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7/07/2024

2024半年結

在經濟不景氣的情況下,最重要的是保就業。
不知道是因為往返內地交通更方便還是香港市民普遍消費降級,北上消費成為新熱潮。
個人工作上處於不太穩定的狀態,似乎也要考慮北上消費以降低生活支出😂
有幸在投資上仍有一點成績,即使工作不保仍可生存一段日子,
但離財務自由仍很遠。
 
個人組合回報YTD: 23.09%
同期標普500指數 YTD: 14.48%
納指YTD:16.98%

組合現金:20%
Stockportfolio %
NVDA17.58
MSFT13.19
VOO12.72
TSM11.86
AMD9.99
US-T GOVT Bill Aug08'249.32
AAPL7.69
ADBE6.59
AMZN3.67
NTDOY2.46
DDOG2.21
TSLA1.39
18300.77
9000.56

期內有兩筆國債到期,於是將回籠資金再買入八月份到期的國債,期滿後收取約5厘的利息。
另外就加注了Adobe(ADBE),減持了完美醫療(1830)
但佔整體倉位不算太重,對回報影響不大。
影響回報最大的自然是一眾AI概念股。

Nvidia YTD: 161%
TSM YTD: 81%
AMD YTD 24%

NVIDIA(NVDA)(-)
即使早前減持了1/4 Nvidia的持倉,但因為升幅巨大,
比重仍躍升至組合內最重倉的股票。
看估值的話,Nvidia FY25Q1的non-GAAP eps達6.12.
Q2的收入預估達28b, QoQ升了7.7%,但毛利率預期會略略下降,
保守估計eps大概跟Q1維持差不多的水平。
但管理層預期下半年的業績會substantially higher. 
綜合來看,全年eps應不難超過25. 一拆十後相當於每股non-GAAP >2.5.
forward PE~50.
估值比我上一篇(我賣出了Nvidia)談Nvidia時更貴了,
盈利的增長雖然猛烈,但仍比不上股價的上升。
只能說市場對Nvidia的增長預期更高了。
還能升到更高?我不知道,只能邊看邊走。
我只知道股價創新高並不是賣出的理由。

APPLE(AAPL)
上半年的確有考慮過增持蘋果,但最後沒有實行的原因是股神大手減持。
個人看好Apple在AI上的累積,畢竟市場上唯一具備軟體和硬體能力的公司就是蘋果。
在AI應用的落地上,對生態系統有高度掌控的蘋果存在巨大的優勢,
譬如edge AI,個人化AI助理等。
股神以稅收原因減持並不能說服我,他能減持的選擇應該還有其他才對。
但美國的赤字支出的確是問題,沒有國家能一直印銀紙而匯率不崩潰的,
現時美元為世界貿易的主要貨幣,但總不能永遠無後果地印銀紙下去吧?
無論如何,把時間線拉長來看的話,
蘋果的iphone sales由2016年136.7b到2023年的200.6b, 增長超過46%
而蘋果的市佔率一直維持在18%上下,而iphone的銷售單價並沒有提升太多。
實際上,iPhone的銷售不過是跟隨整個手機市場在成長而己。
網上找了些資料,智能電話的用家大約從2016年的36億人,
增長到2024年的72億人。


只是這樣的增長明顯會在未來的日子減慢,畢竟全球人口的增速也在減慢。
但現時仍看不到蘋果的護城河有什麼問題,即使沒有加注,但仍會是組合核心持股。

最後、雖然我減持了Nvidia, 但不代表我看空AI或成了股市的空頭。
事實上,即使入市步伐減緩,但倉值仍是歷年最高。
年內應該還是會按計劃買入VOO, 繼續提升對整體股市的曝險。
因為早期投資於市場,大概率最終回報會比持有現金更好。
現時SP500 forward PE約22倍,
過去5年的平均約18.9倍,10年平均約17.7倍,
估值並不便宜。
但正如《持續買進》一書的作者在其blog文 - The Problem with Valuation中指出

But, there’s a huge problem with this logic—there is nothing that says that these metrics have to return to their long-term averages. In fact, I believe the opposite. Valuation multiples are likely to stay above their historical norms for the foreseeable future. Why?

估值並不一定會均值回歸,因為現時投資環境改變,譬如指數基金的盛行,
使得投資變得簡單,投資者或許因此容許更低的預期回報,換言之,接受更高的PE multiple. 
個人的經歷是最近2020疫情引致的股災,或更早前2018年的貿易戰,
股市的修正都未達到歷史上稱得上便宜的水平,頂多算是合理而已。
但股市已很快回彈。
堅持過去的一些估值指標eg. shiller pe, 大概會錯過不少入市機會。
正如2020年的香港,或許基本因素已經改變,
堅持過去的一些估值標準大概會吃不少虧。
當然,也有可能一個更大的均值回歸在等待,誰知道呢?
共勉之。

4/18/2024

二十萬views的感言

繼上篇十萬views的感言後, 又過了三年,
由寫blog開始計, 足足過了6年多的時間.
好不容易終於到達廿萬的view數.


用了六年多的時間才達到廿萬的view數當然十分緩慢, 
身邊不少人只用了半年, 一年的時間就達到此目標, 
但各人的風格, 題材都不同, 投入程度都不同, 這結果也是預期之中.
重要的是有堅持下來, 儘管進步緩慢, 只要仍是朝著同一方向走的話,
目標總有一天會達到.

過程中經歷了不少轉變, 不少blogger已放棄此一平台, 
如窮小子雲地, Forecast Capital, Tam invest等.
有人轉向Patreon, 有人不再公開發表, 有人索性封筆了.
原因亦不難理解, 以我個人來說, 愈寫愈少的主要原因是內容不足,
個人不想重覆網上輕易找到的觀點, 畢竟現時資訊泛濫, 
缺少的是有Insight, 或有質素的分析. 但這類文章需要大量時間,
難以定期穩定的產出. 

另一原因是瀏覽量的下跌, 最近港股頹勢大家都知.
但blog的瀏覽量跟股市的氣氛息息相關(尤其港股), 
花費大量心血卻只有寥寥無幾的觀看數, 確實教人氣餒

另一個重大的轉變是投資方向.
由主力港股收息股到美股, 亦因如此, 
才能在這個百年未見的大變局中活下去.
正如上篇感言時說道: 投資是一場馬拉松, 重點不是跑得快, 
更重要的是跑得遠.

過去6年, 由舜宇光學攝像頭的爆發, 造就了過百倍的工廠股
到5G, 再到現時獨佔AI鰲頭的Nvidia, 
個人的感悟是你不必去看每一趟煙花, 
只要堅持走在自己的道路上, 仍可有令人滿意的風景.

最後, 我在blog中新加入了訂閱的功能, 
只要在右上角輸入自己的email, 就可以在我有新文時收到通知.
加入訂閱的功能主要是想知道有多少人有興趣繼續睇我個blog, 
這樣會提供更大的動力去持續更新.

至於接下來的目標, 當然是繼續分享投資路上的心得, 
希望盡快儲到$800, cash out Adsense




PS: 截至2021/4/19,Adsense的預估廣告收益有367元。
用了三年, Adsense的廣告收入只增長了284.68😭

3/13/2024

我賣出了Nvidia

要說投資AI,最直觀的選擇就是投資Nvidia
畢竟Nvidia一家就佔了AI晶片八成的市場份額。
就看最近二月份發佈的FY24 Q4業績:


淨利潤率達56%,也就是說收入100元,除稅後淨落袋都有56元。
毛利率76%,也就是說一粒GPU售價100元,成本只是24元。
要知道即使強如蘋果,毛利率不過是40-46%
淨利潤率也不足30%

再看看收入增長:


最新一季的收入增長達2.65倍!
而下季度的收入指引是240億美元,同比上升2.33倍!

現時市場共識Nvidia, FY25的盈利將番倍,eps將超過每股20美元!
以市價900計,forward PE不過是45倍。
但重點是這樣的增長能否維持?或是這樣的利潤率能否維持?

本人上次加倉是於23年8月剛發佈Q2業績時,加了1/4注。
雖然只有在年結時才提及加倉,有點馬後炮的感覺,
但早前已一直看好AI半導體相關個股。例如:

但短短三個月內,股價由2024年頭480,一舉升至900元,
這樣的升幅卻令我始料不及。
要是長期留意行業發展的人,大概由2022年尾chatGPT推出時或已開始埋伏相關個股。
稍慢一點的人於Nvidia公佈了Q1, Q2的業績時大概也會發現。
正如在FY24Q1業績時我寫到
根據指引,11b的收入預期相當於按年增長64%
營業利潤4.83億,或44%,有望創歷史新高。
而管理層在電話會議中表示下半年收入將會substantially higher than H1. 
粗略估算一下全年的業績,收入7.19+11+11+11 =40.19b
假設營業利潤維持於44%,營業利潤將有17b.
相當於按年增長4倍,比FY22增長70%!
雖然我估計錯的離譜
(實際營運利潤33b, 其實只是Q4已經13.6b了,全年17b的估計是太保守)
但起碼方向上是對的。

現時的情況不同,在450看好,公司的業績尚有不少可以超預期的空間。
但在900元的情況下,市場預期公司今年收入將達1000億美元的規模,
每股利潤超過20!

以股王蘋果作類比,
AAPL收入約4000億一年, 淨利潤率若30%
NVDA收入約1000億一年,淨利潤率50%
現時Nvidia的市值2.26萬億,追近蘋果2.67萬億的水平。
但蘋果的收入已穩定在4000億水平多年,
而對AI的投資是否可以每年穩定在如此水平?
直至現在,有什麼應用層面的公司實際上是有盈利?

另一方面,各個競爭對手都對這個市場虎視眈眈,
包括AMD, INTEL, 而Amazon, Google都有自研晶片以替代部分Nvidia的需求。
個人相信,Nvidia將很難維持如此誇張的利潤率。

我個人並不看淡AI的發展,但相信市場上大部分人都一樣,
AI直至現時為止,仍是一個不可證偽的投資主題。
股神巴菲特說過投資最重要的是判斷一間公司可持續的競爭優勢,
然後以合理的價格買進。
而我卻看不太清楚,所以於872減持了1/4倉位。
另外也減持了AMD@200, 以免成個倉太集中於一類股票。

最後,想不到能發展得比AI還快的東西是AI概念股的股價。
這次操作就留在blog裡作個紀錄,日後或成反面教材,
但仍有教育意義,共勉之。

2/01/2024

談談AMD FY23的業績

話說在前, 上次加注AMD已在2022年年頭, 分別於131, 115加注.

經歷了整整兩年的時間, 現終於憑藉AI的順風把股價吹了上來.

全年收入226.8億, 同比下降4%,
全年盈利(GAAP)8.54億, 或每股盈利0.53
或以non-GAAP計43億, 每股盈利2.65.
non-GAAP的盈利包括13.8億股權激勵跟28億的無形資產攤消。

拆開各業務分類看:

Data Center
全年收入65億, 同比上升7.5%, 算不上優秀.
單看Q4, DC收入23億, 當中Data Center GPU大約貢獻了4億,
主要由MI300推動。
全年只增長7.5%,反映了各大科技巨頭仍在優化資本支出,
或者資本支出都集中在AI/GPU上。
但得益於伺服器市場的市佔率持續提升,收入仍錄得增長。
(對家Intel的DC業務按年下跌20%)
值得留意的是蘇媽於電話會議上將MI300的銷售目標由20億,
一下子調升去35億。佔了約23年DC業務的一半!

Client
全年收入46.5億, 大跌25%,
但於業務於2023年的下半年有起色,
只計Q4的話,同比上升超60%。
而2024年受益於AI PC/notebook推出,業務相信會有起色。
管理處預期,2024年全年計,Data Center跟Client都會按年錄得增長。

Gaming
全年收入62億,按年下跌9%。
今年已是PS 5/XBox X推出的第四個年頭,
收入有所下降不所為奇。
令我意外的是管理層預期2024年Gaming的收入將有>30的跌幅!
雖然一直以來Gaming Console的收入高峰一般出現在推出後的第三、四年。
但卻不見第五年會出現斷崖式的下跌。
更何況現在PS 5全球的銷售只有約5千萬件左右,
要知道PS4在其生命週期內一共賣出了超過1億件,
怎麼看也不至於會出現這種斷崖式的下跌。
個人推測一個可能的原因在於疫情期間因為居家娛樂需求暴增,
導致PS4大賣,PS 5的部分潛在買家退而求其次買了PS4. 
畢竟當PS 5於2020年尾推出時,因為供應鏈的問題導致一機難求。
Sony等廠商自然拉高存貨,現在看來仍要經歷一段去庫存的日子。

Embedded
全年收入53億,同比上升17%
但展望2024年,將會按年倒退。
根據管理處說法是因為客戶去庫存,
但預計2024年下半年將會有所改善。

綜合來看,業績有好有唔好,最大的驚喜在於AI帶來35億的增量收入。
而最大的驚嚇在於遊戲業務斷崖式的下跌。
以2023年收入62億算,倒退三成相當於18.6億的收入損失。
個人粗略估計2024年全年收入將約240億,
因為數據中心的operating margin較高,
個人估計全年non GAAP op %約29%,
預期2024年的盈利將接近2022的水平,約eps 3~3.5

以當前股價來看,估值的確貴,不難解釋為什麼市場反應差勁。
但若將眼光拉遠,
正如蘇媽所言,AI加速器的市場將於2027年到達4000億。
若AMD只拿到10%也有400億收入一年。
此外,雖然今年的主題都集中在MI300 GPU上,
但其實各數據中心的CPU亦已經用了4,5年,正是更新的時候。
即使今年不更換,明年也大概率會換。
重要的是數據中心的市場份額在一直擴大。
在電話會議上有分析員問得好:

And a longer-term question, Lisa. If I look at the success that AMD has enjoyed, its many factors, but a few of them included your early adoption of chiplets and the strong partnerships you have had with TSMC. But now we are seeing your x86 competitor Intel also adopt chiplet or tile technology as they call it.

And then, I think recently the manufacturing update they gave, they said, they are two years ahead in terms of incorporating gate all-around and backside our delivery. So, let's assume they are right and they have either caught up to TSMC or maybe they are ahead. What impact does that have on AMD in kind of the medium to longer term?

而Lisa Su答:

So, I think the longer-term question that you ask is I think we're expecting that the competition is going to be on a similar process technology and even in that case, I think we feel like we have a very strong roadmap going forward and will continue to drive both the CPU and the GPU roadmap very aggressively.
好的產品自然會爭取到好的市場份額。
雖然我大概不會於現價加倉,但以131買入價計,
我會繼續持有,看看這次AI浪潮會走到多遠。

1/20/2024

台積電FY23全年業績 --- 走出低谷

公司2023年全年收入693億美金, 年減8.7%
毛利率54.4%(2022 : 59.6%), 營業利潤率42.6%(2022:49.5%)
純利率38.8%(2022: 44.9%), 純利265億美元,按年倒退22%。 
每ADR盈利$5.18 (2022: 6.57)

業績收入盈利雙雙下跌,談不上是好的業績。
但股價在業績公佈後爆升10%,
顯然是因為管理層對2024的前景展望樂觀。

根據說法會:
for the full year of 2024, we forecast the overall semiconductor market, excluding memory, to increase by more than 10% year over year, while foundry industry growth is forecasted to be approximately 20%. For TSMC, supported by our technology leadership and broader customer base, we are confident to outperform the foundry industry growth. We expect our business to grow quarter over quarter throughout 2024, and our full year revenue expect to increase by low to mid 20% in U.S. dollar terms.
要知道在經營槓桿的作用下,盈利的增長將會超過收入的增長。 
2022年的業績就是一個很好的例子。
收入增長42.6%,盈利增長了70%.
但因為3奈米的產能正在爬玻,現在還未到企業的平均水平,
因此對2024的毛利率有一定影響。
所以個人預期FY24年的毛利率只有53%,純利率38%
那麼2024年純利大約是324億美元,增長約20%
以現價114計算,Forward PE約18倍。

但forward PE18倍究竟算是平還是算貴?
作為一個以2022年絕對高位入貨的人,大概可以有點經驗分享。
首先,2022年的業績的確算是不錯
當年在@141買入時的forward PE不過是21.4(141/6.57)
但股價由年頭一直下降至年尾.






盈利上升,但股價下跌,原因當然是因為「股價已Priced in」,
而市場預期2023年將會是半導體產業去庫存的一年,
事實上今年台積電的業績亦談不上漂亮。

那麼回到今天114元的台積電值得買嗎?
股價又是否已priced in了未來的利好?
2025半導體產業又或是晶圓代工業的景氣又會如何?

根據說法會的說法,今年HPC將會是增長最快的業務,
其他所有業務都會按年增長。
而HPC跟手機就已經佔了整體銷售的8成。





手機銷售平均每年就賣13-14億部,這部分個人預期增長有限。
只能靠製程的提升以從客戶端拿到更多價值,
或是藉由矽含量的提升來多做些生意。

反而HPC將會是值得關注的一塊,因為AI狂潮下,
現時的數據中心根本不足以應付AI的運算需求,
新型的數據中心將會堀起,
由晶片到數據交換機都需要全面升級以應付大模型的算力需求。
另一方面,邊緣運算亦是另一看點。
現時AI的算力要求主要體驗在兩方面,一是訓練,一是推理。
訓練的算力要求比推理來得高。
然而即使這樣,現時的手機或電腦仍不足以應付算力的需求。
以我個人部M1 pro而言,用Stable Diffusion生成一張圖片亦要逾10分鐘。
正因如此,AI PC/手機的出現將會無可避免。

至於競爭對手方面,
Intel Meteor Lake採用自家製Intel 4製程,但似乎評測不怎麼樣。
至於將會於2025年推出的Intel 18A製程,根據台積電說法會:
Charlie, you name my customer's name. That's my customer yet my competitor. Let me repeat, the last time when I comment on their technology, the comment stays the same, so that -- their newest technology will be very similar or equivalent to TSMC's N3P. We further checked again, we saw all the specs of the possible published in the technology, transistor technology, and everything may come and stay the same, with a big advantage in the technology maturity because of -- in 2025, when they say that their newest technology will be going on production, for TSMC, that will be the third year with a very high volume production in the fabs.
實際上,2025台積電已經開始量產2奈米。

最後,回到一開始的問題今天114元的台積電值得買嗎?
經過2023年去庫存後,大概也明白到週期性是台積電的硬傷。
IC產品總會有週期,但台積電的產能就擺在那裏,不用還要承擔折舊。
需求旺盛時也不能立刻就提高產能,導致收入天花板明顯。

但放遠眼光,世界正朝著愈來愈智能的方向前進。
假設整個半導體產業的總值在2030年到達一萬億,
當中主要由高性能終端或HPC貢獻,
那麼台積電的收入在未來將大概率超過1000億一年,
每股盈利超過10元也不是不可能,屆時隨便給個13-14倍的PE
股價就已經130-140.

是的,即使現在我仍覺得股價有機會重回141高位。
只是時間要多久會影響你投資的回報率,
若然找到回報率更好的投資,自然不用考慮。
股神巴菲特說投資最重要的是不要虧錢,要是高位買入後被套牢,
我一貫做法仍是以時間修補估值上的差距。
畢竟現在標普500的市盈率也來到了20倍,
18倍的Forward PE也算不上高了。

1/01/2024

2023年結--收回失地

2023個人的投資組合回報: 

2023: +42.1%
2022: -30.33% 
2021: +36.2%
2020: +21.5%
2019: +9.7%
2018: +4.65%
2017: +29.8%

SP500: 3839.5 > 4,769.83(+24.2%
Nasdaq: 10466.48 >  15,011.35 (43.4%
HSI: 19,781.41 -> 17,047.39 (-13.8%)

個人持股:(現金:11%)
Stockportfolio %
MSFT12.88%
VOO12.47%
NVDA11.31%
AAPL10.99%
AMD10.94%
TSM9.50%
ADBE6.81%
AMZN3.47%
DDOG2.77%
NTDOY2.60%
18302.42%
09001.60%
TSLA0.85%
Bondportfolio %
US T Note 0.75 DEC31 235.71%
US-T GOVT Bill Jan25'245.69%


還記得2022標普500指數在滯漲跟加息的陰霾下跌了差不多20%, 
個人的投資組合亦同樣經歷了投資生涯上最厲害的財富蒸發.
量化一點的說法是足夠把前兩年的盈利都回吐出來, 或是把整年的儲蓄蒸發掉.

友人問: 傷不傷?
我答道當然傷, 只是心情沒大礙, 因為覺得總有一天會回來.
而且理性上也知道這一天必會到來. 
股市每幾年出現一次股災, 這是人性使然.
像我這樣激進的投資者(將大部分身家擺在股市), 
財富隨著股市大起大落是可以預期的結果.
個人預期未來快則2-3年, 慢則5-6年, 股市總會回到高位. 
更重要的是這明顯是系統性風險, 并不是選股錯誤導致的結果, 
那麼你唯一應該做的事就是繼續buy and hold.

然而, 誰(除Tom Lee以外)又估到在經歷了近半世紀以來最快的一次加息後, 
股市竟然可以這樣迅速收復失地?

選股方面
說來慚愧, 雖說Buy and Hold是應對跌市的最好辦法, 
但自己只做到了hold的部分,Buy的部分更加小心翼翼,
多餘的資金多用於買債或做定期,不然成績應會更好。
結果年內只加倉了Nvda@450跟VOO@387, 加倉VOO的目的很明顯,
因為不知道哪隻股票將來會取得比大市好的回報,
不如把整個市場買下來。
正如心藏的大小是預測一匹賽馬比賽結果的最重要預測因子.
對股市而言, 最重要的因子就是
多數市場在大多數時候是走揚的 --- 《持續買進》
題外話:《持續買進》是一本值得推介的投資書

至於加倉NVDA, 是在8月公布業權前買,
賭的是市場尚未完全price in AI帶來的市場增長。
在這一年,NVDA升了245%,但最新一季Q3的業績顯示,
盈利升了接近6倍,TTM PE約65倍,跟一年前數值相約。
以此角度看,估值並沒有提升多少。
現在看來,GPU仍是supply constrained. 
即使Q4因為受美國的晶片禁令影響了NVDA的增長(中國貢獻了Data Center營收1/4),
管理層仍預期Q4收入達20b, 按年仍增長超過3倍。
當然,未來一兩個季度的好業績不可能長遠支撐得到這樣的高估值,
重要的是收入/盈利的可持續性,我沒有絕對的信心,只能步步為營。
譬如最近PyTorch其中一個version亦支援了ROCm的硬件加速,
算是一個值得留意的警號,但無論如果,我仍保持樂觀。

展望2024
回顧2023,通漲跟加息是年內一大主題,現在FED已暫停了加息,
而美國的CPI跟核心CPI亦於11月分別回落至3.1跟4%。
根據最新的點陣圖顯示,
2024年FED預期fed fund rate的中位數在4.5%
相當於3-4次25bp的減息。



而十年期美國國債的yield亦從十月高位極速下降至現時3.9厘附近,
造就了Q4的大升市。
展望2024年,通漲大概率不會回升,因為供應鏈問題大部分已解決。
剩下佔了CPI大頭(約30%)的住屋成本亦已出現下降的勢頭。
所以實在沒必要把利率維持於高位。
而市場亦大概已預期了2024的減息。
對於投資而言,重要的不應該是明年減息2次還是4次,
而是你所投資的公司於接下來的日子生意如何,
好的公司總會被市場認可,
若然不想煩的話,把整個市場買下來。
讓別人來操心股價定價的問題,你來乘搭經濟發展的順風車。
共勉之。

11/29/2023

查理芒格一代投資大師的隕落(1924-2023)

今天起床收聽youtube的時候,竟聽見查理芒格的死訊,感到十分錯愕。
每年Berkshire Hathaway的股東大會都是全球投資人趨之若鶩的盛宴,
兩位年過90的傳奇投資人跟普羅大眾分享對投資,經濟甚至人生的看法,機會難得。
想不到2024年就再也看不到二人同場了,實屬可惜。

研究投資的人不可能沒有聽過巴菲特的名字。
而巴菲特幾乎成了價值投資的代名詞。
然而,早期的巴菲特的確奉行Benjamin Graham的價值投資法。
簡單而言就是尋找帳面價值比市值更低的股票,PB<1的股票,
待價值回歸就出售。
過程就像在街上尋找別人扔出來的煙蒂,吸一口接著再尋找下一個。

這方法在資訊不流通的20世紀確實令巴菲特獲得了第一桶金。
但隨著資金規模愈來愈大而且資訊愈來愈發達,這樣的投資方法便出現了瓶頸。
直至遇上查理芒格。
現在巴菲特所信奉的投資方法是以合理的價值買入優質的企業,然後長期持有。
例如2016年的蘋果,,1991年的美國運通,1988的可口可樂。

雖然查理芒格的知名度遠不及巴菲特,但種種跡象顯示他也是一個十分聰明的人。
查理於1924年一月一日出生,喜歡閱讀,偶像是富蘭克林。
中學時期成績優秀,大學時讀數學/物理,大二時因為二戰去了參軍。
期間學習了氣象學。
二戰結束後去了哈佛法學院修讀法律,成績名列前茅。
這樣的一份履歷解釋了什麼查理會有這樣跨學科的思維。
而他亦一直推崇這種跨學科的思考方法。
這樣的一位傳奇投資人就這樣落幕,實在是世界的一大損失.





PS:這書是唯數不多的查理的著作之一,經過誠品發現竟然還有9折!盛惠$135
於是立刻納入收藏。

10/01/2023

談談Aeon(900)23年的中期業績

個人近年投資主力都集中在美股,已很小花心機在港股之上。
而Aeon跟完美醫療是組合中僅餘的兩隻港股,組合佔比也降至5%左右。

最近湊巧Aeon發了23年的中期業績,順便回顧一下自己對此股的投資歷。
先看看今期的業績:
收入7.8億,按年上升37%,主要受惠於信用卡簽帳額上升。
營運支出3.5億,按年上升8.6%,但因為收入上升較多,
整體營業利潤率由44%上升至52%。
減值準備1.65億,按年上升83%。
但整體客戶貸款及應收款項總額64.4億,按年上升10.3%
減值準備佔總額的3.6%, 只比去年輕微上升0.3%
扣除減值準備後的稅前溢利2.31億,按年上升9.5%
期間溢利1.91億,每股盈利45.71港仙,按年上升8.3%。


令人驚喜的是每股派息0.24元,比去年同期上升2仙。
派息比率52.5%。
而每股資產淨值9.2元,假設今年賺0.9港元的話,ROE大約是9-10%。
以現價計算,息率約7.8厘。

回顧過去5年的走勢:



股價一路下跌,令人不勝唏噓。
但其實過去5年公司的基本面並沒什麼大變化,
每股資產淨值更由2019年的7.4元上升至今9.2元,
ROE仍維持在每股7-9%左右,不算太高但仍算穩定獲利的公司。
這樣的公司即使在2019年升至7元,也完全不會覺得是高估,
因為業務跟派息穩定,管理層作風保守,
以收息角度看,即使7元買入的話股息率仍高率6厘,
相較於當時0息的環境算是穩定收息之選。
但無奈大環境的轉變叠加疫情的影響,股價一沉不起。
2023算是全面復常的第一年,
而政府統計處公布最新一期零售銷貨值亦繼續回升。




Aeon的信用卡業務跟香港的零售市道息息相關,
要是香港的零售業繼續復蘇,Aeon的表現理應也不會太差,
期待Aeon下半年的表現!

7/03/2023

2023半年結

在去年組合經歷了達三成的回撒後,今年組合終於迎來了一個似樣的反彈。
只是組合仍未能回到2022年初的高位。
今年仍然貫徹之前的投資計劃,繼續往組合加入新資金,
只是新資金主要用作買債,過去半年在股票倉位上是0操作。
雖然如此,但感恩還是比標普好就是了。

個人組合回報YTD: 29.96%
同期標普500指數 YTD: 16.38%
納指YTD32.74%

組合現金:10%




雖然30%的ytd算是不錯,但因為去年也蝕了30%,實際上是仍未回復去年的損失。
因為0.7*1.3 = 0.91!!!
但仍比個人預期的復原時間要快,是因為資訊流通令經濟的週期變短嗎?
無論如何,因為chatGPT的火熱,帶動了一眾AI概念股,
組合中Nvidia, AMD, TSM, Adobe, Microsoft都算是受惠股,算是踩中了風口。

NVDA, AMD, TSM
正如在上一篇文中提到,晶片行業競爭激烈,
在摩爾定律下,晶片性能每18個月就番一倍。
性能的優勢很快就會被超越,要構造一個護城河是十分困難的。
而黃仁勳憑藉對CUDA的持續投資,慢慢形成了軟硬融合的生態,
這樣才能在競爭激烈的市場持續保持領先的市場份額。
而AMD雖然也在做CUDA的兼容,這樣才可以說服客戶轉移過來,
但兼容跟原生支援本來就是兩碼子的事。
無論如何,蘇媽亦是聰明人,明白不用跟Nvidia硬拼,
AI市場這麼大,總會容得下頭部幾位玩家。
至於TSM, 沒什麼好說的,我想若不是地緣政治的風險,
股神也不會沽售吧?

AAPL
持股已超過5年,正如股神所言:如果你不願意持有一隻股票超過10年,
那就連擁有它10分鐘都不要考慮。
現在的蘋果仍然健在,而且仍繼續在創新,不僅推出M系列的晶片,
也推出Vision Pro,更重要的是android並沒有取代iOS,
每年仍有不少人要換手機,而AAPL亦有大把的鈔票進行回購。
至於蘋果的賺錢能力有多誇張?看看近年的ROE就知道。
我記得我買個時仲係40%左右。

完美醫療(1830)
由於已大幅減持港股,所以擺在港股的心力自然減少。
最近受惠於開關跟經濟復常,完美醫療最新業績顯示
2023財年收入按年升2.9%,純利升3.4%, 達3.16億
下半年反彈趨勢明顯,明年應該也會有不錯的表現。

AEON (900)
剛發佈的23年首季業績顯示收入按年上升36%,達3.8億
撇除減值準備前的營運利潤1.77億,按年上升39%
雖然減值準備稍有上升、主要因為低基數效應.
減值準備佔收入的18%、跟疫情前18/19年差不多。個人不太擔心。
因為減值準備上升、盈利增長跟不上收入增長,
但仍有0.97億元利潤,同比上升17%
每股盈利23.16港仙。
相信本年度不難維持每股0.44的派息。
另外值得留意的是每股淨資產達
9.3元,若以每年賺0.88算,ROE約9%
雖然不是什麼厲害的數字,
但維持每股0.44的派息應該沒問題。
此股自2018起便一直持有、
當初買入息率約6厘,平均成本跟現價差不多
大概賺了個股息。

另外亦在組合中加入美國短期國債,
平均息率4-5%,平衡一下組合風險/回報。

展望下半年
市場普遍預期今年標普500的盈利大概跟去年持平,
以現時標普4500點算,forward PE約20倍左右,比過去5年平均18.6倍更高,
個人認為這樣的表現大概反映了市場某程度上priced in了來年的減息
或是預期了來年的盈利復甦。但事實是否如此,我不知道。
但至於對半導體版塊而言,根據美光,TSM跟Nvidia的給出的訊息,
半導體最壞的情況似乎已經過去。

回顧上半年,表現最差的是能源版塊,
但反觀2022年,能源版塊可說是一枝獨秀。
投資的風口不停轉,要是追逐每一個風口,最後只會一事無成。
正如今年的Nvidia,不是因為僥倖踩中了AI的狂潮,
而是背後十年的堅持,
至於最後能否成功,只好交給幸運之神。



6/12/2023

Nvidia是泡沫嗎?

近日Nvidia出完FY24Q1業績後股價大漲,
單日升超過兩成,市值一舉升至接近一萬億。
若以歷史市盈率算,PE>220. 
那麼NVDA就是泡沫了嗎?

FY24Q1業績:
收入7.19b, 按年下跌13%
毛利率64.6%,按年下跌1%
營業利潤率29.8%,按年上升7%。
營業利潤率上升主要是因為去年有筆1.35b收購有關的支出,
若扣除相關成本,去年實際營業利潤率達38.8%
半體導版塊週期明顯,Nvidia營業利潤率由於18%至38%不等。
去年在居家娛樂跟挖礦需求達到頂峰後,營業利潤率亦由最高38%一直下降。




細看收入構成:

發現雖然整體收入按年下降了13%,
但當中數據中心業務按年升14%,達4.28b
管理層解釋是因為雲端供應商加大採購以及強勁的互聯網企業需求。
例如Bloomberg, ServiceNow以及Adobe,都會用自己的數據去訓練模型。

至於真正令股價爆升的原因在於對Q2業績的指引

根據指引,11b的收入預期相當於按年增長64%
營業利潤4.83億,或44%,有望創歷史新高。
而管理層在電話會議中表示下半年收入將會substantially higher than H1. 
粗略估算一下全年的業績,收入7.19+11+11+11 =40.19b
假設營業利潤維持於44%,營業利潤將有17b.
相當於按年增長4倍,比FY22增長70%!

業績爆發的背後
很多人說NVDA踩對了AI的風口,業績才迎來如此爆發。
但其實不然。
半導體市場的競爭非常殘酷,不但研發週期漫長,而且面對眾多競爭對手。
AMD, Intel不用說,也有來自其他類型晶片的競爭例如ASIC跟FPGA。
當你造出一塊性能卓越的晶片時,不久就會有差不多的產品現世而且價錢便宜一截!
這樣的產品完全說明了何謂商品化。
但在這樣的環境下,NVDA能佔有顯示卡市場8成的市佔率,
背後原因值得深究。

CUDA
要脫離商品化,產品必須要做出差異化,而且是競爭對手不容易模仿的。
而CUDA framework就是NVDA的答案。
早在15年前,Nvidia就已經在研發一種讓GPU俱備更廣泛用途的編程架構。
而CUDA終於在2007年首度推出。
一般而言,軟件開發人員寫的程式會經過編譯轉換成能讓機器讀懂的機器碼。
而CPU會根據編譯出來的指令執行動作,過程中沒有GPU參與的位置。
但CPU並不擅長多工處理,CPU擅長快速處理一系列複雜的指令,
而GPU擅長同時處理很多個簡單的指令。
正正是這種差異,使得GPU更適合用於Computer Vision或AI的領域。
但過程也不是一帆風順,開發這樣的一個架構必然使產品成本上升,
而且市場初期受眾甚少,可能只有科研圈內少數會有興趣,
可謂是一個雞先定蛋先既問題。
但去到現在,CUDA除了支援最初的C/C++外,
也支援TensorFlow或PyTorch這類現時最流行的Deep Learning Framework.
因此要做AI, Nvidia的display card即使不是唯一選擇,恐怕也是預設的選擇。
近日以歷史上最快速度達到一億用戶的ChatGPT, 背後使用的也是Nvidia的顯卡。
難怪Nvidia的CEO黃仁勳有底氣說出Nvidia就是AI這樣霸氣的言論。

NVDA的護城河及未來的競爭格局
在chatGPT爆紅後,業界似乎發現AI不止可以用來下棋,
而是實實在在的改變了人們的生活,自然會有不少人想進來分一杯羮。
Amazon, Google, Meta跟Microsoft都紛紛宣布研發自己的AI晶片,
AMD亦將於下半年推出MI300主打數據中心AI應用的APU。
在computing framework方面,AMD也推出自己的ROCm框架。
但個人認為要追上Nvidia仍有很大距離。
Google的TPU仍只限於自家用,而且也有繼續跟Nvidia買H100.
AMD要說服別人使用,除了要擴大自己的installed base,
也要積極培養一班懂ROCm的開發人員。
對於企業而言,即使轉用ROCm可能成本較低,
但亦要考慮兼容性的問題,難度不少。

總結
要是估計沒錯的話,Nvidia在未來兩三年應該還是會維持這種暴利的狀態。
但再之後競爭的格局會如何就難說了。
要發展成一個生態系統很難,而Nvidia正正做到了這點,
AI亦大概率會在很多方面改變我們的生活,現時還是早期的階段,
所以還是繼續佛系持股。
當初買Nvidia時還是看輕了CUDA的影響,
這次業績亦大超我個人預期,能踏上這一次AI的狂潮亦有不少運氣成份。
巴菲特說得對,投資不必鬥難,只要投資自己看得懂的企業就好了。
另外就是要長期持股,找到一條夠長的跑道的話,只要靜靜等待複利效應好了。

5/06/2023

半導體逆風下的AMD

AMD在2 May公佈FY23 Q1的業績,盤後直接暴瀉9%, 
作為苦主之一的我自然要認真研究下到底發生了什麼事。




收入5.3b, 按年下跌9%
毛利率50%,比去年同期下跌3%
經營利潤率21%(若看GAAP的話更是負數), 比去年同下跌10%

拆開業務來看:

當中數據中心的收入增長可謂斷崖式的下滑。
AMD FY22Q2我曾經寫道:
接下來是個人最感到困惑的一部分--來年展望。
Gaming console自推出以來已踏入了第二個年頭,
根據之前經驗,Gaming Console的銷售高峰期應出現在第三、四個年頭,
所以個人並不太搶心來年Gaming的表現.
而Embedded跟Data Center更應該是增長的主力,
應可抵消Client業務的不濟。
市場預期來年收入增長1X%,個人認為還算合理,
但更進一步的預測只有等FY23的展望出爐。
怎料數據中心的增速竟由上季度+42%大幅下跌至0.15%!
Lisa Su在說法會提到主要原因是企業在支出方面更加慬慎,
cloud的收入仍維持按年double digit的增長,
而cloud的毛利率較企業端低,所以拉低了數據中心整體的利潤率。
結果是數據中心跟embedded的業務也沒辦法抵消這個半導體週期的逆風。

值得慶幸的可能是即使收入增長減慢,但仍比隔壁Intel好。
Intel FY23Q1, 數據中心的業務同比下降39%, 收入只有3.7b,
整個版塊更陷入經營虧損。

Gaming方面雖然按下小幅下跌了6%,但主要由GPU滯銷引致。
Gaming console的銷量仍是double digit的增長,符合之前個人的推測。

至於Client方面,老實說比我預想中更差。
主要原因在於去庫存和ASP下降。
收入/毛利雙降對公司整體的利潤率構成嚴重打擊。
而更重要的是在個人電腦市場,AMD跟Intel的競爭比我想像中更激烈。
從數字上比較,雖然Intel FY23Q1的Client Computing收入按年下滑38%
但經營利率仍能維持約10%,而AMD則直接跌落負數!
實際上,相信管理層也明白到個人電腦市場是個競爭十分激烈的市場,
AMD在這市場可能並不佔到什麼便宜,
所以幾年前Lisa Su才會將焦點放在數據中心上(因為total cost of ownership?)

展望未來:


就跟台積電的說法一樣,管理層仍預期下半年將會復蘇。
Lisa Su預期全年計數據中心的收入將會按年double digit增長!
因為下半年將會有新產品推出,包括Genoa-X, Bergamo, Siena和MI300.
但就沒有給出全年的指引,因為主要的變數就在於個人電腦跟企業端的情況而定。
個人亂估今年收入應該跟上年差不多,不至於大幅倒退,可能在10%以內。
上年早於@131加注,現在想來是為增長付出了過高的代價。

但股市總是向前看,現在壞消息已出,再沽感覺就慢人一拍。
若多看幾年,embedded跟數據中心仍是商機無限,
而AMD的最大優勢在於全面的產品組合,
例如可以推出APU (CPU+GPU)等產品迎合市場需要。
另外,受惠台積電的製程優勢,AMD的產品在數據中心應該還是很有優勢.
因為數據中心講求Total Cost of Ownership, performance per watt.
都是隔壁Intel的弱項,除非Intel在製程上急起直追,或者全面轉投台積電的懷抱。

投資路上總會看錯,買錯或賣錯,
只有在過程中不斷學習,這樣才能對於企業的價值更有把握。

2/21/2023

Young man knows the rules, the old man knows the exceptions

 Young man knows the rules, the old man knows the exceptions Ref:- https://steadycompounding.com/investing/djco23/

標題是取自查理蒙格最近於Daily Journal週年股東大會的訪問.
整段訪問全長兩個多小時,看完感受良多。

以下分享個人印象最深刻的幾點:

1. 股票到底應該佔一個人的淨資產多少,才算是一個合理的比例?
我跟身邊幾位朋友都問過差不多的問題。
既然股市的歷史規律總是牛長熊短,又以各類資產類別當中又以股票的長期回報最好。
那麼長遠來看,股票應佔你的資產配置100%才算是一個合理的選擇,甚至是150, 200%!
為什麼要配置一些長期回報較低的資產呢?
另一方面,股票市場又是一個競爭十分激烈的市場,
查理在訪問中透露大部分基金經理都無辦法長期跑贏市場,更何況是散戶?
股票的收益長遠來看的確十分豐厚,但大部分收益都來自少數倖存的企業。
以散戶來說,要長期在股市取得合理回報,除了要避免選錯股,也要避免中途被震走。
當然,沒被震走但選錯股的話,市場回報都唔關你事。
相信經歷過2022年跌市的各位讀者而言,自然是切身體會。
對於此,個人的解決辦法只有盡量分散配置各版塊,
以比重的分別企圖爭取一個比大市略好的回報。
懶一點的話,指數基金也是一個解決方法。
當然,查理的原話是當你有十足的把握下才重注出擊。
畢竟好公司不多,找到好公司卻只買一點就沒意思。
(查理亦承認無論巴菲特或佢都有槓桿投資,的確違反了他長期叫人唔好用槓桿既講法
所以先有個句Young man knows the rules, the old man knows the exceptions)

2. 巴菲特的老師Ben Graham一直提倡價值投資,但他個人半數以上的財富來自對GEICO的    投資
在投資的路上,最怕就是隨波逐流,缺乏獨立思考。
因為市場上𣊬息萬變,不能一本通書睇到老。
在Ben Grahami的年代,資訊不流足,往往可以找到市帳率低於一的煙蒂股。
但現在基本上已是完全不同的世界,即使巴菲特亦要買科技股,投資只能一直與時並進。

3. 好的生意模式>好的管理層
Sometimes. Coca-Cola was run for years by a man with a very severe mental impairment. And the director says that somebody was drunk [indiscernible] year after year. Now that’s my idea of a wonderful business that you can be mentally defective and run it pretty well. That was Coca-Cola in its heyday.
不解釋。
個人覺得蘋果其實有少少。搵個傻既上去,只要年年出到iPhone照樣會有一班人埋單。 
蘋果的outstanding share從巴菲特入股的2016年22b, 
一直下降到現在15.96b, 下跌超過27%
收入從215b一直升至現在394b, 
營業收入從59b上升至2022年114b.
當然,沒有公司可以一直稱覇,正如當年的柯達,被數碼相機的出現淘汰。
但反觀蘋果,一眾國產手機的威脅解除,而手機亦是人們的必須品,
未來幾年應該還是可以躺著賺錢。

4. self-insurance.
你的保費其實是其他人意外的收益,而其他人經常會出意外!
要是能夠自己管理風險,就能夠避免這種浪費!
意思是不幸屋企發生火災保,就自己支付吧!
由一個保險公司的老闆口中聽到這些說話,感覺有點新奇。


1/28/2023

遲來了的台積電FY2022業績

最近雖然大市持續向上,但個人懶開有條路,即使有睇業績報告都唔多想出文。
所以遲左咁多,不過都係寫低有個紀錄會好啲。

2022年全年收入美金75.9b,上升33% 
毛利率59.6%(FY21:51.6%) 
營運利潤率49.5%(FY21:40.9%) 
每股ADR盈利$6.57 (FY21:4.12) 

說法會的重點整理:
  1. 預期整體2023年半導體市場(記憶體除外)會下降約4%,代工業下降約3%,但以美元計,TSM會預期會有輕微增長。
  2. 2023上半年收入下降中至高單位數,下半年同比上升。
  3. 維持長期毛利率指引53%, ROE>25%
  4. 2023(及往後幾年)研發費用將會同比上升20%,將佔全年營收比重上升至8-8.5%(FY22:7.2%)
  5. 2nm 2024試產,2025量產
  6. 2023 CapEx 32b-26b
估值方面:
管理層預期2023Q1的operating margin約41.5%-43.5%(assume USD/TWD:30.7)
個人預期下半年因為收入回升,營運利潤率將會有所改善。
但因為R&D的費用增加,保守點算,就當全年的營運利潤率只有42%。
那麼假設收入不升不跌,營運利潤率下降了15%(42/49.5-1), 
利潤估計按比例下跌,則只有5.58.
但2024年將會反彈。
雖然現時各大科企紛紛宣布裁員,但另一方面卻在加大對AI的投資。
早前微軟的CEO就宣佈將會在全線產品上加入與chatGPT同等級的AI功能。(ref:https://www.youtube.com/watch?v=UNbyT7wPwk4)
Google相信亦會於稍後時間推出>20款AI tools以迎戰微軟的AI攻勢。
而AI運算需要的正是先進的晶片,這樣的大趨勢似乎看不到逆轉的現象。
至於利率方面,現時市場預期的終端利率不是5厘就是5.25厘,
而十年期的美債只有3.5厘。
若然相信長期利率水平可以企在5厘以上,
那麼現時市場上以3.5厘買入十年美債的投資者應該是傻瓜。
以現時股價93算,今年的forward PE約16.67倍,仍不算高,
更何況2024或以後3nm帶來的收入表現值得期待。

利申:重貨