通脹猛於虎?

相信最近有留意財經新聞的都知道現時市場上最關注的議題就是通脹。

我唔係宏觀經濟專家，若在blog內開口埋口講FED, 通脹預期，加息，感覺有點像鬼上身。

反而最近看到一段youtube,我覺得講得唔錯,係度分享下

先講講我個人看法。

我認為通脹上升是暫時的，今年稍後時間到達高峰後，2022年後會慢慢回落。

著名經濟學家Milton Friedmand有句名言：

inflation is always and everywhere a monetary phenomenon

現時環球大放水，很容易令人擔心會否導致通脹重來，甚至超級通脹。

但環球大放水不是現在才開始，而是由2008年金融海嘯後就開始。

而2008-2020美國的通脹率在似有若無之間。

若說過去QE的錢沒流入實體經濟，而這次是實實在在派到市民手裡。

這樣的說法倒有一定道理。

https://fred.stlouisfed.org/graph/fredgraph.png?g=E6Xe

上圖可以看到2020美國M2的供應是噴井式的上升，反而2008年四次QE後卻不見明顯的升幅。

說明當時銀行對放貸的態度慬慎，流動性沒有經過銀行體系的乘數效應，

導致M2貨幣供應增加不明顯，而這次派錢卻是實實在在派到每個人手裡。

但即使如此，我只以普通常識出發，

試想像一個失業人士會因為派錢而提高自己的消費水平嗎？

即使沒有失業，那麼極其量都只會奢侈一次，譬如買部PS5打機或投入股市搵錢咁。

而這些消費都是一次性，過後還得看個人的收入會否跟隨經濟復甦提升。

若然打工仔人工沒有加，但物價卻持續上升，我是不相信的。

尤其要知道美國的CPI其實主要由各類民生必需品構成（樓價/股票的升值不算），

很難想像在科技進步的今天會因為供不應求而導致價格上升。

個人認為，是次通脹的升溫主要因為疫情打亂了供應鏈，

譬如企業因為擔心供應鏈問題而重複下單，而原材料價格應因為航運問題而受影響等。

但若撇除疫情影響，過去全球的通脹一直很溫和。

我認為跟全球化，科技進步有關。

因為全球化的關係，企業可以將生產搬到成本較低的地方進行，

而各國的商品亦要和全球的競爭者競者。

而科技的進步不僅節省了中間人的成本，生產效率和品質都有改善，

這些都是壓抑通脹的因素。

作為投資者，更應該關注公司本身的經營狀況。

公司的產品是否有定價權？原材料上升對公司影響有多大，公司未來的增長前景有否改變等。

在不考慮滯脹的前題下，持續性的通脹必然由於工資上升。

市民消費能力上升，從而帶動企業盈利。

若最後果然經濟過熱，通脹失控，要加息的話，那也應該不是以破壞經濟繁榮為目的。

至於估值，老實說誰也說不準底部在哪。

我的做法是在相對低點買入，在更相對的低點溝貨，到達目標倉位後就坐。

只要公司的增長仍在，總有一天會使當初過高的估值變得合理。

但若然連兩三年的時間值都耗不起的話，容錯率就有點太低了。

AMD vs Intel

最近這週很多個人持股的公司公佈了業績，很多業績要看。

直至現在才有時間寫下業績，這次談談AMD.

截至2021/03，AMD收入3.45b, 按年增長93%, non-Gaap eps $0.52, 按年增長189%

無論是收入還是每股淨利潤都超過市場預期。

期中一大原因當然是因為疫情催生了desktop/notebook的需求，

但更大的原因是蠶食了隔壁Intel的生意。

AMD業務主要分成兩個版塊，

第一個Computing & Graphics，即是平時那些PC/notebook的GPU和CPU

第二個是Enterprise, Embedded and Semi-Custom包括了Servers的CPU/GPU和客製化的SOC

所謂客製化的SOC基本上只有Sony和Microsoft遊戲主機上的晶片。

可以看到, C&C收入按年增長了46%，而EE&SC則增長了286%.

管理層沒有給出收入分布的細分，

但在分析員會議上表明Data center 產品的收入佔了整體收入的high teens(16-19%)

In server, we delivered another quarter of record server processor revenue as EPYC processor sales more than doubled year over year and grew by a strong double-digit percentage sequentially. 

In the first quarter, data center product revenue more than doubled year over year and represented a high-teens percentage of our overall revenue.

換言之，收入應有5-6億，按年增長超過1倍。

反觀Intel Q1的業績，Data center的收入按年下跌了20%去到5.6b.

Intel官方的說法是因為去庫存。但無論如何AMD Data centres的收入已達到Intel的10%

照常理推斷Data Center應該很少會更換晶片，

若有問題應該會找舊供應商更換而不會找AMD, AMD要搶市佔率就只有爭取新的Servers.

而過程的關鍵始終在於產品的優劣，尤其是在面向企業的市場。

Intel在三月推出的Rocket Lake-S第11代桌面處理器，仍然沿用14nm的製程，

雖然性能比上一代有所提升，但最高階的型號核心數卻只有8核，比上一代10核心少了兩核。

之前提過近年晶片性能提升有接近40%來自製程的進步。

理論上，使用愈先進的製程能在有限的空間內塞進愈多電晶體，從而提升運算能力。

至於為什麼新一代處理器的核心數反而比上一代更少，是不是因為製程的影響？

我不是專家，不敢妄下結論。

說回AMD, 之前放棄自家生產晶片，全部交由台積電代工，這決定就是在Lisa Su任期間作出。

而台積電一直不負眾望，在7nm, 5nm, 甚至在3nm以下的製程一直領導著業界。

從而使得AMD有更好的product roadmap, 不用一直在老舊製程上擠牙膏。

至於未來，AMD在Q1後提升原來的全年預測

最新預期FY2021收入上升50%（舊預測：37%）

反觀Intel全年的展望只有77B, 比去年下降了0.9B, 

要知道全球對晶片的需求仍在擴張中，Microsoft跟Amazon的Cloud services仍以雙位數在增長。

若問AMD跟Intel的競爭中有什麼優勢的話，大概就是Intel背負著太多包袱。

十萬views的一點感言

由2017年11月開始寫blog, 不經不覺已過了三年多.

起初沒人看到現在每日也有十幾廿個人睇,都算係一個里程碑.

開始時是逼自己寫，因為找不到題材，又不想重複市場上的觀點，

寫的時侯又總覺得寫得不好，文章沒多少營養，所以文章寫得好慢。

而且要把投資想法，資料整理後，再以一個logical既形式表達出來本身就有一定難度。

後來就是因為懶。所以才用了三年多的時間才達到10萬瀏覽量這個算不上是好的成績。

10萬瀏覽量，有Blogger用半年就達成。

跟我的投資組合一樣，跑得比其他人慢。

但我總認為投資是一場馬拉松，跑得遠比跑得快重要。

在複利下，組合(注碼）的大小比組合的收益率（賠率）重要。

反映在選股上就變成買了一堆很穩的股票。

另一個大改變是於2020年初在blog加入了廣告, 看看會有多少收益。

截至2021/4/19，Adsense的預估廣告收益有367元。

除開平均一個月可以賺一杯McCafe的咖啡。

本人不是什麼金融/經濟專業, 只有中學程度的經濟知識.

寫blog無非是想留下對投資的一些思考, 若覺無趣, 無視掉便可.

但透過分享/整理自己的想法, 個人認為對投資有很大幫助.

本Blog取名價值求知，因為本人不是什麼投資大師，

只是一名認真學習投資的老散。

至於接下來的目標，當然是十五萬瀏覽量！

希望到時Adsense可以儲夠$800 Cash out.

AEON信貸(900) -- 令人失望的派息

連績12年漸進的派息紀錄在2021/02年度的末期業績被打破了.

截至2021年2月28日止年度的全年業績。

期內，公司年度收入為約10.89億元，同比減少16.0%

歸屬公司擁有人溢利約3.02億元，同比下降18.51%。

每股基本溢利72.02港仙；擬派末期股息每股18.0港仙

若拆開每個季度看, 

                    Q4, Q3, Q2, Q1

收入(億元): 2.49, 2.66, 2.77, 2.97

營利(億元): 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

明顯收入在按季減少, 即使公司在第四季加大了市場推廣的力度, 

但在整體經濟不景的情況下, 公司收入仍沒有什麼起色.

一來是因為經濟不景, 市民借貸意欲減低, 二來是因為疫情和社交限制措施, 拖累信用卡消費.

比較好的是減值準備有所下降

疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高，最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 ， 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少，加上本集團及早採取違約發現行動，成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平，減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元，由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。

疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高，最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 ， 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少，加上本集團及早採取違約發現行動，成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平，減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元，由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。

但幾千萬的下降無助於收入逾億元的下降，最終盈利仍要跌18.5%

而公司對未來的展望仍是十分審慎

自 二 零 二 零/二 一 年 度 以 來，疫 情 及 其 影 響 經 久 不 消。儘 管 從 一 開 始 就 預 計 疫 情需要一定時間方可遏制，但疫情已持續超過一年時間，卻仍未顯示明顯的緩 和 跡 象，尤 其 是 在 不 同 國 家 出 現 了 新 的 變 種。隨 著 疫 苗 在 全 球 範 圍 內 推 出，疫 情 有 望 走 向 終 結。一 方 面，市 場 已 開 始 準 備 迎 合 重 新 恢 復 的 海 外 旅 遊、外 出 用 餐 和 娛 樂 需 求。另 一 方 面，我 們 無 法 指 望 日 常 生 活 完 全 恢 復 正 常。在 受 疫 情 影 響的新常態下，消費者消費行為的改變預計仍將持續下去。現在人們在家的時 間 增 加，為 打 造 一 個 更 舒 適 的 家 居 環 境，對 家 用 電 器 需 求 亦 隨 之 增 加。消 費 者 已 經 習 慣 透 過 網 上 而 不 是 實 體 店 內 購 物。本 集 團 將 調 整 其 業 務 模 式 以 適 應 不 斷 變 化 的 消 費 者 行 為，確 保 已 準 備 好 迎 合 新 的 客 戶 需 求。然 而，由 於 失 業 率 預 計 將 於 一 段 時 間 內 維 持 在 較 高 水 平，因 此 可 能 會 對 資 產 質 素 產 生 突 發 的 不 利 影 響。

倘若疫情能夠盡快得到控制，預計香港的經濟活動將於二零二一/二二年度下 半年出現反彈。本集團將不可避免地面臨競爭激烈的營運環境，傳統的市場推 廣 渠 道 亦 將 受 到 挑 戰。特 別 是，隨 著 新 的 虛 擬 銀 行 經 營 者 開 始 營 運，以 及 新 電 子貨幣及流動支付解決方案的推出，市場競爭預計將會加劇。為確保市場推廣 渠 道 的 有 效 性 並 保 持 市 場 競 爭 力，本 集 團 將 更 加 重 視 利 用 社 交 媒 體 及 手 機 應 用 程 式 來 推 廣 其 產 品 及 市 場 推 廣 活 動。此 外，隨 著 收 單 業 務 商 戶 網 絡 的 發 展， 將 聯 同 網 上 商 戶 推 出 更 多 推 廣 活 動，以 刺 激 客 戶 消 費。此 外，本 集 團 將 與 永 旺 百貨緊密合作，最大化鼓勵永旺百貨客戶以信用卡付款。為應付信貸環境可能 出現的不利變動，本集團將加強其信貸政策，就客戶擴大信貸融資方面最大化 其 盈 利 能 力。

個人的看法是業績比我想像中差，我以為下半年係傳統消費旺季，

收入理應有所改善，但結果零售業受到的打擊比我想象中還大。

公司在業績分享會提到信用卡銷售額有10%來自海外消費，這塊可能短期內無法恢復，

就連於今年7月東京奧運會都決定不招待海外觀眾入場。

另一方面，虛擬銀行正式投入營運，這些都可能帶來負面的影響。

至於追渣沽呢類問題就不懂回答，應該說這視乎個人投資的取態，

組合分佈和是否找到更好的資金出路。

現時Aeon佔組合6%，跟MSFT差不多，要是根據信心決定注碼大小的話，

我應該會趁有靚價略作減持。

談談Adobe FY2021 Q1的業績

此股建倉時是在2020年中, 至今帳面回報只有約一成.

買入的邏輯很簡單, 就是在Secular growth 的股票裡找個估值相對合理的標的.(還有是我看得懂)

那時受疫情影響, 很多公司削減了marketing的開支, 使得Adobe Digital Experience這塊業務增長放慢.

但我認為這只是暫時性, 疫情過後應該會回復疫情前的增速.

現在Q1的業績算是印證了我的看法,

公司FY2021 Q1(2020/12 - 2021/02) 收入按年增長26%, 達3.91b,

毛利3.46b, 毛利率達88.6%(FY20 Q1: 85.4%)

營業利潤14.5b, 營業利潤率37.2%(FY20 Q1: 30.3%)

無論是毛利率或是營業利潤率都穩定改善中.

看看收入構成:

Digital Experience收入932m, 按年增長24%, (FY19:+30%, FY18:+20%)

公司最近上調了全年營測.

Digital Media由年增19%變成22%,Digital Experience由年增19%變成20%, 

反映隨著經濟進一步復甦, 企業將會加大對marketing的支出.

同樣情況相信在其他科技股身上亦是如此, 疫情過後企業對IT的投資只會愈來愈多.

另一個看好Adobe的原因在於公司在2020年十月的分析員會議上, 

上調了total addressable market的預測, 

最新的預測為

Creative Cloud 2023 TAM 41b, 

Document Cloud TAM 21b,

Experience Cloud TAM 85b

合共147b

相比現時Digital Media(Creative Cloud + Document Cloud)年收入不過9b, 市場空間仍是很巨大.

另外公司於2020年12月收購了Workfront, 一間專注於marketing的workflow軟件公司.

詳細公司是做什麼我一無所知, 但個人認為是一個利好，

Workfront現時有超過3000個客戶和超過100萬名使用者，

當中1000個客戶是Adobe和Workfront的共同客戶，透過這次交易，

將來Adobe要向客戶cross sell公司旗下的其他產品應該更加容易。

我認為公司的策略有點像Apple, 透過PS, Lightroom, Premiere Pro等Killer apps獲取新客戶

再cross sell公司其他產品，而當客戶愈來愈倚賴Adobe的產品，置換成本就愈來愈高。

最近科技股的表現不濟，資金由高估值的科技股流向價值股，

個別高估值的新經濟股更下跌超過兩成，連帶Adobe都表現疲弱。

原因不外乎是通漲升溫，利率上升，連帶估值下修。

但估值是一樣很虛的東西，當然利率上升會影響估值，因為機會成本上升。

但疲情前的十年期美債收益率不過3%左右，那時科技股還是活得好好地。

況且其實由1984年開始，利率就進入了一個長期的下降趨勢，亦不似會有所逆轉。

個人於業績前已經加注了ADBE@467, 然後不幸被套，

即使業績好也沒用，唯有繼續佛系持股，以時間補償估值上的差距。

談談必瘦站最近的暴漲

見有網友問起我仲有冇持有必瘦站, 順便寫一寫文刷一下流量.

先說結論, 持倉情況跟年結時一樣, 中途沒有加減, 

但因為最近暴漲所以持倉佔組合由16.9%升至現時21%.

亦帶動組合YTD超越了納指, 雖然還比不上恆指

說說最近的中期業績

截至2020年9月, 收入下降28%至5.1億, 盈利下跌44%至只有1.36億, 

每股盈利0.12元

其中收入3.3億來自香港, 佔總收入65%

其餘為香港以外地區, 收入1.8億.

集團亦於期內積極進行擴張

2020年2月於澳洲悉尼設立首家海外美容中心;

將於2020年11月, 12月於澳門開了3間分店, 服務包括醫美, 男士美容, 生髮和體重管理.

同期, 位於上海正大廣場主打「男士美容專家」的服務中心亦正式啟用.

首間專科痛症醫療暨醫學美容服務中心亦於銅鑼灣時代廣場成立.

如果歐陽先生(CEO)的眼光沒錯, 下半年的業績(2020/9 - 2021/3)應該略好於上半年.

因為上海, 澳門的生意應不太受疫情影響, 而且期內有新店開張.

但進一步的營運數據還是要等集團進一步的通告.

於報告期內, 集團香港的業務停業了72日, 換言之約四成時間暫停營業.

期內香港地區收入下降約36%, 大概跟停業時間成比例.

反而香港以外地區(中國、澳門及澳洲)只下跌7%, 算是不錯.

集團現時0借貸, 截至2020年9月, 帳面上有現金8.5億, 

期內經營現金流入3.4億, 反映完全沒有資金壓力.

反而集團投資了各類金融資產, 

例如美股FAAMG, 港股700, 9988, 66, 11和一堆債卷.

共值6.6千萬港元, 亦不算大投資.

展望下半年的業績, 

政府宣佈美容業有望於2/18重啟, 由12月10日停業起計,

下半年共停業了70日, 換言之也有約40%的時間沒生意做.

所以保守點估計, 下半年的業績應該會跟上半年差不多或略好於上半年.

以上半年eps*2推算, 全年eps應有0.24, 以每股4.6計算, PE達19倍.

估值是歷史上高位.

但隨著疫情過去, 供求正常化, 公司盈利重回19/20年每股0.3元仍是大概率的事.

重點還是公司的收入/盈利會否再創新高

操作方面,

其實一直沒什麼大動作, 去年5/26@2.21買了一注, 後來於7/15@2.9又放了一注.

但個底倉冇郁.

所以網友問升到4.6我仲係唔係度, 我答仲係度

因為跌到1.4個時我都仲係度.

當然去年我有換馬, 譬如沽出建行, 中國電力, 中國燃氣等.

但必瘦站的看法沒有大改變, 

疫情影響是短期因素, 所以就無謂出出入入.

個人買賣一直傾向以基本面為依歸, 也就是說不會以股價升跌作為買入賣出的根據.

譬如說看看必瘦站海外擴張的情況, 等事情明朗了才再作打算.

寧可慢人一步, 畢竟迴避風險亦等於迴避收益, 

總不可能只參與上漲不參與下跌吧?(雖然我都想)

只要相信股市長期的趨勢是向上, 那麼過程中的下跌無視掉就好.

台積電(TSM)2020年度業績短評

昨日14號台積電出了全年業績, 後悔沒在業績前加注,

畢竟過去一個月已升14%, 究竟業績好會否已反映在股價中?

然而, 業績出來後果然被打臉.

個人相信股價升是因為管理層預期

Now, I will talk about our 2021 outlook. For the full year of 2021, we forecast the overall semiconductor market, excluding memory to grow about 8%, while foundry industry growth is forecast to be about 10%. For TSMC, we are confident we can outperform the foundry revenue growth and grow by mid-teens percentage in 2021 in US dollar term. 

With our technology leadership, we are well positioned to capture the growth from the favorable industry mega trend. We now expect our long-term revenue growth to be 10% to 15% CAGR from 2020 to 2025 in US dollar terms.

 這顯然比市場預期只有around10%增長為佳, 而long term growth亦有10-15%,

公司今年收入升25%, 盈利升50%, 每股盈利達US$3.39 / NT$19.97

盈利增長>收入增長是因為gross margin和operating margin都有改善.

gross margin由2019年46%上升至2020年53.1%, 主要是因為產能利用率提升.

今年的資本性開支CapEx約172億美元, 預期來年會大幅增加至250-280億美金以應付龐大的需求.

資本性開支會以折舊形式按年攤分至operating expense當中.

可能對下年的operating margin構成壓力.

但個人對台積電的管理層有信心, 資本性開支大增反映的是供不應求, 

以一間代工廠而言, 淨利潤率達38.7%, 甚至比上游的Nvdia今年25%的淨利潤率還高.

財務表現上無懈可擊.

而估值上已完全脫離了過往十多倍PE的區間, 達37倍.

我覺得大概等於幾年後的獲利再乘上一個25倍左右既forward PE然後折現.

預期是打得滿滿但現時的市場環境下, 要不下注在這些預期很好, 但估值很高,

要不就估值很低但前景又令人擔心, 實在是兩難.

2020年結與2021年展望

2020是充滿挑戰的一年, 投資以來最大的虧損在3月時出現, 心理壓力確實不少.

由認真開始投資, 大概從寫blog開始, 個人回報雖然比不上其他blog的大神, 

但個人追求相對穩健的增長, 一年大概10%已經可以接受, 

畢竟SP500, HSI長年來的平均回報也不過如此. 

最重要的是確保投資的方法正確, 若一年回報超過100%, 但下一年卻虧損50%, 

整體都係得個吉. 尤其是資產累積得愈來愈多時, 一次錯誤的後果會愈來愈大. 

畢竟投資是一個一生的課題，並不存在今年賺夠，下年抖抖的情況。

所以寧願早點知道自己錯以避免將來犯更大的錯。

而今年大概遇上了這樣的錯誤或一個反思的機會

舊組合的持股, 譬如建行/中國電力之類, 估值一直低迷,  

但跌起來仍然跟高估值的股票沒兩樣.

反而高估值的股票即使跌下來, 估值上仍沒有大幅修正. 

以Amazon計，三月下跌時由2100下跌至1700, 調整約兩成，

低位計2019年PE仍過超過74倍

AMD調整後股PE仍超過90倍, 反映估值低不代表防守性一定更好.

事實上，這些高估值/新經濟股更是疫情的受益者。

Amazon、BABA等電商股自然不在話下，

疫情後，公司加大對Digital transformation 投資亦是可預期的事。

MSFT CEO就話過疫情令本來兩年才能達到需求提前到幾個月內釋放。

We delivered double-digit top line and bottom line growth once again this quarter, driven by the strength of our commercial cloud. As COVID-19 impacts every aspect of our work and life, we have seen two years' worth of digital transformation in two months. From remote teamwork and learning, to sales and customer service, to critical cloud infrastructure and security, we are working alongside customers every day to help them stay open for business in a world of remote everything. 

Satya Nadella -- Chief Executive Officer （in 2020Q3 earnings call)

而一堆疫情受惠股反而因疫情而下挫，加上低息的環境，

這些股票理應要創新高才對。

那麼要做的就是在創新高前買齊貨就可以。

AMZN, MSFT, VOO都是差不多的操作。

回顧今年個人投資組合回報+21.5%, 現金約19%

HSI: 28189.75 -> 27231.13 (-3.4%)

SP500: 3230.78 > 3756.07 (+16.26%)

Nasdaq: 8,972.60 > 12888.28 (+43.6%)

比不上納指, 但仍比恆指/標普為佳, 比起其他blogger動輒過百的回報，

實在不值一提，但以絕對金額計，已經是回報最好的一年，

畢竟每年都有新資金投入，個人而言已經十分滿意。

必瘦站(1830)

持股已有3年多, 今年對美容業確實是困難的一年, 個人沒趕及高位脫手, 還是吃了一棍.

但虧損只是帳面, 除非美容業從此一蹶不振, 否則2021年應是反彈之年.

這類生意本少利大, 而且算是長做長有, 另外公司亦開始進軍海外和發展男士美容,

我相信來年仍會有好表現.

蘋果(AAPL)

蘋果的科技實力是無容置疑的, 由最近發佈的M1晶片更加證明了這一論點.

雖然近年蘋果一直被人詬病沒有創新, 但這應該不是蘋果獨有的問題, 

而是手機業界一致面對的問題.

但這仍無妨蘋果賺取了全球smartphone市場的大部分利潤.

更重要的是蘋果能否繼續利用它的科技實力去賺錢, 

無論是推出新產品還是提供軟體服務.

譬如最近傳出的Apple Car會否成功呢? 大家拭目以待.

台積電(TSM)

大概於7月中買入台積電, 估值上不算離譜. 公司第二大客戶曾經是華為, 

令市場擔心會否影響其盈利. 但事實證明了空置的產能很快就被其他客戶補上,

 如蘋果/AMD.公司早期受惠移動互聯網的堀起, 近年的AI, 5G的發展令芯片的需求大增,

 我認為現在還處於一個相當早的時候, 台積電在製程上的優勢固然重要, 

但與客戶的關係更加重要.現時AAPL, MSFT等都拋棄Intel, 即使Intel日後在製程上趕上,

 但離開了的客戶就離開了. 

另一方面, 晶圓製造是一門高門檻, 高資本投入的玩意, 走到現在, 

能威脅台積電的對手確實不多.而AMD CEO Lisa Su在一次演講中提到, 

過去十年,晶片性能的提升有4成是來自製程的改進.

反映了台積電的重要性, 既然如此將來提價亦不無可能.

最重要的是台積電在3nm以下製程的進度, 要是能一直領先競爭對手, 

業績亦理應不會有什麼問題.

AMD
買入主要是因為一句口號「AMD Yes!」反映產品在消費者中心的地位.

可能亦因為對牙膏廠的不滿. 但更好的產品最終會搶佔市場為公司帶來盈利.

5, 6月時買入, 相信即將推出的PS5, XBox X會是一個長達數年的利好.

個人估計今年公司eps在0.8-1之間, 現價估值約90倍PE.

公司預計long term revenue growth 20%, Free cash flow margin 達15%

未計賽思靈的收購,公司預計total addressable market達79billion, 以20%市佔率算

一年收入可達15.8billion, 盈利達2.37billion, 即使如此估值還是高到沒法看, 

但個人會繼續持有, 看看Lisa Su的能力.

NVIDIA(NVDA)

公司主要負責設計圖形晶片,近年發展數據中心業務, 得益於AI對算力的需求, 

數據中心業務已成為公司第二大收入來源, 而且增長仍十分迅速, 

公司最近一個季度數據中心收入1.9billion, 按年增長162%, 佔總收入40%(Gaming:48%). 

個人認為AI的應用仍在十分早期的階段, 將來的市場有多大現階段很難估計, 

但逢低買入似乎是一個不錯的策略.

ADOBE(ADBE)

算是估值較低SaaS股, 對於這類股票, 我主要從Saul那裡學習.

他對估值, 高增長股, 生意模式的看法令我印象深刻.

看看他的投資哲學我認為對投資大有裨益.

至於Adobe, 疫情的確影響了digital experience的表現,

但隨著疫苗出現, 經濟復甦, 公司給出下年的指引還是十分不錯.

之前個人預期公司今年GAAP EPS約7.07, 實際上是10.83, 嚴重低估的原因是稅率的影響.

約計Earning before tax 我估3.81billion, 實際是4.18billion, 

主要是operating margin有改善, 這類公司的特色是營運支出的增長通常追不上收入的增長.

因為網絡效應, 每服務多一個客的邊際成本接近於0. 

以公司2021的指引看,收入預期增長17.7%,  預期EBT約5.1billion, 增長約22%.

至於稅率問題個人不太清楚為何如此飄忽, 但傾向忽略.

對於這類有廣闊護城河的公司, 個人傾向長抱不放.

領展(823)

很糾結的一隻股票, 個人於59, 66兩次減持, 雖說減持時機太差, 

但期後買入的美股都有不錯的回報, 算是過得去. 現時個人的看法仍然很mix, 

一來覺得加租的能力比不上過去, 二來看見一些品牌對於投資香港仍十分有興趣,

 例如壽司朗就於9月進駐領展旗下的樂富廣場.

無論如何, 已減持了一半的持股繼續觀望

AEON(900)

個人因為太佛系持股, 原來AEON已經在組合中連續兩年為組合帶來虧損.

但由2017年買入起計, 累計回報仍有23.8%, CAGR大概跟它的ROE差不多, 

截至二零二零年十一月三十日止九個月, 公司收入8.4億, 同比下降13.8%,

每股盈利55港仙, 同比下降17.4%

但受益於公司慬慎的放貸策略, 公司減值虧損及減值準備有輕微下降, 

由上年1.89億減少至今年1.78億.

雖 然 預 料 疫 情 會 在 第 四 季 持 續 下 去，但 隨 著 許 多 國 家 開 始 推 出 疫 苗 接 種，各 國 可 能 會 推 出 消 費 刺 激 方 案 以 恢 復 正 常 的 社 會 及 旅 遊 活 動。於 本 地 方 面，在 不 會 有 額 外 的「保 就 業」計 劃 的 預 期 下，香 港 失 業 率 可 能 會 上 升。 在 此 急 速 轉 變 及 極 具 挑 戰 的 營 運 環 境 下，本 集 團 將 繼 續 集 中 於 控 制 任 何 可 能 惡 化 的 資 產 質 素，同 時 恢 復 推 廣 活 動，透 過 不 同 的 銷 售 渠 道 以 吸 引 上 升 消 費。 本集團將繼續加強與永旺（香 港）百貨有限公司的合作以鞏固AEON信用卡的競 爭 力。就 第 四 季 終 止 自 動 櫃 員 機 的 營 運，本 集 團 已 推 出 各 種 推 廣 活 動 以 刺 激 透 過 手 機 應 用 程 式 進 行 現 金 預 支 交 易 的 使 用 量。

即使如此, 因為香港第4波疫情而且不會有額外的「保 就 業」計劃, 

第4季甚至明年上半年仍將會十分艱難, 但踏入2021下半年, 應該還是會有不錯的表現.

展望2021年

分析師普遍預期2021年SP500盈利會較2020上升20%, 
每股盈利達USD$170, 大概會重回2019年(2019:$163)的水平.
於2019年12月, SP500大概處於3200, 反映PE約19.6倍, earning yield~5.1%
於2020年12月, US 10Yr Treasury的yield約1.8%, yield spread約330個點子.
現時因為聯儲局減息, 十年的Treasury只有0.9%, 加上330點子(risk premium), 
earning yield~4.2%, 換言之PE為23.8
以此推算, 2021年SP500的合理價可達4000點.
但以上只係個人粗略的估算，寫在blog裡留個紀錄for self reference.
未來充滿不確定性。就像今年沒人料到納指會有四成升幅一樣。
最後，股市雖然是一個正和遊戲，
但長期下來仍會淘汰不少公司。
對投資者而言，最重要的就是在股海中生存，
成為那少數的倖存者。
投資者只能不斷透過學習/適應，
不斷試錯以找出最適合自己的投資方式，
共勉之。

談談領展(823)20/21年度中期業績

截至2020/09/30止六個月內, 領展收入下跌1.9%至52.33億(2019: 53.32億)

物業收入淨額下跌0.8%至40.37億(2019: 40.71億)

可分派 總額達29.21億港元(2019: 29.66億)

每基金單位分派141.65港仙(2019:141.475港仙)

我之前預期今年全年分派會在2.9-3元之間, 算是大致上符合預期.

細看一下收入組成:

33.9億(~65%收入)來自零售租金, 按年下跌了5.5%

而零售租金收入中, 又有21.3%來自超級市場及食品, 這部分其實是疫情受惠版塊.

領展旗下的超市銷售額上升了13.9%, 

而領展旗下商戶overall銷售額下降11.6%, 

還是比香港整體的銷售額下降25.9%來得好.

可以看到雖然整體續租租金下調了2.6%, 但街市/熟食等檔位其實加租29%, 

而教育/福利及配套設施仍可以有4%租加.

在如此艱難的環境下仍可加租實在是很不可思議.

停車場收入9.33億(~17.86%收入), 按年下跌5.7%

另外, 中國內地物業組合貢獻收入6.61億港元(~12.7%收入), 按年下跌9.7%

當中, 零售物業組合期內的平均續租租金調整率維持正數，為8.1%

但位於上海的領展企業廣場辦公室續租租金調整率為 -7.7%

關於這個上海的領展企業廣場, 領展於2015以人民幣66億收購, 

但在今次的估值報告中只值62.66億港元, 還是以在人民幣升值的條件下完成.

若撇除匯兌差額, 估值比起2020年3月時是下跌了.

至於海外物業方面, 100 Market Street及位於倫敦的The Cabot合共貢獻了1.21億港元的收入.

約佔總收入的2.3%

其他細節就不展開了, 

但從續租租金的調整率, 加速進軍海外, 和早幾年的變賣資產, 

可以看出領展在香港的增長似乎到了一個對樽頸

畢竟從舊年的政治運動到今年的疫情, 香港人的生活其實并不好過.

而領展新收購的項目, 似乎增長性亦一般.

上海的企業廣場更是一個錯誤(新增寫字樓的供應, 空置率上升)

若以前領展靠自身資產資產提升就能實現增長, 現時可能更加吃力,

估值上理應打折扣.

過往息率約在3-5%間交易, 若以4厘推算, 合理估值應是72.5

若以市帳率計算, 過去最高1.2倍, 現時加租能力大打折扣, 

我認為合理估值應在0.8至1 中間, 現時NAV 74.6, 估值區間應在59.68-74.6之間.

至於現時領展仍佔個人倉位5%左右, 暫時不打算增持/減持

比起高峰時已大幅減少, 分別在五月@59, 六月@66.55減持了一半.

減持的時機不能說是好, 但投資世界充滿不確定性,

同一隻股票應該買定賣對於不同人士可能有不同答案,

資產的配置, 風險取態, 倉位的承受能力每個人都不同.

有時投資就像人生, 總有順境逆境, 現時遇上逆境不代表以後都會倒楣, 

反而看別人順風順水就羨慕別人, 卻不知道別人背後付出的代價或面對的風險

重點是如何在你選擇的道路上堅持下去,

過於頻繁的轉換跑道, 到頭來可能得不償失.

AEON信貸財務(900) 2020 上半年業績短評

個人港股倉中仍持有的只剩下必瘦站, AEON, 領展跟華潤電力.

AEON先前在5.48稍為減持了, 後來又在5.15補回了一半減持的量.

現時仍佔約倉位8%.

仍持有一個不輕的分量(對我而言8%已是不少了)

因為不想組合太質重於增長股, 而且因為疫情影響而業績受挫亦是非戰之罪.

AEON上半年收入5.74億, 按年下跌12.4%

集團兩大業務信用卡業務跟私人貸款業務的收入都分別按年下跌9.7%和21.7%, 

收入分別為4.5億元和1.12億.

扣除減值前之營運溢利3.02億, 按年下跌8.5%.

但扣除減值準備1.4億後, 稅前溢利就只有1.82億, 按年下跌21%

減值的上升亦是預期之中, 整份業績仍是十分穩妥.

至少最近數月公司的基本面沒什麼變化, 若硬要說的話隨著本港疫情緩和, 

下半年的表現應該會有所改善才對.

但股價就從6月底公佈首3個月業績時的5.6一直下降到最低穿了5元.

期間大概沒什麼新的不利消息傳出, 連成交都十分淡靜, 有幾天甚至0成交.

若拉回公司的基本面看, 

集團每股資產淨值(扣除中期股息後)為7.9元, 比上年同期的7.7元上升0.2元.

期間每股盈利0.3639元, 半年ROE = 4.6%. 

要維持每年0.44的股息應該是不大問題.

而集團的淨負債對權益比率由2020年2月尾下降至現在只有0.2, 

反映了集團繼續收縮財務槓桿以節省利息開支.

最後, 集團展望

在 此 極 具 挑 戰 的 環 境 下，本 集 團 將 主 要 集 中 於 儘 早 控 制 質 素 惡 化 的 資 產。本 集 團 以 數 據 分 析 技 術 作 為 重 點，加 強 信 貸 控 制 活 動。在 市 場 推 廣 方 面，本 集 團 將 重 啓 信 用 卡 業 務 及 私 人 貸 款 業 務 的 大 型 推 廣 活 動，在 市 場 上 把 握 消 費 的 可 能 增 長。此 外，本 集 團 將 額 外 加 強 與 永 旺（香 港）百貨有限公司的合作以鞏固AEON 信 用 卡 的 競 爭 力。

下半年是傳統消費旺季, 加上疫情的受控, 或許下半年業績會有所反彈.

個人操作上, 這份業績沒什麼驚喜也沒什麼驚嚇, 

而感覺上這股的估值也是多年的低位, 

現在沽貨,或會錯失了將來經濟重啟, 消費反彈帶來的升幅.

但也沒信心現在加注, 畢竟這股跟當年的互太都一樣, 

收入已多年沒增長, 能維持這樣的盈利能力(ROE: 10 - 13), 

大概是因為沒有新的競爭對手加入.

現時繼續佛系持股, 等下半年業績出來再看.

談談ADOBE FY2020 Q3業績

 上文提到Adobe是SaaS中的價值股, 是一間有穩定增長而且有盈利的公司.
公司於2020 Q3(Jun - Aug)收入3.23b, 按年增長14%
Digital Meida收入2.34b, 按年增長19%, 比公司給出的指引16%要好
Digital Experience收入8.38億, 按年增長2%, 亦稍稍比公司指引持平略好.
整體毛率約28億, 毛利率約86.7%
營運開支約17.3億, 按年增長10.5%, 開支增長比收入增長慢, 反映盈利能力持續改善.
營運利潤7.03億, 營運利潤率約33%, 比上年同期約30%的營運利潤率為佳.
淨利潤9.55億, 同比增長20%.

公司給出Q4的業績指引

根據最新指引, 公司2020全年收入應有12.8b, 

Digital Media增長18%, 

全年下來Digital Media的增長應能維持接近20%的增長,   

而Digital Media在2016 - 2018都維持>25%的增長(2019:22%),

反映增長的可持續性.

唯一令人憂慮的地方是Digital Experience.

全年下來, Digital Experience的收入應有3.38b, 按年只增長5%.

雖說受疫情影響, 但隔壁Salesforce卻能交出>20%的增長, 

背後反映的可能是疫情下Salesforce蠶食了Adobe的市場份額.

估值方面, 2020的GAAP eps10.49(撇除income tax adjustment, 7.29)

若以歷年平均PE50倍計, 應界乎364 ~ 400(以non-GAAP eps計)

但公司2020財年快過去, 展望來年隨著疫情消退, 疫苗出現, 

可以預期各大小企業會加大數字化的投資.

對Adobe是一個利好消息.

而且在FED無限QE下, 太過拘泥於PE, 估值的話可能令自己裹足不前.

個人而言, 仍將按兵不動, 

等待Adobe於十月舉行的MAX creativity conference.

看看公司的最新動態.

談談華潤電力(836)的中期業績

截至2020年6月30日, 公司收入311.85億, 按年跌5.3%
純利45.29億, 每股盈利0.94, 按年上升12%
派中期息0.225元, 按年上升12.5%

收入下降, 盈利上升, 主因是燃料成本下降以及清潔能源佔比上升.

燃料成本從163.6億, 下降至今年137.8億, 下降25.8億或15.8%
從公司上半年的售電量數據看,

火電的售電量下降了4.1%,
燃料成本額外的下降是因為煤價的下降

2020年上半年，附屬燃煤電廠平均標煤單價約為人民幣626.0元╱噸，較去年同 期下降9.1%；平均售電單位燃料成本為每兆瓦時人民幣185.0元，較去年同期下降 10.4%；平均供電煤耗為293.7克╱千瓦時，較去年同期下降2.5克╱千瓦時，或 0.9%。

對於煤價走勢, 我通常參考中國電煤價格指數

可以看出從2018年開始, 煤價就一直走下波,
印象中國家從2016年開始去產能後, 煤價就開始上升,
過程令內地火電企業叫苦連天,
現在, 煤價下滑, 火電企業的盈利開始回復.
但現在煤價的水平跟2015,16年仍有很大差距,
那時中國電煤價格指數只有300頭.
而且電價高企, 是火電企業的最好時光
所以那時火電龍頭902的ROE由最高16下降到現在只有單位數.
估值就更加無法提升.

對於內地電力企業, 另一項重大改革是直供電
過往內地電企並不直接售電予終端用戶,
而是售電給電網企業,當中的售電價格就是上網電價
而由電網企業直接售電給用戶, 這時的電價才是終端電價.

國家電改其中一項措施就是加大直供電的應用.
就是讓電企跟用電大戶直接交易,
電網就只收取電網費. 理論上透過跟用戶直接協商決定電價,
可以將煤價上升的成本轉嫁給用家, 而不用自己硬食.
但近年的現象是直供電價格對比上網電價通常存在折讓,
對電企而言似乎不是好事.

另外國家大力發展清潔能源,
這些清潔能源擁有優先上網的優勢.
對於836而言,
公司的對策就是加大清潔能源的投資.
現時公司可控發電裝機容量為50,022兆瓦,
其中火力發電運營權益裝機為31,482兆瓦，佔比75.6%
可再生能源運營權益裝機合共10,148兆瓦，佔比24.4%
雖然火力發電仍佔比甚多, 但若看盈利能力的話已經差不多追平.

而公司預期下半年將繼續加大風電的投資

本集團今年風電和光伏項目並網目標約3,500兆瓦。於2020年6月底，在建風電權 益裝機容量為4,771兆瓦，在建光伏權益裝機容量為8.7兆瓦，在建水電權益裝機 容量為107兆瓦。今年下半年本公司將全力以赴推進風電項目建設，力爭於年底 前完成建設目標。 預計2020年現金資本開支約為240.0億港元，其中約190.0億港元用於風電場、光 伏電站及水電站的建設；約30.0億港元用於火電機組的建設；約10.0億港元用於 燃煤機組的技術改造；約10.0億港元用於煤礦的基建。

公司於2019年底可再生能源裝機容量合共9420兆瓦.
截至2020年6月30日, 可再生能源運營權益裝機合共10,148兆瓦
換言之, 下半年應該還有 3500 - (10148 - 9420) = 2772兆瓦

雖然不知道在建機組的進度,
但在疫情減緩和新建機組投產的情況下,
下半年的情況應該比上半年好,
簡單估算，只將上半年稅前盈利*2可得2020稅前盈利約有120億
每股盈利約1.88元，維持約4成的派息比率，
那麼今年派息應該有0.75.

唯一美中不足是應收帳大升，由去年147億大升至今年195億
原因是要待政府審批才可得到再生能源的相關補助。
業績後股價的下跌亦可能是這原因
但當然亦可能只是純粹的獲利回吐

個人認為還是一份不錯的業績。
但這類股份的政策風險不少，上網電價由政府指導，
煤價上升時盈利會大受影響，而清潔能源始終依賴政府補貼，
日後補貼下降亦會打擊盈利能力。
個人持股成本約7.77，於業績後減持一半獲利@9.58.

停止月供盈富基金(2800)

自2018年3月開始, 個人開始了月供盈富基金. 詳情可看

http://seekingvalueandinvestment.blogspot.com/2019/01/2800.html

平均成本26.7, 以現價25.34計, 組合埋單-4.91%

年化的收益率是-1.6%

若每年只月供盈富基金的回報就比得上個人主動投資, 

以我懶人的個性大概不會為投資浪費心機. 每月固定買入2800就好了.

但事實上沒有.

月供股票或指數基金的精髓在於平均成本法.

因為每月定額的投入, 在資產價格相對便宜時多買, 在資產價格相對昂貴時少買, 

長期下來能有效降低成本. 

題外話: 每月定量買入雖然也能平均成本(如每月買一手2800), 

但長期下來, 其成本會比定額買入來得高, 因為harmonic mean <= arithmetic mean

但月供股票只提供一種機械式的操作手法去降低持股成本，

並不保證相關持股日後的表現。

而月供指數基金的邏輯在於以低成本買入具廣泛代表性的公司，　

一來不會有倒閉的風險, 二來可以賺取到地方的經濟成長／市場的平均回報。

歸根究底，背後獲利的邏輯是資產背後的經濟體前景如何。

當然，世界經濟穩步向前，股市亦是一個正和的遊戲，

大部分地方的指數都應該會隨日子上升。

但當中亦不無反例，如90年代的日本, 

當你在90年代任何時候買入日經平均指數, 往後十年都幾乎不能獲利.

人生有幾多個十年?

說回盈富基金，

當初投資時，其實覺得標普500會是更好的選擇，

畢竟這是股神巴菲特指明的一個指數。

但當時還未有美股account, 港股3140的成交量又太低，

於是選擇了盈富基金。

正如之前所說，

大部分地方的指數都會隨該地經濟成長長遠向上，

所以盈富基金仍不失為一個長線的選擇。

可是人算不如天算，2018年以來

貿易戰、疫情、國安法，

以至現時美國取消香港的特殊待遇。

香港的前景變得前所未有的不明朗。

以個人粗淺的理解

香港是中國境內最接近西方文明的地方，

由剛開始做轉口, 到過去幾年成為了外資投資中國的窗口, 

香港始終扮演著一個投資中國市場的一個跳板，

但在未來是否仍可一直保持下去？

個人沒有確實的答案，

那麼我個人的選擇是暫停月供盈富基金。

當然這只是我個人的選擇，不一定對

或者說我更希望我錯。

尤其是現時恆指的估值處於歷史上的低區間，

疫情過後會有反彈唔出奇。

但考慮到月供計劃應以長期的目光看，

既然不確定，就不下注了。

像當初沽清了重倉股互太一樣，

http://seekingvalueandinvestment.blogspot.com/2018/10/274.html

6蚊沽清後業績對板，股價又升了一波，

但現在回頭看，當時的決定是正確的。