2023半年結

在去年組合經歷了達三成的回撒後，今年組合終於迎來了一個似樣的反彈。

只是組合仍未能回到2022年初的高位。

今年仍然貫徹之前的投資計劃，繼續往組合加入新資金，

只是新資金主要用作買債，過去半年在股票倉位上是0操作。

雖然如此，但感恩還是比標普好就是了。

個人組合回報YTD： 29.96%

同期標普500指數 YTD： 16.38%

納指YTD：32.74%

組合現金：10%

雖然30%的ytd算是不錯，但因為去年也蝕了30%，實際上是仍未回復去年的損失。

因為0.7*1.3 = 0.91!!!

但仍比個人預期的復原時間要快，是因為資訊流通令經濟的週期變短嗎？

無論如何，因為chatGPT的火熱，帶動了一眾AI概念股，

組合中Nvidia, AMD, TSM, Adobe, Microsoft都算是受惠股，算是踩中了風口。

NVDA, AMD, TSM

正如在上一篇文中提到，晶片行業競爭激烈，

在摩爾定律下，晶片性能每18個月就番一倍。

性能的優勢很快就會被超越，要構造一個護城河是十分困難的。

而黃仁勳憑藉對CUDA的持續投資，慢慢形成了軟硬融合的生態，

這樣才能在競爭激烈的市場持續保持領先的市場份額。

而AMD雖然也在做CUDA的兼容，這樣才可以說服客戶轉移過來，

但兼容跟原生支援本來就是兩碼子的事。

無論如何，蘇媽亦是聰明人，明白不用跟Nvidia硬拼，

AI市場這麼大，總會容得下頭部幾位玩家。

至於TSM, 沒什麼好說的，我想若不是地緣政治的風險，

股神也不會沽售吧？

AAPL

持股已超過5年，正如股神所言：如果你不願意持有一隻股票超過10年，

那就連擁有它10分鐘都不要考慮。

現在的蘋果仍然健在，而且仍繼續在創新，不僅推出M系列的晶片，

也推出Vision Pro，更重要的是android並沒有取代iOS，

每年仍有不少人要換手機，而AAPL亦有大把的鈔票進行回購。

至於蘋果的賺錢能力有多誇張？看看近年的ROE就知道。

我記得我買個時仲係40%左右。

完美醫療（1830）

由於已大幅減持港股，所以擺在港股的心力自然減少。

最近受惠於開關跟經濟復常，完美醫療最新業績顯示

2023財年收入按年升2.9%，純利升3.4%, 達3.16億

下半年反彈趨勢明顯，明年應該也會有不錯的表現。

AEON (900)

剛發佈的23年首季業績顯示收入按年上升36%，達3.8億

撇除減值準備前的營運利潤1.77億，按年上升39%

雖然減值準備稍有上升、主要因為低基數效應.

減值準備佔收入的18%、跟疫情前18/19年差不多。個人不太擔心。

因為減值準備上升、盈利增長跟不上收入增長，

但仍有0.97億元利潤，同比上升17%

每股盈利23.16港仙。

相信本年度不難維持每股0.44的派息。

另外值得留意的是每股淨資產達

9.3元，若以每年賺0.88算，ROE約9%

雖然不是什麼厲害的數字，

但維持每股0.44的派息應該沒問題。

此股自2018起便一直持有、

當初買入息率約6厘，平均成本跟現價差不多

大概賺了個股息。

另外亦在組合中加入美國短期國債，

平均息率4-5%，平衡一下組合風險/回報。

展望下半年

市場普遍預期今年標普500的盈利大概跟去年持平，

以現時標普4500點算，forward PE約20倍左右，比過去5年平均18.6倍更高，

個人認為這樣的表現大概反映了市場某程度上priced in了來年的減息

或是預期了來年的盈利復甦。但事實是否如此，我不知道。

但至於對半導體版塊而言，根據美光，TSM跟Nvidia的給出的訊息，

半導體最壞的情況似乎已經過去。

回顧上半年，表現最差的是能源版塊，

但反觀2022年，能源版塊可說是一枝獨秀。

投資的風口不停轉，要是追逐每一個風口，最後只會一事無成。

正如今年的Nvidia，不是因為僥倖踩中了AI的狂潮，

而是背後十年的堅持，

至於最後能否成功，只好交給幸運之神。

持股短評

最近因為太懶有一段日子沒更新網誌，導致瀏覽人數大跌9成。

現在更新一下最近的操作還有談談一些持有個股的業績。

完美醫療(1830)(-)

雖然在半年結時說過剩下倉位會等業績再決定去留，

但近日科網，教育，醫療等版塊接連受到政策打擊，醫美亦有可能成為下一個目標。

現在開始投資者都應該對政策風險有所認識。

另一方面，通關依然遙遙無期，沒有內地客，相信對1830的業績有一定壓力。

於7.12再減持，現時倉位只有14.37%，排第二。

Aeon(0900)(-)

2021年Q1的業績：

                  Q1    Q4    Q3  Q2   Q1

收入(億元): 2.54, 2.49, 2.66, 2.77, 2.97

盈利(億元): 0.97, 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

收入同比減少了，但環比增加了。

另外，盈利上升主要因為減值準備大減，反映信貸質素改善和經濟前景向好。

香港下半年有消費券刺激消費，理應利好Aeon。

根據2021年Q1的業績，每股淨資產8.22，現時pb只有0.59.

如無意外，下半年應該會有所反彈。

但反彈是估值太低而有所修復，只要收入不升，長遠而言也不是一個好的長期投資標的。

於4.9再減持，現時倉位只有2.2%。

美股方面沒什麼操作，個股沒發現特別吸引的投資機會，只好加注VOO@390.

Advanced Micro Device(AMD)

公司於7/27公佈了2021年Q2的業績，收入跟盈利都擊敗市場預期。

收入3.85b, 按年增長99%，毛利率48%，按年上升4個百分點，按季上升2個百分點。

毛利率的上升受益於平均售價的提升以及更高利潤率的數據中心銷售上升。

根據分析員會議：

Looking at our overall data center business, revenue nearly doubled year-over-year and increased sequentially from a high-teens percentage of overall revenue in the first quarter to greater than 20% in the second quarter. We expect data center revenue to continue growing faster than overall revenue based on the strength of our EPYC processors and instinct accelerators, and the significantly expanded engagements we have built with the leading OEMs and largest MDCs.

如此推算出2021Q2來自數據中心的銷售額應達0.77b, 

而隔壁Intel Q2的DCG業務收入6.5b, 以此推算AMD在伺服器市場已佔了約10%的市佔率。

而公司給出Q3的收入指引是4.1b,毛利率48%，

反觀隔壁無論收入還是毛利率的指引都較Q2有所下降，

反映AMD確確實實在蠶食著Intel的市場。

以AMD最新的FY21指引推算，

2021 Non-GAAP的每股盈利應可達2.4/share. 現時forward PE為44倍，

個人認為估值合理。

Nvdia(NVDA)

Nvdia於8/18公佈了公司FY2022 Q2的業績, 再次擊敗市場預期.

收入6.51b, 按年上升68%, 

兩大業務, Gaming收入3.06b, 按年上升85%; Data Center收入2.37b, 按年上升35%.

由上圖可見, 數據中心的增長由上季按年增長80%下修到今季按年35%增長, 

略有放緩的跡象. 反而遊戲業務的增長仍維持在驚人的85%.

主要受益於新推出的RTX 30系列顯卡, 

性能比前一代有顯著的提升, 還附有ray tracing的功能.

據CEO黃仁勳透露, 現時RTX 30系列顯卡的滲透率還只有不到20%的installed base. 

而預計將有約85%的installed base需要升級. 

個人認為增長勢頭應起碼維持到2022年的上半年.

但往後的增長能否撐起現時的估值是個問號.

個人推測今年每股盈利大概率達到每股3.85, 即使如此, forward PE仍>50.

這是我一直不敢加注的原因.

台積電（TSM)

在上一篇文章提到有分析員問到既然公司處於行業的領導地位，

50%毛利率目標是否有提升空間。想不到最近就傳出全線漲價的新聞。

我的第一個反應就是意料之外，但又情理之中。

投資者更應該關注於公司是否具備漲價的能力，

像微軟，Adobe那樣的公司，即使漲價，客戶仍是離不開他們的產品。

而個人認為現價的估值合理。

任天堂(NTDOY)

自從買入後就一直坐艇，公司新推出的OLED Switch令市場大為失望。

但個人仍不認為買入的決定是錯誤。（帳面上-20%就是了）

我不認為今年的業績會像管理層所預測那麼悲觀，而且估值亦便宜。

所以會繼續觀望。

至於新推出的OLED Switch，雖然性能方面沒有提升，只是升級了螢幕，

但我認為還是對維持Switch的市場熱度很有幫助，

畢竟還沒買Switch的人都會買新Switch.

另外，這兩年的晶片嚴重供不應求，要是出了新機但又買不到反而不是一件好事。

去年第一季推出的遊戲《動物森友會》大賣，使得去年第一季的成績難以被打破。

今年盈利下降是大概率的事，但下年有另一隻重磅遊戲Zelda 2, 

受益於installed base的增長，遊戲銷量應該會十分好，現時只好靜靜地等待。

另外，MSFT跟ADBE都沒有任何動作，亦估唔到Adobe會升到6xx（上次加注@467）

但對於這類有廣闊護城河的公司，個人傾向只買不賣，

因為很難想像公司將來會成長到什麼程度。

股價看似太高所以先行減持，期望將來低價重新買入也是time the market的一種。

那倒不如佛系持股，定價的事就讓市場來忙好了。

畢竟股神巴菲特也沒在蘋果一萬億，甚至兩萬億市值時減持。

在流動性泛濫的大環境下，手持優質資產依然是對抗銀紙貶值的不二法門。

AEON信貸(900) -- 令人失望的派息

連績12年漸進的派息紀錄在2021/02年度的末期業績被打破了.

截至2021年2月28日止年度的全年業績。

期內，公司年度收入為約10.89億元，同比減少16.0%

歸屬公司擁有人溢利約3.02億元，同比下降18.51%。

每股基本溢利72.02港仙；擬派末期股息每股18.0港仙

若拆開每個季度看, 

                    Q4, Q3, Q2, Q1

收入(億元): 2.49, 2.66, 2.77, 2.97

營利(億元): 0.72, 0.78, 0.77, 0.75

明顯收入在按季減少, 即使公司在第四季加大了市場推廣的力度, 

但在整體經濟不景的情況下, 公司收入仍沒有什麼起色.

一來是因為經濟不景, 市民借貸意欲減低, 二來是因為疫情和社交限制措施, 拖累信用卡消費.

比較好的是減值準備有所下降

疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高，最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 ， 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少，加上本集團及早採取違約發現行動，成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平，減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元，由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。

疫 情 對 各 種 規 模 企 業 的 持 續 負 面 影 響 令 香 港 失 業 率 於 年 度 內 創 歷 史 新 高，最 新 失 業 率 為 7 . 2 %( 近 1 7 年 以 來 的 最 高 水 平 )。 儘 管 如 此 ， 客 戶 貸 款 及 應 收 款 項 持 續減少，加上本集團及早採取違約發現行動，成功地將逾期客戶貸款及應收款 項由二零二零年二月二十九日308,600,000港元減少至二零二一年二月二十八日 168,600,000 港 元。由 於 資 產 質 素 維 持 穩 定 水 平，減 值 虧 損 及 減 值 準 備 整 體 減 少 18.5%或47,900,000港 元，由 二 零 一 九/二 零 財 年 的258,700,000港 元 減 少 至 截 至 二 零 二 一 年 二 月 二 十 八 日 止 年 度 210,800,000 港 元。

但幾千萬的下降無助於收入逾億元的下降，最終盈利仍要跌18.5%

而公司對未來的展望仍是十分審慎

自 二 零 二 零/二 一 年 度 以 來，疫 情 及 其 影 響 經 久 不 消。儘 管 從 一 開 始 就 預 計 疫 情需要一定時間方可遏制，但疫情已持續超過一年時間，卻仍未顯示明顯的緩 和 跡 象，尤 其 是 在 不 同 國 家 出 現 了 新 的 變 種。隨 著 疫 苗 在 全 球 範 圍 內 推 出，疫 情 有 望 走 向 終 結。一 方 面，市 場 已 開 始 準 備 迎 合 重 新 恢 復 的 海 外 旅 遊、外 出 用 餐 和 娛 樂 需 求。另 一 方 面，我 們 無 法 指 望 日 常 生 活 完 全 恢 復 正 常。在 受 疫 情 影 響的新常態下，消費者消費行為的改變預計仍將持續下去。現在人們在家的時 間 增 加，為 打 造 一 個 更 舒 適 的 家 居 環 境，對 家 用 電 器 需 求 亦 隨 之 增 加。消 費 者 已 經 習 慣 透 過 網 上 而 不 是 實 體 店 內 購 物。本 集 團 將 調 整 其 業 務 模 式 以 適 應 不 斷 變 化 的 消 費 者 行 為，確 保 已 準 備 好 迎 合 新 的 客 戶 需 求。然 而，由 於 失 業 率 預 計 將 於 一 段 時 間 內 維 持 在 較 高 水 平，因 此 可 能 會 對 資 產 質 素 產 生 突 發 的 不 利 影 響。

倘若疫情能夠盡快得到控制，預計香港的經濟活動將於二零二一/二二年度下 半年出現反彈。本集團將不可避免地面臨競爭激烈的營運環境，傳統的市場推 廣 渠 道 亦 將 受 到 挑 戰。特 別 是，隨 著 新 的 虛 擬 銀 行 經 營 者 開 始 營 運，以 及 新 電 子貨幣及流動支付解決方案的推出，市場競爭預計將會加劇。為確保市場推廣 渠 道 的 有 效 性 並 保 持 市 場 競 爭 力，本 集 團 將 更 加 重 視 利 用 社 交 媒 體 及 手 機 應 用 程 式 來 推 廣 其 產 品 及 市 場 推 廣 活 動。此 外，隨 著 收 單 業 務 商 戶 網 絡 的 發 展， 將 聯 同 網 上 商 戶 推 出 更 多 推 廣 活 動，以 刺 激 客 戶 消 費。此 外，本 集 團 將 與 永 旺 百貨緊密合作，最大化鼓勵永旺百貨客戶以信用卡付款。為應付信貸環境可能 出現的不利變動，本集團將加強其信貸政策，就客戶擴大信貸融資方面最大化 其 盈 利 能 力。

個人的看法是業績比我想像中差，我以為下半年係傳統消費旺季，

收入理應有所改善，但結果零售業受到的打擊比我想象中還大。

公司在業績分享會提到信用卡銷售額有10%來自海外消費，這塊可能短期內無法恢復，

就連於今年7月東京奧運會都決定不招待海外觀眾入場。

另一方面，虛擬銀行正式投入營運，這些都可能帶來負面的影響。

至於追渣沽呢類問題就不懂回答，應該說這視乎個人投資的取態，

組合分佈和是否找到更好的資金出路。

現時Aeon佔組合6%，跟MSFT差不多，要是根據信心決定注碼大小的話，

我應該會趁有靚價略作減持。

回歸初心

先轉載一首來自國內詩人白交易的大作。

＂十年炒股兩茫茫，先虧車，後賠房，千股跌停，無處話淒涼！縱有漲停應不識，人跌傻，本賠光，牛市幽夢難回鄉，睡不著，吃不香，望盤無語，唯有淚千行！料得年年腸斷處，股災夜，大熊崗！我欲清倉歸去，又恐迅速反彈，踏空不勝寒，與其儲蓄負利，不如廝混其間，少追漲，勿殺跌，夜安眠，不應有恨，獲利總在無意間，月有陰晴圓缺，股有橫盤漲跌，此事神難料！＂ 作者：白交易

近日市場急速回調，已經將一月的升幅消耗盡。
某大師跳出來說股災重臨，目前一股不留。
而我自己仍是跟大圍一樣，覺得是調整。
但我只是一名老散，無論資訊還是理論水平都不及市場上的專家。
老實說我覺得對後市的預測已經超出了我的能力圈了。

作為一名老散，我唔期望自己睇市會準得過市場上的專家。
但作為一名股票投資者，與其害怕大跌市而出售手中持股，不如好好檢視一下自己手中的股票是否足夠優質去對抗即將來臨的信貸緊縮。如果手上持股出現股災價，更是一個增持的機會。

以900為例，04-06年是美國加息週期，利率由1厘多上升至5厘。而香港的按息亦跟隨上升。

由約1厘升至5厘多但900那幾年的盈利卻是按年上升。

假如你不幸在08年金融海嘯前以8蚊高位入貨，半年後900只值不到4元。

事實上08年每股賺0.7，pe不過是11多一點，不算是貴。我深信以我老散一名當然不會避過海嘯😣

但那次全球性金嘯海嘯，股市在一年後又回來了。900在09年已經6蚊。

當然你會說仍然比8蚊輸了兩蚊，輸了兩成多。

但這又假設了你又完全沒有低位溝貨。

4蚊的900市盈率不到6倍，股息率逾7厘。

(今天的900市盈率不到9倍，息率逾6厘)

那是一場百年難得一見的金融海嘯，我才輸兩成，我覺得算抵。

而其他股票如匯控等。一年後都大幅反彈至接近100。

再看看股王騰迅，你幾乎看不見影響，因為那時它連100蚊都沒有。

咁話之佢100跌到30啦，今年佢成400。

十年後今日，又是加息的時間。

通常加息會刺破一兩個泡沫，我不知道這次會否不一樣。

但優質的公司自有穿越牛熊的本事。

股票市場每每有週期，牛熊交替後長遠都會向上(我是說指數基金)。

至於北水，別看了。自從大時代開始，我就知道佢地買得快，但走鬼仲快。

最後咪又係黎香港搵錢。

淺談加息對Aeon信貸財務的影響

話說友人因恐懼美國加息而一直沒有買進Aeon(900),更跟我以一餐飯為賭注打賭900下半年的盈利將會少於上半年。 先不論輸贏，就算900下半年的盈利不及上半年(0.415/share),都不會是因為美國加息。 

先看看2017中報中的債務結構。
截至2017年8月31日：
無抵押銀行借貸（千港元）：1574676
當中有5千5百萬為流動負債（於一年內清還）。
若以貨幣劃分得話，15.7億的負債當中，11.85億為港元貸款，其餘為等值美元貸款.
而11.85億的港元貸款中，2.2億為定息貸款，由年息1.65至2.64不等。
其餘港元貸款為浮息貸款，息率為HIBOR+0.6%,
而美元貸款為浮息貸款，息率LIBOR+0.95%. 
而集團亦為9.65億的港元浮息貸款做了利率掉期作對沖。
將浮息轉了固定息率2.3厘至3.3厘。
而美元貸款方面，集團亦利用交叉貨幣利率掉期將匯率鎖定在7.83和年息固定於2.27。

除了無抵押銀行貸款，集團亦以應收信用卡帳款作抵押借了12.5億港元的有抵押貨款。
該筆貸款分A,B,C三部分，AB部分各5.5億，需於2019年8月償還。
C部分為1.5億，於2020年7月償還。 利息為HIBOR+0.4%-HIBOR+0.55%。
而集團亦為它訂立了3份不同的利率掉期，將之轉成固定年息3.2厘至3.8厘。 

因此，實際上集團所有借貸皆已轉成定息債務，美國加息短期內不影響900的利息成本。
但長期而言，當900的借貸期滿，要借新錢時，有可能因而承受更高的利息成本。

綜觀集團整個資本架構，
50.1%資金來自權益總額;27.8%來自銀行貸款;及22.1%則來自結構融資。
損益表顯示集團利息支出為4千4百萬港元，對比總負債28.2億計，實際利息支出約1.5厘。
而9個月的業績報告顯示，集團利息支出為6千5百萬，實際利息支出約2.3厘。
可以推算，全年利息支出約8千7百萬左右，實際利息為3.1厘左右。 

若說加息對900的盈利有負面影響，邏輯上成立。 但實際上我不認同。 
首先談美國加息的幅度和力度。 市場普遍預期聯儲局2018年加息三次，目標利率2.1%, 而聯儲局的最新長期利率目標為2.8%，目標是在2020年後。 即使去到目標利率，但仍然是歷史上的低水平。 

對上一次加息週期是2004-2007，聯儲局利息由1厘升至5厘多。
2007香港HIBOR高達5厘。 

照計900的利息支出多了幾倍，盈利不是應該下降嗎？
正好相反，900的盈利在2004-2007年是年年上升的。 
粗暴地說利息支出上升=盈利下降，是太過簡單，亦不符現實。

我一直認為900的盈利與通脹的相關性更大。
900以信用卡業務為主業，當零售市道良好，百姓更加消費，900的收入自然水漲船高。

其次，於2007年，900擁有35億負債，但股本及儲備只有15億，
今年900有28.2億負債，但股本及儲備有28億。 集團實際上的經營風險比十年前更少。

Anyway,下半年業績會否比上半年更好現在我還不知道。
但若然有人執意要跟我賭一鋪，我樂意奉陪。