2023半年結

在去年組合經歷了達三成的回撒後，今年組合終於迎來了一個似樣的反彈。

只是組合仍未能回到2022年初的高位。

今年仍然貫徹之前的投資計劃，繼續往組合加入新資金，

只是新資金主要用作買債，過去半年在股票倉位上是0操作。

雖然如此，但感恩還是比標普好就是了。

個人組合回報YTD： 29.96%

同期標普500指數 YTD： 16.38%

納指YTD：32.74%

組合現金：10%

雖然30%的ytd算是不錯，但因為去年也蝕了30%，實際上是仍未回復去年的損失。

因為0.7*1.3 = 0.91!!!

但仍比個人預期的復原時間要快，是因為資訊流通令經濟的週期變短嗎？

無論如何，因為chatGPT的火熱，帶動了一眾AI概念股，

組合中Nvidia, AMD, TSM, Adobe, Microsoft都算是受惠股，算是踩中了風口。

NVDA, AMD, TSM

正如在上一篇文中提到，晶片行業競爭激烈，

在摩爾定律下，晶片性能每18個月就番一倍。

性能的優勢很快就會被超越，要構造一個護城河是十分困難的。

而黃仁勳憑藉對CUDA的持續投資，慢慢形成了軟硬融合的生態，

這樣才能在競爭激烈的市場持續保持領先的市場份額。

而AMD雖然也在做CUDA的兼容，這樣才可以說服客戶轉移過來，

但兼容跟原生支援本來就是兩碼子的事。

無論如何，蘇媽亦是聰明人，明白不用跟Nvidia硬拼，

AI市場這麼大，總會容得下頭部幾位玩家。

至於TSM, 沒什麼好說的，我想若不是地緣政治的風險，

股神也不會沽售吧？

AAPL

持股已超過5年，正如股神所言：如果你不願意持有一隻股票超過10年，

那就連擁有它10分鐘都不要考慮。

現在的蘋果仍然健在，而且仍繼續在創新，不僅推出M系列的晶片，

也推出Vision Pro，更重要的是android並沒有取代iOS，

每年仍有不少人要換手機，而AAPL亦有大把的鈔票進行回購。

至於蘋果的賺錢能力有多誇張？看看近年的ROE就知道。

我記得我買個時仲係40%左右。

完美醫療（1830）

由於已大幅減持港股，所以擺在港股的心力自然減少。

最近受惠於開關跟經濟復常，完美醫療最新業績顯示

2023財年收入按年升2.9%，純利升3.4%, 達3.16億

下半年反彈趨勢明顯，明年應該也會有不錯的表現。

AEON (900)

剛發佈的23年首季業績顯示收入按年上升36%，達3.8億

撇除減值準備前的營運利潤1.77億，按年上升39%

雖然減值準備稍有上升、主要因為低基數效應.

減值準備佔收入的18%、跟疫情前18/19年差不多。個人不太擔心。

因為減值準備上升、盈利增長跟不上收入增長，

但仍有0.97億元利潤，同比上升17%

每股盈利23.16港仙。

相信本年度不難維持每股0.44的派息。

另外值得留意的是每股淨資產達

9.3元，若以每年賺0.88算，ROE約9%

雖然不是什麼厲害的數字，

但維持每股0.44的派息應該沒問題。

此股自2018起便一直持有、

當初買入息率約6厘，平均成本跟現價差不多

大概賺了個股息。

另外亦在組合中加入美國短期國債，

平均息率4-5%，平衡一下組合風險/回報。

展望下半年

市場普遍預期今年標普500的盈利大概跟去年持平，

以現時標普4500點算，forward PE約20倍左右，比過去5年平均18.6倍更高，

個人認為這樣的表現大概反映了市場某程度上priced in了來年的減息

或是預期了來年的盈利復甦。但事實是否如此，我不知道。

但至於對半導體版塊而言，根據美光，TSM跟Nvidia的給出的訊息，

半導體最壞的情況似乎已經過去。

回顧上半年，表現最差的是能源版塊，

但反觀2022年，能源版塊可說是一枝獨秀。

投資的風口不停轉，要是追逐每一個風口，最後只會一事無成。

正如今年的Nvidia，不是因為僥倖踩中了AI的狂潮，

而是背後十年的堅持，

至於最後能否成功，只好交給幸運之神。

Nvidia是泡沫嗎？

近日Nvidia出完FY24Q1業績後股價大漲，

單日升超過兩成，市值一舉升至接近一萬億。

若以歷史市盈率算，PE>220. 

那麼NVDA就是泡沫了嗎？

FY24Q1業績:

收入7.19b, 按年下跌13%

毛利率64.6%，按年下跌1%

營業利潤率29.8%，按年上升7%。

營業利潤率上升主要是因為去年有筆1.35b收購有關的支出，

若扣除相關成本，去年實際營業利潤率達38.8%

半體導版塊週期明顯，Nvidia營業利潤率由於18%至38%不等。

去年在居家娛樂跟挖礦需求達到頂峰後，營業利潤率亦由最高38%一直下降。

細看收入構成：

發現雖然整體收入按年下降了13%，

但當中數據中心業務按年升14%，達4.28b

管理層解釋是因為雲端供應商加大採購以及強勁的互聯網企業需求。

例如Bloomberg, ServiceNow以及Adobe，都會用自己的數據去訓練模型。

至於真正令股價爆升的原因在於對Q2業績的指引

根據指引，11b的收入預期相當於按年增長64%

營業利潤4.83億，或44%，有望創歷史新高。

而管理層在電話會議中表示下半年收入將會substantially higher than H1. 

粗略估算一下全年的業績，收入7.19＋11＋11＋11 ＝40.19b

假設營業利潤維持於44%，營業利潤將有17b.

相當於按年增長4倍，比FY22增長70%！

業績爆發的背後

很多人說NVDA踩對了AI的風口，業績才迎來如此爆發。

但其實不然。

半導體市場的競爭非常殘酷，不但研發週期漫長，而且面對眾多競爭對手。

AMD, Intel不用說，也有來自其他類型晶片的競爭例如ASIC跟FPGA。

當你造出一塊性能卓越的晶片時，不久就會有差不多的產品現世而且價錢便宜一截！

這樣的產品完全說明了何謂商品化。

但在這樣的環境下，NVDA能佔有顯示卡市場8成的市佔率，

背後原因值得深究。

CUDA

要脫離商品化，產品必須要做出差異化，而且是競爭對手不容易模仿的。

而CUDA framework就是NVDA的答案。

早在15年前，Nvidia就已經在研發一種讓GPU俱備更廣泛用途的編程架構。

而CUDA終於在2007年首度推出。

一般而言，軟件開發人員寫的程式會經過編譯轉換成能讓機器讀懂的機器碼。

而CPU會根據編譯出來的指令執行動作，過程中沒有GPU參與的位置。

但CPU並不擅長多工處理，CPU擅長快速處理一系列複雜的指令，

而GPU擅長同時處理很多個簡單的指令。

正正是這種差異，使得GPU更適合用於Computer Vision或AI的領域。

但過程也不是一帆風順，開發這樣的一個架構必然使產品成本上升，

而且市場初期受眾甚少，可能只有科研圈內少數會有興趣，

可謂是一個雞先定蛋先既問題。

但去到現在，CUDA除了支援最初的C/C++外，

也支援TensorFlow或PyTorch這類現時最流行的Deep Learning Framework.

因此要做AI, Nvidia的display card即使不是唯一選擇，恐怕也是預設的選擇。

近日以歷史上最快速度達到一億用戶的ChatGPT, 背後使用的也是Nvidia的顯卡。

難怪Nvidia的CEO黃仁勳有底氣說出Nvidia就是AI這樣霸氣的言論。

NVDA的護城河及未來的競爭格局

在chatGPT爆紅後，業界似乎發現AI不止可以用來下棋，

而是實實在在的改變了人們的生活，自然會有不少人想進來分一杯羮。

Amazon, Google, Meta跟Microsoft都紛紛宣布研發自己的AI晶片，

AMD亦將於下半年推出MI300主打數據中心AI應用的APU。

在computing framework方面，AMD也推出自己的ROCm框架。

但個人認為要追上Nvidia仍有很大距離。

Google的TPU仍只限於自家用，而且也有繼續跟Nvidia買H100.

AMD要說服別人使用，除了要擴大自己的installed base，

也要積極培養一班懂ROCm的開發人員。

對於企業而言，即使轉用ROCm可能成本較低，

但亦要考慮兼容性的問題，難度不少。

總結

要是估計沒錯的話，Nvidia在未來兩三年應該還是會維持這種暴利的狀態。

但再之後競爭的格局會如何就難說了。

要發展成一個生態系統很難，而Nvidia正正做到了這點，

AI亦大概率會在很多方面改變我們的生活，現時還是早期的階段，

所以還是繼續佛系持股。

當初買Nvidia時還是看輕了CUDA的影響，

這次業績亦大超我個人預期，能踏上這一次AI的狂潮亦有不少運氣成份。

巴菲特說得對，投資不必鬥難，只要投資自己看得懂的企業就好了。

另外就是要長期持股，找到一條夠長的跑道的話，只要靜靜等待複利效應好了。

半導體逆風下的AMD

AMD在2 May公佈FY23 Q1的業績，盤後直接暴瀉9%, 

作為苦主之一的我自然要認真研究下到底發生了什麼事。

收入5.3b, 按年下跌9%

毛利率50%，比去年同期下跌3%

經營利潤率21%(若看GAAP的話更是負數), 比去年同下跌10%

拆開業務來看：

當中數據中心的收入增長可謂斷崖式的下滑。

在AMD FY22Q2我曾經寫道：

接下來是個人最感到困惑的一部分--來年展望。

Gaming console自推出以來已踏入了第二個年頭，

根據之前經驗，Gaming Console的銷售高峰期應出現在第三、四個年頭，

所以個人並不太搶心來年Gaming的表現.

而Embedded跟Data Center更應該是增長的主力，

應可抵消Client業務的不濟。

市場預期來年收入增長1X%，個人認為還算合理，

但更進一步的預測只有等FY23的展望出爐。

怎料數據中心的增速竟由上季度+42%大幅下跌至0.15%!

Lisa Su在說法會提到主要原因是企業在支出方面更加慬慎，

cloud的收入仍維持按年double digit的增長，

而cloud的毛利率較企業端低，所以拉低了數據中心整體的利潤率。

結果是數據中心跟embedded的業務也沒辦法抵消這個半導體週期的逆風。

值得慶幸的可能是即使收入增長減慢，但仍比隔壁Intel好。

Intel FY23Q1, 數據中心的業務同比下降39%, 收入只有3.7b，

整個版塊更陷入經營虧損。

Gaming方面雖然按下小幅下跌了6%，但主要由GPU滯銷引致。

Gaming console的銷量仍是double digit的增長，符合之前個人的推測。

至於Client方面，老實說比我預想中更差。

主要原因在於去庫存和ASP下降。

收入/毛利雙降對公司整體的利潤率構成嚴重打擊。

而更重要的是在個人電腦市場，AMD跟Intel的競爭比我想像中更激烈。

從數字上比較，雖然Intel FY23Q1的Client Computing收入按年下滑38%

但經營利率仍能維持約10%，而AMD則直接跌落負數！

實際上，相信管理層也明白到個人電腦市場是個競爭十分激烈的市場，

AMD在這市場可能並不佔到什麼便宜，

所以幾年前Lisa Su才會將焦點放在數據中心上(因為total cost of ownership?)

展望未來：

就跟台積電的說法一樣，管理層仍預期下半年將會復蘇。

Lisa Su預期全年計數據中心的收入將會按年double digit增長！

因為下半年將會有新產品推出，包括Genoa-X, Bergamo, Siena和MI300.

但就沒有給出全年的指引，因為主要的變數就在於個人電腦跟企業端的情況而定。

個人亂估今年收入應該跟上年差不多，不至於大幅倒退，可能在10%以內。

上年早於@131加注，現在想來是為增長付出了過高的代價。

但股市總是向前看，現在壞消息已出，再沽感覺就慢人一拍。

若多看幾年，embedded跟數據中心仍是商機無限，

而AMD的最大優勢在於全面的產品組合，

例如可以推出APU (CPU+GPU)等產品迎合市場需要。

另外，受惠台積電的製程優勢，AMD的產品在數據中心應該還是很有優勢.

因為數據中心講求Total Cost of Ownership, performance per watt.

都是隔壁Intel的弱項，除非Intel在製程上急起直追，或者全面轉投台積電的懷抱。

投資路上總會看錯，買錯或賣錯，

只有在過程中不斷學習，這樣才能對於企業的價值更有把握。

Young man knows the rules, the old man knows the exceptions

 Young man knows the rules, the old man knows the exceptions Ref:- https://steadycompounding.com/investing/djco23/

標題是取自查理蒙格最近於Daily Journal週年股東大會的訪問.

整段訪問全長兩個多小時，看完感受良多。

以下分享個人印象最深刻的幾點：

1. 股票到底應該佔一個人的淨資產多少，才算是一個合理的比例？

我跟身邊幾位朋友都問過差不多的問題。

既然股市的歷史規律總是牛長熊短，又以各類資產類別當中又以股票的長期回報最好。

那麼長遠來看，股票應佔你的資產配置100%才算是一個合理的選擇，甚至是150, 200%!

為什麼要配置一些長期回報較低的資產呢？

另一方面，股票市場又是一個競爭十分激烈的市場，

查理在訪問中透露大部分基金經理都無辦法長期跑贏市場，更何況是散戶？

股票的收益長遠來看的確十分豐厚，但大部分收益都來自少數倖存的企業。

以散戶來說，要長期在股市取得合理回報，除了要避免選錯股，也要避免中途被震走。

當然，沒被震走但選錯股的話，市場回報都唔關你事。

相信經歷過2022年跌市的各位讀者而言，自然是切身體會。

對於此，個人的解決辦法只有盡量分散配置各版塊，

以比重的分別企圖爭取一個比大市略好的回報。

懶一點的話，指數基金也是一個解決方法。

當然，查理的原話是當你有十足的把握下才重注出擊。

畢竟好公司不多，找到好公司卻只買一點就沒意思。

（查理亦承認無論巴菲特或佢都有槓桿投資，的確違反了他長期叫人唔好用槓桿既講法

所以先有個句Young man knows the rules, the old man knows the exceptions）

2. 巴菲特的老師Ben Graham一直提倡價值投資，但他個人半數以上的財富來自對GEICO的    投資

在投資的路上，最怕就是隨波逐流，缺乏獨立思考。

因為市場上𣊬息萬變，不能一本通書睇到老。

在Ben Grahami的年代，資訊不流足，往往可以找到市帳率低於一的煙蒂股。

但現在基本上已是完全不同的世界，即使巴菲特亦要買科技股，投資只能一直與時並進。

3. 好的生意模式>好的管理層

Sometimes. Coca-Cola was run for years by a man with a very severe mental impairment. And the director says that somebody was drunk [indiscernible] year after year. Now that’s my idea of a wonderful business that you can be mentally defective and run it pretty well. That was Coca-Cola in its heyday.

不解釋。

個人覺得蘋果其實有少少。搵個傻既上去，只要年年出到iPhone照樣會有一班人埋單。 

蘋果的outstanding share從巴菲特入股的2016年22b, 

一直下降到現在15.96b, 下跌超過27%

收入從215b一直升至現在394b, 

營業收入從59b上升至2022年114b.

當然，沒有公司可以一直稱覇，正如當年的柯達，被數碼相機的出現淘汰。

但反觀蘋果，一眾國產手機的威脅解除，而手機亦是人們的必須品，

未來幾年應該還是可以躺著賺錢。

4. self-insurance.

你的保費其實是其他人意外的收益，而其他人經常會出意外！

要是能夠自己管理風險，就能夠避免這種浪費！

意思是不幸屋企發生火災保，就自己支付吧！

由一個保險公司的老闆口中聽到這些說話，感覺有點新奇。

遲來了的台積電FY2022業績

最近雖然大市持續向上，但個人懶開有條路，即使有睇業績報告都唔多想出文。

所以遲左咁多，不過都係寫低有個紀錄會好啲。

2022年全年收入美金75.9b，上升33% 

毛利率59.6%(FY21:51.6%) 

營運利潤率49.5%(FY21:40.9%) 

每股ADR盈利$6.57 (FY21:4.12) 

說法會的重點整理：

1. 預期整體2023年半導體市場（記憶體除外）會下降約4%，代工業下降約3%，但以美元計，TSM會預期會有輕微增長。
2. 2023上半年收入下降中至高單位數，下半年同比上升。
3. 維持長期毛利率指引53%, ROE>25%
4. 2023(及往後幾年)研發費用將會同比上升20%，將佔全年營收比重上升至8-8.5%(FY22:7.2%)
5. 2nm 2024試產，2025量產
6. 2023 CapEx 32b-26b

估值方面：

管理層預期2023Q1的operating margin約41.5%-43.5%（assume USD/TWD:30.7)

個人預期下半年因為收入回升，營運利潤率將會有所改善。

但因為R&D的費用增加，保守點算，就當全年的營運利潤率只有42%。

那麼假設收入不升不跌，營運利潤率下降了15%(42/49.5-1), 

利潤估計按比例下跌，則只有5.58.

但2024年將會反彈。

雖然現時各大科企紛紛宣布裁員，但另一方面卻在加大對AI的投資。

早前微軟的CEO就宣佈將會在全線產品上加入與chatGPT同等級的AI功能。(ref:https://www.youtube.com/watch?v=UNbyT7wPwk4)

Google相信亦會於稍後時間推出>20款AI tools以迎戰微軟的AI攻勢。

而AI運算需要的正是先進的晶片，這樣的大趨勢似乎看不到逆轉的現象。

至於利率方面，現時市場預期的終端利率不是5厘就是5.25厘，

而十年期的美債只有3.5厘。

若然相信長期利率水平可以企在5厘以上，

那麼現時市場上以3.5厘買入十年美債的投資者應該是傻瓜。

以現時股價93算，今年的forward PE約16.67倍，仍不算高，

更何況2024或以後3nm帶來的收入表現值得期待。

利申：重貨

2022年結--遲來了的股災

2022個人的投資組合回報: 

2022: -30.33% 

2021: +36.2%

2020: +21.5%

2019: +9.7%

2018: +4.65%

2017: +29.8%

SP500: 4766.18 > 3839.5 (-19.44%) 

Nasdaq: 15644.97 > 10466.48 (-33.1%) 

HSI: 23397.67 -> 19,781.41 (-15.46%)

個人持股：

Stock	portfolio %
MSFT	14.11%
VOO	13.78%
AAPL	12.74%
TSM	11.69%
AMD	8.26%
ADBE	6.60%
NVDA	4.30%
AMZN	3.30%
NTDOY	3.58%
DDOG	2.88%
TSLA	0.72%
1830	5.15%
0900	2.36%
Bond	portfolio %
US T Note 0.125 JUL31 23	9.55%
US T Note 0.125 APR30 23	0.97%

2022不論是投資上還是個人生活上都是不容易的一年。

投資上固然損失慘重，-30%的回報足夠把前兩年的盈利都回吐出來。

而個人生活上離開了舒適圈，離開了一份穩定薪水不錯的工作，算是換了跑道。

正如巴菲特所言--退潮時才知道誰沒穿褲子。

投資生涯長達幾十年，隨便想想便知道總會遇上一兩次股災的。

事實上也比我預想的來得遲！

由2018年特朗普開打貿易戰，2019年反送中到2020年疫情，

誰也想不到標普500竟然可以由2019年頭27xx升到2020年尾37xx!

2021更是創出新高47xx!

馬後炮的話當然可以說是零息環境催生出資產泡沫，

但這樣說的人應該反問一下自己，

既然知道，為什麼在2020 FED宣佈無限量寬時沒有全力買進？

回想當年自己是懷著戰戰兢兢的心情在加碼，

因為不知道會否出現傳說中的第二隻腳，會否有終極一跌？

經濟真的沒問題嗎？股市是否已反映了全部不利因素？疫情會否有更壞的變種？

同樣的問題，似乎現在也適用，通漲真的見頂了嗎？

股市是否已經反映了經濟下行的不利因素？還是會有終極一跌？

以上的問題，我全都沒有答案。

但仍然堅持著自己的投資計劃，

就是每年加碼買進，維持一個well diversify既組合。

相信Time in market 勝於Time the market. 

突然想起幾年前玩過的一個小遊戲--2048

就是不斷上下左右移動版塊，相同的數字會合成直至合出2048來。

其中一個心得就是禁用其中一個方向，盡量只以下左右移動。

在投資上，個人亦甚少沽出持股，多數只是在換馬，

確保每年在股市上的expouse都比上一年大。

背後的邏輯是假設股市長期向上，只要維持住一個足夠分散的組合，

即使經濟股災也不賣出持股，長期來看，回報應該還是不錯的。

若對自己選股沒信心，買入SP500，長期的回報應該在6-8%，

若選股較好的話，可能會較高，反之亦然。

選股方面：

141買入的台積電自然是貴得很，面對PC產業的週期疊加利率上升，

股價大幅下跌4成。但個人相信管理層所講的半導體超級週期，

HPC的需求雖稍有放緩，但放眼未來，AI的發展大大推升了對算力的要求，

而企業向雲端轉移的步伐亦不會停下來，而電動車的發展亦大大提升對半導體的需求。

即使連踏入平台期的流動電話亦因為5G的原因大大提升了矽含量。

管理層預期2030年代工產業將會是一個上萬億的市場，台積電就佔了半壁江山。

另外，台積電的資本支出算是一個營收的先行指標。

雖然最近稍微下修了2022的CapEx至360億美金，但亦是數年內最大的一筆支出。

管理層並不是預期有很大的需求而決定去建廠，而是已確定了訂單才會建廠。

只計頭三季，公司已獲利驚人的$4.75/ADR, 個人此前預估只有4.738.

全年計的話>6.5應該問題不大，這個一來forward PE只有不到12倍。

來年的話考慮到產能利用率下修，下游廠商去庫存的影響，

個人估計收入只會輕微上升約10%，而因為3nm開始量產疊加美元匯率或會下跌，

盈利或許只會持平或輕微上升。

但始終巨額的資本支出擺在這裡，個人不太相信管理層會做蝕本生意。

或許--蹲下來是為了將來跳得更高。

其餘操作都對回報沒什麼大影響，算是小買小賣。

倒是買了美國國債。多得FED連續加息，國債也有4厘以上的回報，

算是資金的另一出路。

展望2023

人們常說無限量QE不會沒有後果，通漲總有一日會來。

對此我是不認同的，原因是2008金融海嘯的經驗。

通漲的確任何時候都是貨幣現象，過多的金錢追逐過少的貨品，物價就會上升。

但前提是money velocity保持不變的情況下。

過去美國大印鈔票，但大部分於銀行體系內流竄，加上中國大量生產的廉價貨品，

所以通漲一直沒法上升。

但現在全球化的供應鏈被打斷，要求的是確保供應鏈安全，

這樣一來通漲的壓力就會轉移到國內的工人身上，

出現工資-通漲的螺旋。

正如Howard Marks最新的備忘錄指出低利率的環境或許已一去不復返。

但我認為不必過分悲觀，因為即使將來零息的資產盛宴不再，

但2-4%的利率亦不至於壓死好的公司。

過去一年市場大幅下跌不是因為幾個巴仙的利率，而是加息的步伐太快。

畢竟過去市場亦不是沒有經歴過4-5%利率的時候。

至於經濟衰退，正如曾經的首富Elon Musk所言:

Yes, but this is actually a good thing. It has been raining money on fools for too long. Some bankruptcies need to happen.

Also, all the Covid stay-at-home stuff has tricked people into thinking that you don’t actually need to work hard. Rude awakening inbound!

 共勉之。

通漲與組合近況

近日因私事繁忙，不單止連blog無打，甚至連股市都睇少左。

反正都係跌跌跌，已經麻木。

組合YTD(11/14): -28.31% 

可以見到由下半年開姑，組合跑贏納指變做同納指睇齊，反映操作上有唔少改善空間。

組合持股：

Stock	portfolio %
AAPL	14.04%
VOO	13.74%
MSFT	13.90%
TSM	11.08%
AMD	8.82%
ADBE	6.40%
NVDA	4.59%
AMZN	3.78%
NTDOY	3.39%
DDOG	3.09%
TSLA	1.10%
1830	3.80%
0900	2.26%
Bond	portfolio %
US T Note 0.125 JUL31 23	9.09%
US T Note 0.125 APR30 23	0.92%

主要的操作

1. 清空了領展823.

將餘下佔倉位幾個%的領展清倉@54.75, 領展對比起其他房託一直較貴，

主要是派息年年增加的神話。

過往做屋邨商場翻新，便能做到每年派息增加，是房託的皇者。

但近幾年領展商場的租金差不多已是市場水平，租金升幅受限，

逼使管理層向外發展。譬如最近澳洲的收購，租金回報率約5%（未扣債務成本）

而領展現價約5.7%, 只能說現價是合理，畢竟現在定期也收4厘幾，

麻煩點買美國國債亦不難做到4厘以上的回報。

除非閣下真的看好香港的基本面，畢竟現在領展仍有7成租金收入來自香港，

個人就選擇清倉，留返d cash睇下有冇更好機會。

2. 買入美國國債

其實講試下買債都講左幾年，今次加息算係一個機會。

一來減低組合波動性，二來亦趁機了解下債券的玩法。

買入了US T Note 0.125 JUL31 23@96.8757跟US T Note 0.125 APR30 23@98.407，

分別是下年7月及4月到期的T-Note, 票面利息0.125, YTM大概4.65%和3.67%。

過往低息環境下，資金沒有出路。

現在即使定期亦不難做到4厘以上回報，亦不用擔心股債上上落落

這類穩定收益產品更具吸引力。

踏入下半年，組合沒其他大變動，

都以輕微減倉為主，組合時現仍有約20%現金。

只怪自己年頭時太少看加息的力度跟通漲的持續性。

另外重倉半導體亦是組合跑輸的另一主因。

展望未來，通漲亦是主導未來市場走勢的最重要因素。

正如近日市場再度傳出FED將會減慢加息步伐就足以令市場出現單日>5%的漲幅。

至於未來的通漲，個人還是保持樂觀。

個人始終認為這次通漲有太多偶然的因素，

譬如俄烏戰爭，疫情打亂供應鏈，拜登的財政刺激政策等等，

但撇除這些，通漲要持續的最重要的因素仍在於人工的上升。

只要沒有出現人工-通漲的惡性循環，通漲終會下降。

-28%當然不是什麼好成績，亦間接說明了持續跑贏市場有多難。

但另一方面，即使投資SP500， YTD亦-15%。

個人認為年輕時發生股災總比年老時更好。

因為有主動收入不用低位套現支付生活費。

投資是一場馬拉松，比的不只是誰更快，也比誰更有耐力，

共勉之。

談談AMD FY22Q2業績

最近私事煩忙，一直沒空寫blog, 甚至連股市也少看了。

但每日總有一群人會進來看看有沒有更新，感謝支持。

個人個倉都冇咩特別，無咩操作，YTD -15.48%

比SP500差但比納指好少少。

說回AMD這份業績。

GAAP Quarterly Financial Results

	Q2 2022	Q2 2021	Y/Y
Revenue ($M)	$6,550	$3,850	Up 70%
Gross profit ($M)	$3,028	$1,830	Up 65%
Gross margin %	46%	48%	Down 140 bps
Operating expenses ($M)	$2,508	$1,000	Up 151%
Operating income ($M)	$526	$831	Down 37%
Operating margin %	8%	22%	Down 14 pp
Net income ($M)	$447	$710	Down 37%
Earnings per share	$0.27	$0.58	Down 53%

Non-GAAP(*) Quarterly Financial Results

	Q2 2022	Q2 2021	Y/Y
Revenue ($M)	$6,550	$3,850	Up 70%
Gross profit ($M)	$3,538	$1,832	Up 93%
Gross margin %	54%	48%	Up 640 bps
Operating expenses ($M)	$1,562	$909	Up 72%
Operating income ($M)	$1,982	$924	Up 115%
Operating margin %	30%	24%	Up 6 pp
Net income ($M)	$1,707	$778	Up 119%
Earnings per share	$1.05	$0.63	Up 67%

若是看GAAP的話，數字會難看很多

主要是因為Amortization of acquisition-related intangibles(無形資產攤銷)

這是以溢價收購所產生的一個會計項目，應該還會在年報上好一陣子。

但由於並非是實際現金的支出，所以就先略過不理。

重點是重新劃分的業務分類：

數據中心跟Embedded已佔了總收入的四成，

而數據中心更按年增長83%

至於Xilinx的收入被劃分在Embedded這裡, 翻查去年同期Xilinx的財報

發現去年同期收入8.79億，比上上一年增長21%

今年被收購後，增速亦沒有放慢的跡象。

至於另一個值得留意的就是加密貨幣崩盤對顯卡需求的影響，

畢竟隔壁Nvdia就發了盈警。

但從數字看，Gaming的收入卻按年上升32%，為什麼？

Gaming的收入包含了散裝GPUs(非Data Center用)跟客製化SoC(PS5, XBox X)的Sales,

對比Q1業績(以舊分類看）

Computing and Graphics收入28億，包含了現在被分為Client的收入21.24億，

也就是說散裝GPUs收入若6億(28 - 21.24)多一點，只佔整體收入一成左右。

換言之大部分Gaming的收入增長來自Gaming Console的熱賣。

根據分析員會議的說法，

So I would say that on the Semi-Custom side, let's take that first. The console business has been very strong. So I would say it's a strong cycle. Overall, we were more supply constrained in sort of last year

We've been able to get additional supply for that. I think there's continued belief that it's a strong cycle for the consoles. We expect consoles to peak in the third quarter, and then the normal seasonality

We do expect, as we go into the fourth quarter, though, that we'll see some sequential increase in that business because we'll have new products that are launching in that time frame. So those are the puts and takes. I think overall, as a segment, we continue to believe gaming is a long-term secular driver. There are some sort of short-term dynamics here in the PC market that we're dealing with. 

因為Q4將有新架構RDNA3的GPU推出，預計雖然console的銷量會有季節性影響，

但整體Gaming的收入將錄得按季增長。

至於Client業務，Lisa Su亦承認整體市場情況比原先估計差，

可能由原先high single digit跌幅下修至mid-teens.

但只針對整體市場，AMD因為集中高端notebook，受到影響較少。

對於這份業績，個人感覺是收貨，亦有把握今年AMD實現263億的收入目標。

non-GAAP eps粗略估計在4.3左右，現時forward PE~22X.

接下來是個人最感到困惑的一部分--來年展望。

Gaming console自推出以來已踏入了第二個年頭，

根據之前經驗，Gaming Console的銷售高峰期應出現在第三、四個年頭，

所以個人並不太搶心來年Gaming的表現.

而Embedded跟Data Center更應該是增長的主力，

應可抵消Client業務的不濟。

市場預期來年收入增長1X%，個人認為還算合理，

但更進一步的預測只有等FY23的展望出爐。

而半導體市場週期性很強，一般兩三年繁榮，接下來一兩年就會陷入萎縮。

Ref：Deutsche Bank Research

接下來很有可能於2023年左右半導體產業會進入調整期。

屆時AMD可能會出現盈利上升但股價下跌的情景（估值下修）。

今年年頭高位加注半導體相關股票，半年下來吃了不少苦頭。

但將時間拉長來看，半導體產業的前景仍十分良好。

電動車，AI，IoT等等都會推升半導體的需求，

未來一兩年的低谷在漫長的投資生涯上應不算什麼時間。

個人仍維持佛系的持股，買高了的話就以時間去換空間。

畢竟手上仍有現金的話，遠不至於要以賣股籌資金。

2022半年結

若2021是反彈之年, 那麼2022就是重估之年.

在聯儲局決定加息控制通漲之後, 資產價格經歷了重大的調整.

高估值的個股從高位下跌6,7成的比比皆是.

Elon Musk說美國會在2022年經歷衰退, 但衰退是好事, 

因為可以清洗那些無盈利, 經營不善的公司.

個人組合回報YTD: -25.25%

同期標普500指數 YTD: -21.08%

納指 YTD:-30.34%

組合持股: (現金: 18.37%)

Stock	portfolio %
MSFT	12.49%
VOO	12.27%
AAPL	12.09%
TSM	11.57%
AMD	8.79%
NVDA	6.70%
ADBE	6.47%
AMZN	5.64%
DDOG	3.37%
NTDOY	3.33%
TSLA	1.79%
1830	9.57%
0823	3.63%
0900	2.29%

蘋果(AAPL)(-):

最近減持@141.45, 基本上將2021, 2022加注的倉位都減回去.不是不看好它的長遠前景.

只是覺得最近中國經濟放緩, 看淡大中華區的iPhone銷量, 因此於下季業績前先行減持, 

看看能否低位補回.

微軟(MSFT)(+):

FY22 Q3的收入上升18%, 達49.4b

營業利潤上升19%, 達20.4b, 營業利潤率達41.3%

淨利潤上升8%, 達16.7b.

淨利潤上升較少主要因為2021有一次性的稅務收益($620mil)和匯率的影響.

業績良好但股價由高位下跌25%, 現時FY22的forward PE只有26, 27倍.

雲計算仍是大趨勢, 起碼未來幾年都不會有大問題, 

算是其中一隻在經濟衰退中會有好表現的公司.

台積電(TSM)(+), AMD(AMD)(+), Nvdia(NVDA)(+):

年初至今, 費城半導體指數下挫超過3成, 連帶台積電的股價亦跟隨下挫.

當中AMD, NVDA更接近腰斬. 

市場認為半導體是一個週期性很重的版塊, 主要是因為半導體的產業鏈很長, 長鞭效應明顯.

疫情期間居家辦公的需求激增, 加上供應鏈問題, 實際需求被放大, 

現在人們重返辦公室, 消費從IC產品轉向服務, 加上加息收水, 

市場憂慮半導體版塊將迎來週期性拐點.

與此同時, 台積電上修了未來數年的營收指引, 由10-15%, 上修至15-20%. 

而AMD在最新的Analyst Day亦給出最新的財務模型, 預計未來3-4年收入增速約在20%.

估值上, 個人無論AMD或TSM, forward PE都只有15-19倍, 

很難想像公司預計未來幾年的收入增長都在15%以上. 

到底是半導體週期的拐點還是如公司管理層所言進入了一個新的結構性增長階段?

我個人傾向相信後者.

ADOBE(ADBE)（＋）:

在最近FY22 Q2的業績公佈後雖然整體收入/盈利都符合預期，

但因為Q3的指引較差並且下修了全年的收入預測，導致股價大跌至350.

實際上，公司只輕微下修了全年收入預測由17.9b => 17.65b,

要是按adjusted的數字(adjust for 1 extra week + constant currency), 

各業務的增長還是跟之前一樣，況且現在股價已下跌了不少，

現階段減持似乎不是一個明智的選擇。

另外任天堂(NTDOY), DataDog(DDOG), Tesla(TSLA)都有加倉。

回顧上半年，操作上犯錯不少，尤以141高追台積電成為表表者。

再一次證明自己並不具備time the market的能力。

但若閣位看倌以我的操作作為反向指標倒也未嘗不可（笑）。

深究原因，不外乎自己低估了這次加息的力度和速度。

首先是我認為通漲主因是供應鏈和能源因素，加息對應的是需求面。

以加息對抗對抗通漲給人一種治標不治本的感覺。

而鮑威爾亦承認加息對能源價格和供應端的問題影響有限。

事實上，core CPI亦已連續3個月下挫。

只是FED基於種種原因，必須把需求用力壓下去，

顯然不乎合當初認為FED不會以犧牲經濟增長為代價加息。

那麼接下來到底投資者還有沒有理由保持樂觀？

我認為還是有的。

未來的發展誰也不知道，但最差和最好的事件發生的機會總是少數。

大多數情況是在不太差與不太好之間。

作為投資人也沒必要去預測未來，找一個具安全邊際的價位買入去就可以了。

但唯一要避免的應該是在壞消息盡出時，低價沽售手中持股。

至於通漲，我個人還是認為是transitory(笑）

現時通漲高企的一大因素是能源價格，

而能源價格在疫情後竟可升至超過疫情前的水平我也是嚇了一跳。

個人猜想可能是跟過去大家一直對傳統能源under invest的原故。

而現在要增加產能也不是一件容易的事，

將來油價似乎還是易升難跌。

但幸運的是通漲量度的是物價的rate of change.

只要油價不繼續升、通漲慢慢就會回落。

現時FED預期今輪加息將於2023結束，2024甚至有可能減息。

中間可能有經濟衰退也可能沒有，但重要的是閣下投資的公司有能力撐到那個時候。

不要倒在黎明前。