二十萬views的感言

繼上篇十萬views的感言後, 又過了三年,

由寫blog開始計, 足足過了6年多的時間.

好不容易終於到達廿萬的view數.

用了六年多的時間才達到廿萬的view數當然十分緩慢, 

身邊不少人只用了半年, 一年的時間就達到此目標, 

但各人的風格, 題材都不同, 投入程度都不同, 這結果也是預期之中.

重要的是有堅持下來, 儘管進步緩慢, 只要仍是朝著同一方向走的話,

目標總有一天會達到.

過程中經歷了不少轉變, 不少blogger已放棄此一平台, 

如窮小子雲地, Forecast Capital, Tam invest等.

有人轉向Patreon, 有人不再公開發表, 有人索性封筆了.

原因亦不難理解, 以我個人來說, 愈寫愈少的主要原因是內容不足,

個人不想重覆網上輕易找到的觀點, 畢竟現時資訊泛濫, 

缺少的是有Insight, 或有質素的分析. 但這類文章需要大量時間,

難以定期穩定的產出. 

另一原因是瀏覽量的下跌, 最近港股頹勢大家都知.

但blog的瀏覽量跟股市的氣氛息息相關(尤其港股), 

花費大量心血卻只有寥寥無幾的觀看數, 確實教人氣餒

另一個重大的轉變是投資方向.

由主力港股收息股到美股, 亦因如此, 

才能在這個百年未見的大變局中活下去.

正如上篇感言時說道: 投資是一場馬拉松, 重點不是跑得快, 

更重要的是跑得遠.

過去6年, 由舜宇光學攝像頭的爆發, 造就了過百倍的工廠股

到5G, 再到現時獨佔AI鰲頭的Nvidia, 

個人的感悟是你不必去看每一趟煙花, 

只要堅持走在自己的道路上, 仍可有令人滿意的風景.

最後, 我在blog中新加入了訂閱的功能, 

只要在右上角輸入自己的email, 就可以在我有新文時收到通知.

加入訂閱的功能主要是想知道有多少人有興趣繼續睇我個blog, 

這樣會提供更大的動力去持續更新.

至於接下來的目標, 當然是繼續分享投資路上的心得, 

希望盡快儲到$800, cash out Adsense

PS: 截至2021/4/19，Adsense的預估廣告收益有367元。

用了三年, Adsense的廣告收入只增長了284.68😭

我賣出了Nvidia

要說投資AI，最直觀的選擇就是投資Nvidia

畢竟Nvidia一家就佔了AI晶片八成的市場份額。

就看最近二月份發佈的FY24 Q4業績：

淨利潤率達56%，也就是說收入100元，除稅後淨落袋都有56元。

毛利率76%，也就是說一粒GPU售價100元，成本只是24元。

要知道即使強如蘋果，毛利率不過是40-46%

淨利潤率也不足30%

再看看收入增長：

最新一季的收入增長達2.65倍！

而下季度的收入指引是240億美元，同比上升2.33倍！

現時市場共識Nvidia, FY25的盈利將番倍，eps將超過每股20美元！

以市價900計，forward PE不過是45倍。

但重點是這樣的增長能否維持？或是這樣的利潤率能否維持？

本人上次加倉是於23年8月剛發佈Q2業績時，加了1/4注。

雖然只有在年結時才提及加倉，有點馬後炮的感覺，

但早前已一直看好AI半導體相關個股。例如：

https://seekingvalueandinvestment.blogspot.com/2023/06/nvidia.html

但短短三個月內，股價由2024年頭480，一舉升至900元，

這樣的升幅卻令我始料不及。

要是長期留意行業發展的人，大概由2022年尾chatGPT推出時或已開始埋伏相關個股。

稍慢一點的人於Nvidia公佈了Q1, Q2的業績時大概也會發現。

正如在FY24Q1業績時我寫到

根據指引，11b的收入預期相當於按年增長64%

營業利潤4.83億，或44%，有望創歷史新高。

而管理層在電話會議中表示下半年收入將會substantially higher than H1. 

粗略估算一下全年的業績，收入7.19＋11＋11＋11 ＝40.19b

假設營業利潤維持於44%，營業利潤將有17b.

相當於按年增長4倍，比FY22增長70%！

雖然我估計錯的離譜

(實際營運利潤33b, 其實只是Q4已經13.6b了，全年17b的估計是太保守）

但起碼方向上是對的。

現時的情況不同，在450看好，公司的業績尚有不少可以超預期的空間。

但在900元的情況下，市場預期公司今年收入將達1000億美元的規模，

每股利潤超過20！

以股王蘋果作類比，

AAPL收入約4000億一年, 淨利潤率若30%

NVDA收入約1000億一年，淨利潤率50%

現時Nvidia的市值2.26萬億，追近蘋果2.67萬億的水平。

但蘋果的收入已穩定在4000億水平多年，

而對AI的投資是否可以每年穩定在如此水平？

直至現在，有什麼應用層面的公司實際上是有盈利？

另一方面，各個競爭對手都對這個市場虎視眈眈，

包括AMD, INTEL, 而Amazon, Google都有自研晶片以替代部分Nvidia的需求。

個人相信，Nvidia將很難維持如此誇張的利潤率。

我個人並不看淡AI的發展，但相信市場上大部分人都一樣，

AI直至現時為止，仍是一個不可證偽的投資主題。

股神巴菲特說過投資最重要的是判斷一間公司可持續的競爭優勢，

然後以合理的價格買進。

而我卻看不太清楚，所以於872減持了1/4倉位。

另外也減持了AMD@200， 以免成個倉太集中於一類股票。

最後，想不到能發展得比AI還快的東西是AI概念股的股價。

這次操作就留在blog裡作個紀錄，日後或成反面教材，

但仍有教育意義，共勉之。

談談AMD FY23的業績

話說在前, 上次加注AMD已在2022年年頭, 分別於131, 115加注.

詳情可參考談談AMD FY22 Q1的業績.

經歷了整整兩年的時間, 現終於憑藉AI的順風把股價吹了上來.

全年收入226.8億, 同比下降4%,

全年盈利(GAAP)8.54億, 或每股盈利0.53

或以non-GAAP計43億, 每股盈利2.65.

non-GAAP的盈利包括13.8億股權激勵跟28億的無形資產攤消。

拆開各業務分類看:

Data Center

全年收入65億, 同比上升7.5%, 算不上優秀.

單看Q4, DC收入23億, 當中Data Center GPU大約貢獻了4億,

主要由MI300推動。

全年只增長7.5%，反映了各大科技巨頭仍在優化資本支出，

或者資本支出都集中在AI/GPU上。

但得益於伺服器市場的市佔率持續提升，收入仍錄得增長。

（對家Intel的DC業務按年下跌20%）

值得留意的是蘇媽於電話會議上將MI300的銷售目標由20億，

一下子調升去35億。佔了約23年DC業務的一半！

Client

全年收入46.5億, 大跌25%,

但於業務於2023年的下半年有起色，

只計Q4的話，同比上升超60%。

而2024年受益於AI PC/notebook推出，業務相信會有起色。

管理處預期，2024年全年計，Data Center跟Client都會按年錄得增長。

Gaming

全年收入62億，按年下跌9%。

今年已是PS 5/XBox X推出的第四個年頭，

收入有所下降不所為奇。

令我意外的是管理層預期2024年Gaming的收入將有>30的跌幅！

雖然一直以來Gaming Console的收入高峰一般出現在推出後的第三、四年。

但卻不見第五年會出現斷崖式的下跌。

更何況現在PS 5全球的銷售只有約5千萬件左右，

要知道PS4在其生命週期內一共賣出了超過1億件，

怎麼看也不至於會出現這種斷崖式的下跌。

個人推測一個可能的原因在於疫情期間因為居家娛樂需求暴增，

導致PS4大賣，PS 5的部分潛在買家退而求其次買了PS4. 

畢竟當PS 5於2020年尾推出時，因為供應鏈的問題導致一機難求。

Sony等廠商自然拉高存貨，現在看來仍要經歷一段去庫存的日子。

Embedded

全年收入53億，同比上升17%

但展望2024年，將會按年倒退。

根據管理處說法是因為客戶去庫存，

但預計2024年下半年將會有所改善。

綜合來看，業績有好有唔好，最大的驚喜在於AI帶來35億的增量收入。

而最大的驚嚇在於遊戲業務斷崖式的下跌。

以2023年收入62億算，倒退三成相當於18.6億的收入損失。

個人粗略估計2024年全年收入將約240億，

因為數據中心的operating margin較高，

個人估計全年non GAAP op %約29%，

預期2024年的盈利將接近2022的水平，約eps 3~3.5

以當前股價來看，估值的確貴，不難解釋為什麼市場反應差勁。

但若將眼光拉遠，

正如蘇媽所言，AI加速器的市場將於2027年到達4000億。

若AMD只拿到10%也有400億收入一年。

此外，雖然今年的主題都集中在MI300 GPU上，

但其實各數據中心的CPU亦已經用了4，5年，正是更新的時候。

即使今年不更換，明年也大概率會換。

重要的是數據中心的市場份額在一直擴大。

在電話會議上有分析員問得好：

And a longer-term question, Lisa. If I look at the success that AMD has enjoyed, its many factors, but a few of them included your early adoption of chiplets and the strong partnerships you have had with TSMC. But now we are seeing your x86 competitor Intel also adopt chiplet or tile technology as they call it.

And then, I think recently the manufacturing update they gave, they said, they are two years ahead in terms of incorporating gate all-around and backside our delivery. So, let's assume they are right and they have either caught up to TSMC or maybe they are ahead. What impact does that have on AMD in kind of the medium to longer term?

而Lisa Su答：

So, I think the longer-term question that you ask is I think we're expecting that the competition is going to be on a similar process technology and even in that case, I think we feel like we have a very strong roadmap going forward and will continue to drive both the CPU and the GPU roadmap very aggressively.

好的產品自然會爭取到好的市場份額。

雖然我大概不會於現價加倉，但以131買入價計，

我會繼續持有，看看這次AI浪潮會走到多遠。

台積電FY23全年業績 --- 走出低谷

公司2023年全年收入693億美金, 年減8.7%

毛利率54.4%(2022 : 59.6%), 營業利潤率42.6%(2022:49.5%)

純利率38.8%(2022: 44.9%), 純利265億美元，按年倒退22%。 

每ADR盈利$5.18 (2022: 6.57)

業績收入盈利雙雙下跌，談不上是好的業績。

但股價在業績公佈後爆升10%，

顯然是因為管理層對2024的前景展望樂觀。

根據說法會：

for the full year of 2024, we forecast the overall semiconductor market, excluding memory, to increase by more than 10% year over year, while foundry industry growth is forecasted to be approximately 20%. For TSMC, supported by our technology leadership and broader customer base, we are confident to outperform the foundry industry growth. We expect our business to grow quarter over quarter throughout 2024, and our full year revenue expect to increase by low to mid 20% in U.S. dollar terms.

要知道在經營槓桿的作用下，盈利的增長將會超過收入的增長。 

2022年的業績就是一個很好的例子。

收入增長42.6%，盈利增長了70%.

但因為3奈米的產能正在爬玻，現在還未到企業的平均水平，

因此對2024的毛利率有一定影響。

所以個人預期FY24年的毛利率只有53%，純利率38%。

那麼2024年純利大約是324億美元，增長約20%

以現價114計算，Forward PE約18倍。

但forward PE18倍究竟算是平還是算貴？

作為一個以2022年絕對高位入貨的人，大概可以有點經驗分享。

首先，2022年的業績的確算是不錯

當年在@141買入時的forward PE不過是21.4（141/6.57)

但股價由年頭一直下降至年尾.

盈利上升，但股價下跌，原因當然是因為「股價已Priced in」，

而市場預期2023年將會是半導體產業去庫存的一年，

事實上今年台積電的業績亦談不上漂亮。

那麼回到今天114元的台積電值得買嗎？

股價又是否已priced in了未來的利好？

2025半導體產業又或是晶圓代工業的景氣又會如何？

根據說法會的說法，今年HPC將會是增長最快的業務，

其他所有業務都會按年增長。

而HPC跟手機就已經佔了整體銷售的8成。

手機銷售平均每年就賣13-14億部，這部分個人預期增長有限。

只能靠製程的提升以從客戶端拿到更多價值，

或是藉由矽含量的提升來多做些生意。

反而HPC將會是值得關注的一塊，因為AI狂潮下，

現時的數據中心根本不足以應付AI的運算需求，

新型的數據中心將會堀起，

由晶片到數據交換機都需要全面升級以應付大模型的算力需求。

另一方面，邊緣運算亦是另一看點。

現時AI的算力要求主要體驗在兩方面，一是訓練，一是推理。

訓練的算力要求比推理來得高。

然而即使這樣，現時的手機或電腦仍不足以應付算力的需求。

以我個人部M1 pro而言，用Stable Diffusion生成一張圖片亦要逾10分鐘。

正因如此，AI PC/手機的出現將會無可避免。

至於競爭對手方面，

Intel Meteor Lake採用自家製Intel 4製程，但似乎評測不怎麼樣。

至於將會於2025年推出的Intel 18A製程，根據台積電說法會：

Charlie, you name my customer's name. That's my customer yet my competitor. Let me repeat, the last time when I comment on their technology, the comment stays the same, so that -- their newest technology will be very similar or equivalent to TSMC's N3P. We further checked again, we saw all the specs of the possible published in the technology, transistor technology, and everything may come and stay the same, with a big advantage in the technology maturity because of -- in 2025, when they say that their newest technology will be going on production, for TSMC, that will be the third year with a very high volume production in the fabs.

實際上，2025台積電已經開始量產2奈米。

最後，回到一開始的問題今天114元的台積電值得買嗎？

經過2023年去庫存後，大概也明白到週期性是台積電的硬傷。

IC產品總會有週期，但台積電的產能就擺在那裏，不用還要承擔折舊。

需求旺盛時也不能立刻就提高產能，導致收入天花板明顯。

但放遠眼光，世界正朝著愈來愈智能的方向前進。

假設整個半導體產業的總值在2030年到達一萬億，

當中主要由高性能終端或HPC貢獻，

那麼台積電的收入在未來將大概率超過1000億一年，

每股盈利超過10元也不是不可能，屆時隨便給個13-14倍的PE

股價就已經130-140.

是的，即使現在我仍覺得股價有機會重回141高位。

只是時間要多久會影響你投資的回報率，

若然找到回報率更好的投資，自然不用考慮。

股神巴菲特說投資最重要的是不要虧錢，要是高位買入後被套牢，

我一貫做法仍是以時間修補估值上的差距。

畢竟現在標普500的市盈率也來到了20倍，

18倍的Forward PE也算不上高了。

2023年結--收回失地

2023個人的投資組合回報: 

2023: +42.1%

2022: -30.33% 

2021: +36.2%

2020: +21.5%

2019: +9.7%

2018: +4.65%

2017: +29.8%

SP500: 3839.5 > 4,769.83(+24.2%) 

Nasdaq: 10466.48 >  15,011.35 (43.4%) 

HSI: 19,781.41 -> 17,047.39 (-13.8%)

個人持股：(現金:11%)

Stock	portfolio %
MSFT	12.88%
VOO	12.47%
NVDA	11.31%
AAPL	10.99%
AMD	10.94%
TSM	9.50%
ADBE	6.81%
AMZN	3.47%
DDOG	2.77%
NTDOY	2.60%
1830	2.42%
0900	1.60%
TSLA	0.85%
Bond	portfolio %
US T Note 0.75 DEC31 23	5.71%
US-T GOVT Bill Jan25'24	5.69%

還記得2022標普500指數在滯漲跟加息的陰霾下跌了差不多20%, 

個人的投資組合亦同樣經歷了投資生涯上最厲害的財富蒸發.

量化一點的說法是足夠把前兩年的盈利都回吐出來, 或是把整年的儲蓄蒸發掉.

友人問: 傷不傷?

我答道當然傷, 只是心情沒大礙, 因為覺得總有一天會回來.

而且理性上也知道這一天必會到來. 

股市每幾年出現一次股災, 這是人性使然.

像我這樣激進的投資者(將大部分身家擺在股市), 

財富隨著股市大起大落是可以預期的結果.

個人預期未來快則2-3年, 慢則5-6年, 股市總會回到高位. 

更重要的是這明顯是系統性風險, 并不是選股錯誤導致的結果, 

那麼你唯一應該做的事就是繼續buy and hold.

然而, 誰(除Tom Lee以外)又估到在經歷了近半世紀以來最快的一次加息後, 

股市竟然可以這樣迅速收復失地?

選股方面

說來慚愧, 雖說Buy and Hold是應對跌市的最好辦法, 

但自己只做到了hold的部分，Buy的部分更加小心翼翼，

多餘的資金多用於買債或做定期，不然成績應會更好。

結果年內只加倉了Nvda@450跟VOO@387, 加倉VOO的目的很明顯，

因為不知道哪隻股票將來會取得比大市好的回報，

不如把整個市場買下來。

正如心藏的大小是預測一匹賽馬比賽結果的最重要預測因子.

對股市而言, 最重要的因子就是

多數市場在大多數時候是走揚的 --- 《持續買進》

題外話：《持續買進》是一本值得推介的投資書

至於加倉NVDA, 是在8月公布業權前買，

賭的是市場尚未完全price in AI帶來的市場增長。

在這一年，NVDA升了245%，但最新一季Q3的業績顯示，

盈利升了接近6倍，TTM PE約65倍，跟一年前數值相約。

以此角度看，估值並沒有提升多少。

現在看來，GPU仍是supply constrained. 

即使Q4因為受美國的晶片禁令影響了NVDA的增長(中國貢獻了Data Center營收1/4），

管理層仍預期Q4收入達20b, 按年仍增長超過3倍。

當然，未來一兩個季度的好業績不可能長遠支撐得到這樣的高估值，

重要的是收入/盈利的可持續性，我沒有絕對的信心，只能步步為營。

譬如最近PyTorch其中一個version亦支援了ROCm的硬件加速，

算是一個值得留意的警號，但無論如果，我仍保持樂觀。

展望2024

回顧2023，通漲跟加息是年內一大主題，現在FED已暫停了加息，

而美國的CPI跟核心CPI亦於11月分別回落至3.1跟4%。

根據最新的點陣圖顯示，

2024年FED預期fed fund rate的中位數在4.5%

相當於3-4次25bp的減息。

而十年期美國國債的yield亦從十月高位極速下降至現時3.9厘附近，

造就了Q4的大升市。

展望2024年，通漲大概率不會回升，因為供應鏈問題大部分已解決。

剩下佔了CPI大頭（約30%）的住屋成本亦已出現下降的勢頭。

所以實在沒必要把利率維持於高位。

而市場亦大概已預期了2024的減息。

對於投資而言，重要的不應該是明年減息2次還是4次，

而是你所投資的公司於接下來的日子生意如何，

好的公司總會被市場認可，

若然不想煩的話，把整個市場買下來。

讓別人來操心股價定價的問題，你來乘搭經濟發展的順風車。

共勉之。