2023半年結

在去年組合經歷了達三成的回撒後，今年組合終於迎來了一個似樣的反彈。

只是組合仍未能回到2022年初的高位。

今年仍然貫徹之前的投資計劃，繼續往組合加入新資金，

只是新資金主要用作買債，過去半年在股票倉位上是0操作。

雖然如此，但感恩還是比標普好就是了。

個人組合回報YTD： 29.96%

同期標普500指數 YTD： 16.38%

納指YTD：32.74%

組合現金：10%

雖然30%的ytd算是不錯，但因為去年也蝕了30%，實際上是仍未回復去年的損失。

因為0.7*1.3 = 0.91!!!

但仍比個人預期的復原時間要快，是因為資訊流通令經濟的週期變短嗎？

無論如何，因為chatGPT的火熱，帶動了一眾AI概念股，

組合中Nvidia, AMD, TSM, Adobe, Microsoft都算是受惠股，算是踩中了風口。

NVDA, AMD, TSM

正如在上一篇文中提到，晶片行業競爭激烈，

在摩爾定律下，晶片性能每18個月就番一倍。

性能的優勢很快就會被超越，要構造一個護城河是十分困難的。

而黃仁勳憑藉對CUDA的持續投資，慢慢形成了軟硬融合的生態，

這樣才能在競爭激烈的市場持續保持領先的市場份額。

而AMD雖然也在做CUDA的兼容，這樣才可以說服客戶轉移過來，

但兼容跟原生支援本來就是兩碼子的事。

無論如何，蘇媽亦是聰明人，明白不用跟Nvidia硬拼，

AI市場這麼大，總會容得下頭部幾位玩家。

至於TSM, 沒什麼好說的，我想若不是地緣政治的風險，

股神也不會沽售吧？

AAPL

持股已超過5年，正如股神所言：如果你不願意持有一隻股票超過10年，

那就連擁有它10分鐘都不要考慮。

現在的蘋果仍然健在，而且仍繼續在創新，不僅推出M系列的晶片，

也推出Vision Pro，更重要的是android並沒有取代iOS，

每年仍有不少人要換手機，而AAPL亦有大把的鈔票進行回購。

至於蘋果的賺錢能力有多誇張？看看近年的ROE就知道。

我記得我買個時仲係40%左右。

完美醫療（1830）

由於已大幅減持港股，所以擺在港股的心力自然減少。

最近受惠於開關跟經濟復常，完美醫療最新業績顯示

2023財年收入按年升2.9%，純利升3.4%, 達3.16億

下半年反彈趨勢明顯，明年應該也會有不錯的表現。

AEON (900)

剛發佈的23年首季業績顯示收入按年上升36%，達3.8億

撇除減值準備前的營運利潤1.77億，按年上升39%

雖然減值準備稍有上升、主要因為低基數效應.

減值準備佔收入的18%、跟疫情前18/19年差不多。個人不太擔心。

因為減值準備上升、盈利增長跟不上收入增長，

但仍有0.97億元利潤，同比上升17%

每股盈利23.16港仙。

相信本年度不難維持每股0.44的派息。

另外值得留意的是每股淨資產達

9.3元，若以每年賺0.88算，ROE約9%

雖然不是什麼厲害的數字，

但維持每股0.44的派息應該沒問題。

此股自2018起便一直持有、

當初買入息率約6厘，平均成本跟現價差不多

大概賺了個股息。

另外亦在組合中加入美國短期國債，

平均息率4-5%，平衡一下組合風險/回報。

展望下半年

市場普遍預期今年標普500的盈利大概跟去年持平，

以現時標普4500點算，forward PE約20倍左右，比過去5年平均18.6倍更高，

個人認為這樣的表現大概反映了市場某程度上priced in了來年的減息

或是預期了來年的盈利復甦。但事實是否如此，我不知道。

但至於對半導體版塊而言，根據美光，TSM跟Nvidia的給出的訊息，

半導體最壞的情況似乎已經過去。

回顧上半年，表現最差的是能源版塊，

但反觀2022年，能源版塊可說是一枝獨秀。

投資的風口不停轉，要是追逐每一個風口，最後只會一事無成。

正如今年的Nvidia，不是因為僥倖踩中了AI的狂潮，

而是背後十年的堅持，

至於最後能否成功，只好交給幸運之神。

持股短評

最近因為太懶有一段日子沒更新網誌，導致瀏覽人數大跌9成。

現在更新一下最近的操作還有談談一些持有個股的業績。

完美醫療(1830)(-)

雖然在半年結時說過剩下倉位會等業績再決定去留，

但近日科網，教育，醫療等版塊接連受到政策打擊，醫美亦有可能成為下一個目標。

現在開始投資者都應該對政策風險有所認識。

另一方面，通關依然遙遙無期，沒有內地客，相信對1830的業績有一定壓力。

於7.12再減持，現時倉位只有14.37%，排第二。

Aeon(0900)(-)

2021年Q1的業績：

                  Q1    Q4    Q3  Q2   Q1

收入(億元): 2.54, 2.49, 2.66, 2.77, 2.97

盈利(億元): 0.97, 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

收入同比減少了，但環比增加了。

另外，盈利上升主要因為減值準備大減，反映信貸質素改善和經濟前景向好。

香港下半年有消費券刺激消費，理應利好Aeon。

根據2021年Q1的業績，每股淨資產8.22，現時pb只有0.59.

如無意外，下半年應該會有所反彈。

但反彈是估值太低而有所修復，只要收入不升，長遠而言也不是一個好的長期投資標的。

於4.9再減持，現時倉位只有2.2%。

美股方面沒什麼操作，個股沒發現特別吸引的投資機會，只好加注VOO@390.

Advanced Micro Device(AMD)

公司於7/27公佈了2021年Q2的業績，收入跟盈利都擊敗市場預期。

收入3.85b, 按年增長99%，毛利率48%，按年上升4個百分點，按季上升2個百分點。

毛利率的上升受益於平均售價的提升以及更高利潤率的數據中心銷售上升。

根據分析員會議：

Looking at our overall data center business, revenue nearly doubled year-over-year and increased sequentially from a high-teens percentage of overall revenue in the first quarter to greater than 20% in the second quarter. We expect data center revenue to continue growing faster than overall revenue based on the strength of our EPYC processors and instinct accelerators, and the significantly expanded engagements we have built with the leading OEMs and largest MDCs.

如此推算出2021Q2來自數據中心的銷售額應達0.77b, 

而隔壁Intel Q2的DCG業務收入6.5b, 以此推算AMD在伺服器市場已佔了約10%的市佔率。

而公司給出Q3的收入指引是4.1b,毛利率48%，

反觀隔壁無論收入還是毛利率的指引都較Q2有所下降，

反映AMD確確實實在蠶食著Intel的市場。

以AMD最新的FY21指引推算，

2021 Non-GAAP的每股盈利應可達2.4/share. 現時forward PE為44倍，

個人認為估值合理。

Nvdia(NVDA)

Nvdia於8/18公佈了公司FY2022 Q2的業績, 再次擊敗市場預期.

收入6.51b, 按年上升68%, 

兩大業務, Gaming收入3.06b, 按年上升85%; Data Center收入2.37b, 按年上升35%.

由上圖可見, 數據中心的增長由上季按年增長80%下修到今季按年35%增長, 

略有放緩的跡象. 反而遊戲業務的增長仍維持在驚人的85%.

主要受益於新推出的RTX 30系列顯卡, 

性能比前一代有顯著的提升, 還附有ray tracing的功能.

據CEO黃仁勳透露, 現時RTX 30系列顯卡的滲透率還只有不到20%的installed base. 

而預計將有約85%的installed base需要升級. 

個人認為增長勢頭應起碼維持到2022年的上半年.

但往後的增長能否撐起現時的估值是個問號.

個人推測今年每股盈利大概率達到每股3.85, 即使如此, forward PE仍>50.

這是我一直不敢加注的原因.

台積電（TSM)

在上一篇文章提到有分析員問到既然公司處於行業的領導地位，

50%毛利率目標是否有提升空間。想不到最近就傳出全線漲價的新聞。

我的第一個反應就是意料之外，但又情理之中。

投資者更應該關注於公司是否具備漲價的能力，

像微軟，Adobe那樣的公司，即使漲價，客戶仍是離不開他們的產品。

而個人認為現價的估值合理。

任天堂(NTDOY)

自從買入後就一直坐艇，公司新推出的OLED Switch令市場大為失望。

但個人仍不認為買入的決定是錯誤。（帳面上-20%就是了）

我不認為今年的業績會像管理層所預測那麼悲觀，而且估值亦便宜。

所以會繼續觀望。

至於新推出的OLED Switch，雖然性能方面沒有提升，只是升級了螢幕，

但我認為還是對維持Switch的市場熱度很有幫助，

畢竟還沒買Switch的人都會買新Switch.

另外，這兩年的晶片嚴重供不應求，要是出了新機但又買不到反而不是一件好事。

去年第一季推出的遊戲《動物森友會》大賣，使得去年第一季的成績難以被打破。

今年盈利下降是大概率的事，但下年有另一隻重磅遊戲Zelda 2, 

受益於installed base的增長，遊戲銷量應該會十分好，現時只好靜靜地等待。

另外，MSFT跟ADBE都沒有任何動作，亦估唔到Adobe會升到6xx（上次加注@467）

但對於這類有廣闊護城河的公司，個人傾向只買不賣，

因為很難想像公司將來會成長到什麼程度。

股價看似太高所以先行減持，期望將來低價重新買入也是time the market的一種。

那倒不如佛系持股，定價的事就讓市場來忙好了。

畢竟股神巴菲特也沒在蘋果一萬億，甚至兩萬億市值時減持。

在流動性泛濫的大環境下，手持優質資產依然是對抗銀紙貶值的不二法門。

2020年結與2021年展望

2020是充滿挑戰的一年, 投資以來最大的虧損在3月時出現, 心理壓力確實不少.

由認真開始投資, 大概從寫blog開始, 個人回報雖然比不上其他blog的大神, 

但個人追求相對穩健的增長, 一年大概10%已經可以接受, 

畢竟SP500, HSI長年來的平均回報也不過如此. 

最重要的是確保投資的方法正確, 若一年回報超過100%, 但下一年卻虧損50%, 

整體都係得個吉. 尤其是資產累積得愈來愈多時, 一次錯誤的後果會愈來愈大. 

畢竟投資是一個一生的課題，並不存在今年賺夠，下年抖抖的情況。

所以寧願早點知道自己錯以避免將來犯更大的錯。

而今年大概遇上了這樣的錯誤或一個反思的機會

舊組合的持股, 譬如建行/中國電力之類, 估值一直低迷,  

但跌起來仍然跟高估值的股票沒兩樣.

反而高估值的股票即使跌下來, 估值上仍沒有大幅修正. 

以Amazon計，三月下跌時由2100下跌至1700, 調整約兩成，

低位計2019年PE仍過超過74倍

AMD調整後股PE仍超過90倍, 反映估值低不代表防守性一定更好.

事實上，這些高估值/新經濟股更是疫情的受益者。

Amazon、BABA等電商股自然不在話下，

疫情後，公司加大對Digital transformation 投資亦是可預期的事。

MSFT CEO就話過疫情令本來兩年才能達到需求提前到幾個月內釋放。

We delivered double-digit top line and bottom line growth once again this quarter, driven by the strength of our commercial cloud. As COVID-19 impacts every aspect of our work and life, we have seen two years' worth of digital transformation in two months. From remote teamwork and learning, to sales and customer service, to critical cloud infrastructure and security, we are working alongside customers every day to help them stay open for business in a world of remote everything. 

Satya Nadella -- Chief Executive Officer （in 2020Q3 earnings call)

而一堆疫情受惠股反而因疫情而下挫，加上低息的環境，

這些股票理應要創新高才對。

那麼要做的就是在創新高前買齊貨就可以。

AMZN, MSFT, VOO都是差不多的操作。

回顧今年個人投資組合回報+21.5%, 現金約19%

HSI: 28189.75 -> 27231.13 (-3.4%)

SP500: 3230.78 > 3756.07 (+16.26%)

Nasdaq: 8,972.60 > 12888.28 (+43.6%)

比不上納指, 但仍比恆指/標普為佳, 比起其他blogger動輒過百的回報，

實在不值一提，但以絕對金額計，已經是回報最好的一年，

畢竟每年都有新資金投入，個人而言已經十分滿意。

必瘦站(1830)

持股已有3年多, 今年對美容業確實是困難的一年, 個人沒趕及高位脫手, 還是吃了一棍.

但虧損只是帳面, 除非美容業從此一蹶不振, 否則2021年應是反彈之年.

這類生意本少利大, 而且算是長做長有, 另外公司亦開始進軍海外和發展男士美容,

我相信來年仍會有好表現.

蘋果(AAPL)

蘋果的科技實力是無容置疑的, 由最近發佈的M1晶片更加證明了這一論點.

雖然近年蘋果一直被人詬病沒有創新, 但這應該不是蘋果獨有的問題, 

而是手機業界一致面對的問題.

但這仍無妨蘋果賺取了全球smartphone市場的大部分利潤.

更重要的是蘋果能否繼續利用它的科技實力去賺錢, 

無論是推出新產品還是提供軟體服務.

譬如最近傳出的Apple Car會否成功呢? 大家拭目以待.

台積電(TSM)

大概於7月中買入台積電, 估值上不算離譜. 公司第二大客戶曾經是華為, 

令市場擔心會否影響其盈利. 但事實證明了空置的產能很快就被其他客戶補上,

 如蘋果/AMD.公司早期受惠移動互聯網的堀起, 近年的AI, 5G的發展令芯片的需求大增,

 我認為現在還處於一個相當早的時候, 台積電在製程上的優勢固然重要, 

但與客戶的關係更加重要.現時AAPL, MSFT等都拋棄Intel, 即使Intel日後在製程上趕上,

 但離開了的客戶就離開了. 

另一方面, 晶圓製造是一門高門檻, 高資本投入的玩意, 走到現在, 

能威脅台積電的對手確實不多.而AMD CEO Lisa Su在一次演講中提到, 

過去十年,晶片性能的提升有4成是來自製程的改進.

反映了台積電的重要性, 既然如此將來提價亦不無可能.

最重要的是台積電在3nm以下製程的進度, 要是能一直領先競爭對手, 

業績亦理應不會有什麼問題.

AMD
買入主要是因為一句口號「AMD Yes!」反映產品在消費者中心的地位.

可能亦因為對牙膏廠的不滿. 但更好的產品最終會搶佔市場為公司帶來盈利.

5, 6月時買入, 相信即將推出的PS5, XBox X會是一個長達數年的利好.

個人估計今年公司eps在0.8-1之間, 現價估值約90倍PE.

公司預計long term revenue growth 20%, Free cash flow margin 達15%

未計賽思靈的收購,公司預計total addressable market達79billion, 以20%市佔率算

一年收入可達15.8billion, 盈利達2.37billion, 即使如此估值還是高到沒法看, 

但個人會繼續持有, 看看Lisa Su的能力.

NVIDIA(NVDA)

公司主要負責設計圖形晶片,近年發展數據中心業務, 得益於AI對算力的需求, 

數據中心業務已成為公司第二大收入來源, 而且增長仍十分迅速, 

公司最近一個季度數據中心收入1.9billion, 按年增長162%, 佔總收入40%(Gaming:48%). 

個人認為AI的應用仍在十分早期的階段, 將來的市場有多大現階段很難估計, 

但逢低買入似乎是一個不錯的策略.

ADOBE(ADBE)

算是估值較低SaaS股, 對於這類股票, 我主要從Saul那裡學習.

他對估值, 高增長股, 生意模式的看法令我印象深刻.

看看他的投資哲學我認為對投資大有裨益.

至於Adobe, 疫情的確影響了digital experience的表現,

但隨著疫苗出現, 經濟復甦, 公司給出下年的指引還是十分不錯.

之前個人預期公司今年GAAP EPS約7.07, 實際上是10.83, 嚴重低估的原因是稅率的影響.

約計Earning before tax 我估3.81billion, 實際是4.18billion, 

主要是operating margin有改善, 這類公司的特色是營運支出的增長通常追不上收入的增長.

因為網絡效應, 每服務多一個客的邊際成本接近於0. 

以公司2021的指引看,收入預期增長17.7%,  預期EBT約5.1billion, 增長約22%.

至於稅率問題個人不太清楚為何如此飄忽, 但傾向忽略.

對於這類有廣闊護城河的公司, 個人傾向長抱不放.

領展(823)

很糾結的一隻股票, 個人於59, 66兩次減持, 雖說減持時機太差, 

但期後買入的美股都有不錯的回報, 算是過得去. 現時個人的看法仍然很mix, 

一來覺得加租的能力比不上過去, 二來看見一些品牌對於投資香港仍十分有興趣,

 例如壽司朗就於9月進駐領展旗下的樂富廣場.

無論如何, 已減持了一半的持股繼續觀望

AEON(900)

個人因為太佛系持股, 原來AEON已經在組合中連續兩年為組合帶來虧損.

但由2017年買入起計, 累計回報仍有23.8%, CAGR大概跟它的ROE差不多, 

截至二零二零年十一月三十日止九個月, 公司收入8.4億, 同比下降13.8%,

每股盈利55港仙, 同比下降17.4%

但受益於公司慬慎的放貸策略, 公司減值虧損及減值準備有輕微下降, 

由上年1.89億減少至今年1.78億.

雖 然 預 料 疫 情 會 在 第 四 季 持 續 下 去，但 隨 著 許 多 國 家 開 始 推 出 疫 苗 接 種，各 國 可 能 會 推 出 消 費 刺 激 方 案 以 恢 復 正 常 的 社 會 及 旅 遊 活 動。於 本 地 方 面，在 不 會 有 額 外 的「保 就 業」計 劃 的 預 期 下，香 港 失 業 率 可 能 會 上 升。 在 此 急 速 轉 變 及 極 具 挑 戰 的 營 運 環 境 下，本 集 團 將 繼 續 集 中 於 控 制 任 何 可 能 惡 化 的 資 產 質 素，同 時 恢 復 推 廣 活 動，透 過 不 同 的 銷 售 渠 道 以 吸 引 上 升 消 費。 本集團將繼續加強與永旺（香 港）百貨有限公司的合作以鞏固AEON信用卡的競 爭 力。就 第 四 季 終 止 自 動 櫃 員 機 的 營 運，本 集 團 已 推 出 各 種 推 廣 活 動 以 刺 激 透 過 手 機 應 用 程 式 進 行 現 金 預 支 交 易 的 使 用 量。

即使如此, 因為香港第4波疫情而且不會有額外的「保 就 業」計劃, 

第4季甚至明年上半年仍將會十分艱難, 但踏入2021下半年, 應該還是會有不錯的表現.

展望2021年

分析師普遍預期2021年SP500盈利會較2020上升20%, 
每股盈利達USD$170, 大概會重回2019年(2019:$163)的水平.
於2019年12月, SP500大概處於3200, 反映PE約19.6倍, earning yield~5.1%
於2020年12月, US 10Yr Treasury的yield約1.8%, yield spread約330個點子.
現時因為聯儲局減息, 十年的Treasury只有0.9%, 加上330點子(risk premium), 
earning yield~4.2%, 換言之PE為23.8
以此推算, 2021年SP500的合理價可達4000點.
但以上只係個人粗略的估算，寫在blog裡留個紀錄for self reference.
未來充滿不確定性。就像今年沒人料到納指會有四成升幅一樣。
最後，股市雖然是一個正和遊戲，
但長期下來仍會淘汰不少公司。
對投資者而言，最重要的就是在股海中生存，
成為那少數的倖存者。
投資者只能不斷透過學習/適應，
不斷試錯以找出最適合自己的投資方式，
共勉之。

近期的一些操作

最近幾乎硬食了一個史上最急的跌浪,
組合YTD最低去到-20%, 現時大約是-16.7%.
最大原因是組合中必瘦站, AEON, 領展等一眾收息股大幅下挫.
事後看來, 在「高位」減持, 「低位」補回是更好.
但更重要的是向前看, 檢視一下手上持股, 受疫情影響多大,
而這些影響又是否已price in在股價之中.

操作方面,
早前小注買入VOO,
想不到下跌幅度遠比我想像中大, 於是減慢了溝貨的節奏.

另外首次買入微軟MSFT,
現時微軟在雲計算領域排第二,排於Amazon之後.
個人認為在雲計算的市場足夠容納幾個大的玩家,
因為企業應該會盡量避免Vendor lock-in的風險
這個市場大概未來三至四年仍會以>20%的增速增長,
但估值方面我不太有把握, 趁跌市買少少應該是不錯的選擇. 

港股方面
將一半中國電力換入華潤電力, 
原因之一是中國電力的水力發電佔比較大, 換入對煤價下跌更為敏感的華潤電力
其二是華潤電力收息沒有10%股息稅, 對比其他內電是一大優勢. 

月供股票方面
19年12月減持了一注@28.1
最近補回@23.5,
整體成本拉低到26.27, 以現價23.65計, 蝕約10%

現時組合的現金水平略略低於30%,
對於撈底我個人不會太過心急, 畢竟已從低位反彈了2成.
現時SP500 PE在18.63, 即使經歷了一場恐怖的跌市, 但估值上仍較歷史平均15.78倍為高.
雖說低息環境有助推高整體股市的估值,
但我覺得現水平還沒有反映疫情對經濟造成的打擊,
畢竟到底對經濟造成多大的打擊仍然難以預料,
所以仍然小心為上.