受惠股反而因疫情而下挫,加上低息的環境,
這些股票理應要創新高才對。
那麼要做的就是在創新高前買齊貨就可以。
AMZN, MSFT, VOO都是差不多的操作。

回顧今年個人投資組合回報+21.5%, 現金約19%


HSI: 28189.75 -> 27231.13 (-3.4%)
SP500: 3230.78 > 3756.07 (+16.26%)
Nasdaq: 8,972.60 > 12888.28 (+43.6%)

比不上納指, 但仍比恆指/標普為佳, 比起其他blogger動輒過百的回報,
實在不值一提,但以絕對金額計,已經是回報最好的一年,
畢竟每年都有新資金投入,個人而言已經十分滿意。

必瘦站(1830)
持股已有3年多, 今年對美容業確實是困難的一年, 個人沒趕及高位脫手, 還是吃了一棍.
但虧損只是帳面, 除非美容業從此一蹶不振, 否則2021年應是反彈之年.
這類生意本少利大, 而且算是長做長有, 另外公司亦開始進軍海外和發展男士美容,
我相信來年仍會有好表現.

蘋果(AAPL)

蘋果的科技實力是無容置疑的, 由最近發佈的M1晶片更加證明了這一論點.
雖然近年蘋果一直被人詬病沒有創新, 但這應該不是蘋果獨有的問題, 
而是手機業界一致面對的問題.
但這仍無妨蘋果賺取了全球smartphone市場的大部分利潤.
更重要的是蘋果能否繼續利用它的科技實力去賺錢, 
無論是推出新產品還是提供軟體服務.
譬如最近傳出的Apple Car會否成功呢? 大家拭目以待.

台積電(TSM)

大概於7月中買入台積電, 估值上不算離譜. 公司第二大客戶曾經是華為, 
令市場擔心會否影響其盈利. 但事實證明了空置的產能很快就被其他客戶補上,
 如蘋果/AMD.公司早期受惠移動互聯網的堀起, 近年的AI, 5G的發展令芯片的需求大增,
 我認為現在還處於一個相當早的時候, 台積電在製程上的優勢固然重要, 
但與客戶的關係更加重要.現時AAPL, MSFT等都拋棄Intel, 即使Intel日後在製程上趕上,
 但離開了的客戶就離開了. 
另一方面, 晶圓製造是一門高門檻, 高資本投入的玩意, 走到現在, 
能威脅台積電的對手確實不多.而AMD CEO Lisa Su在一次演講中提到, 
過去十年,晶片性能的提升有4成是來自製程的改進.

反映了台積電的重要性, 既然如此將來提價亦不無可能.
最重要的是台積電在3nm以下製程的進度, 要是能一直領先競爭對手, 
業績亦理應不會有什麼問題.

AMD
買入主要是因為一句口號「AMD Yes!」反映產品在消費者中心的地位.
可能亦因為對牙膏廠的不滿. 但更好的產品最終會搶佔市場為公司帶來盈利.
5, 6月時買入, 相信即將推出的PS5, XBox X會是一個長達數年的利好.
個人估計今年公司eps在0.8-1之間, 現價估值約90倍PE.
公司預計long term revenue growth 20%, Free cash flow margin 達15%



未計賽思靈的收購,公司預計total addressable market達79billion, 以20%市佔率算
一年收入可達15.8billion, 盈利達2.37billion, 即使如此估值還是高到沒法看, 
但個人會繼續持有, 看看Lisa Su的能力.

NVIDIA(NVDA)
公司主要負責設計圖形晶片,近年發展數據中心業務, 得益於AI對算力的需求, 
數據中心業務已成為公司第二大收入來源, 而且增長仍十分迅速, 
公司最近一個季度數據中心收入1.9billion, 按年增長162%, 佔總收入40%(Gaming:48%). 
個人認為AI的應用仍在十分早期的階段, 將來的市場有多大現階段很難估計, 
但逢低買入似乎是一個不錯的策略.

ADOBE(ADBE)
算是估值較低SaaS股, 對於這類股票, 我主要從Saul那裡學習.
他對估值, 高增長股, 生意模式的看法令我印象深刻.
看看他的投資哲學我認為對投資大有裨益.
至於Adobe, 疫情的確影響了digital experience的表現,
但隨著疫苗出現, 經濟復甦, 公司給出下年的指引還是十分不錯.







之前個人預期公司今年GAAP EPS約7.07, 實際上是10.83, 嚴重低估的原因是稅率的影響.
約計Earning before tax 我估3.81billion, 實際是4.18billion, 
主要是operating margin有改善, 這類公司的特色是營運支出的增長通常追不上收入的增長.
因為網絡效應, 每服務多一個客的邊際成本接近於0. 
以公司2021的指引看,收入預期增長17.7%,  預期EBT約5.1billion, 增長約22%.
至於稅率問題個人不太清楚為何如此飄忽, 但傾向忽略.
對於這類有廣闊護城河的公司, 個人傾向長抱不放.

領展(823)
很糾結的一隻股票, 個人於59, 66兩次減持, 雖說減持時機太差, 
但期後買入的美股都有不錯的回報, 算是過得去. 現時個人的看法仍然很mix, 
一來覺得加租的能力比不上過去, 二來看見一些品牌對於投資香港仍十分有興趣,
 例如壽司朗就於9月進駐領展旗下的樂富廣場.
無論如何, 已減持了一半的持股繼續觀望

AEON(900)
個人因為太佛系持股, 原來AEON已經在組合中連續兩年為組合帶來虧損.
但由2017年買入起計, 累計回報仍有23.8%, CAGR大概跟它的ROE差不多, 
截至二零二零年十一月三十日止九個月, 公司收入8.4億, 同比下降13.8%,
每股盈利55港仙, 同比下降17.4%
但受益於公司慬慎的放貸策略, 公司減值虧損及減值準備有輕微下降, 
由上年1.89億減少至今年1.78億.
雖 然 預 料 疫 情 會 在 第 四 季 持 續 下 去,但 隨 著 許 多 國 家 開 始 推 出 疫 苗 接 種,各 國 可 能 會 推 出 消 費 刺 激 方 案 以 恢 復 正 常 的 社 會 及 旅 遊 活 動。於 本 地 方 面,在 不 會 有 額 外 的「保 就 業」計 劃 的 預 期 下,香 港 失 業 率 可 能 會 上 升。 在 此 急 速 轉 變 及 極 具 挑 戰 的 營 運 環 境 下,本 集 團 將 繼 續 集 中 於 控 制 任 何 可 能 惡 化 的 資 產 質 素,同 時 恢 復 推 廣 活 動,透 過 不 同 的 銷 售 渠 道 以 吸 引 上 升 消 費。 本集團將繼續加強與永旺(香 港)百貨有限公司的合作以鞏固AEON信用卡的競 爭 力。就 第 四 季 終 止 自 動 櫃 員 機 的 營 運,本 集 團 已 推 出 各 種 推 廣 活 動 以 刺 激 透 過 手 機 應 用 程 式 進 行 現 金 預 支 交 易 的 使 用 量。
即使如此, 因為香港第4波疫情而且不會有額外的「保 就 業」計劃, 
第4季甚至明年上半年仍將會十分艱難, 但踏入2021下半年, 應該還是會有不錯的表現.

展望2021年

分析師普遍預期2021SP500盈利會較2020上升20%, 
每股盈利達USD$170, 大概會重回2019(2019:$163)的水平.
201912, SP500大概處於3200, 反映PE19.6, earning yield~5.1%
202012, US 10Yr Treasuryyield1.8%, yield spread330個點子.
現時因為聯儲局減息十年的Treasury只有0.9%, 加上330點子(risk premium), 
earning yield~4.2%, 換言之PE23.8
以此推算, 2021SP500的合理價可達4000.
但以上只係個人粗略的估算,寫在blog裡留個紀錄for self reference.
未來充滿不確定性。就像今年沒人料到納指會有四成升幅一樣。
最後,股市雖然是一個正和遊戲,
但長期下來仍會淘汰不少公司。
對投資者而言,最重要的就是在股海中生存,
成為那少數的倖存者。
投資者只能不斷透過學習/適應,
不斷試錯以找出最適合自己的投資方式,
共勉之。