短評Google FY26Q2業績

到底AI是否泡沫？

巨額的資本投資到底能否回本？何時回本？

Google最新一份業績將為我們帶來一些啟示。

先看看數字：

收入約1200億，同比上升24%

營業利潤408億，同比上升30%

營業利潤率34%，比去年32.4%略為改善。

淨利潤1121億，同比上升298%！

但當中980億為Space X上市的一次性收益。

拆開各業務收入：

Google Services(包括Google的訂閱收入跟搜尋）收入上升14.5%

營業利潤395億，同比上升20%

盈利比收入上升得快，反映營業利潤率有改善。

但重點是Google Cloud的業務，按年大升82%

營業利潤88億，同比上升愈兩倍！

營業利潤率達35.6% (FY25 Q2: 20.7%)

在電話會議上，管理層表示積壓訂單超過5140億！

當中逾半將於未來兩年內交付。

但同時提升資本支出，由原先1750-1850億提升至1950-2050億！

而且更預告2027年將會進一步提升！

要知道期內自由現金流已首次轉負(-59億).

管理層亦再一次強調AI仍處於十分早期階段

So, I think we used to talk about Cloud itself. A small percentage of overall workloads and enterprises have shifted to cloud. Now think about what percentage of workloads are really AI‑native and AI‑enabled. It, again, feels like very, very early. So, I would say from an ROIC standpoint, I think we are taking a full‑stack approach. We are seeing momentum across consumers and enterprises and developers and so on. So it feels like, if anything, over the past year, we have gotten more bullish on the opportunities ahead.

個人想法

財報最重要的一個數字就是積壓訂單金額---5140億。

整個季度收入不過是1200億，但積壓訂單的金額已是數倍於此。

未來兩年50%的訂單轉為收入，即每年帶來超過1250億增量收入。

假設維持35%的營業利潤率，每年帶來盈利約440億。

由於營業利潤已扣除硬體折舊，

若將伺服器與晶片的折舊金額加回

以 5 年折舊期計算，2,000 億 CapEx 每年折舊約 400 億,

Google Cloud 每年實際創造的營運現金流高達 850 億美元以上。

這意味著只需不到 2.5 年的時間，就能完全回收這兩千億美元的資本支出！

當然，這只是個人作的一個粗略估算，

實際仍視乎需求、租賃價格、利用率、電費等多項因素影響，

而2000億Capex有40%用於折舊期限更長的廠房，網絡設備等，

不會全部用於購買晶片。

無論如何，我認為Google最後生還的機會很大。

首先Google是唯一一間全棧式整合的玩家，不單止有自家大模型Gemini

也有自家研發的TPU, 可以有效降低成本

其二是在AI生態中，最危險的不是雲端廠商，

反而是大模型提供者，像openAI這些。

現時的趨勢是一個前沿大模型出來，不久後就會有內地的開源模型競爭。

性能差不多但價格可能只是十分一。

這些便宜的模型又進一步提高對AI的需求, 這是傑文斯悖論。

最近股神巴菲特接受CNBC訪問，

罕有地表示自己親自發起了對Alphabet的投資，值得一看！

這場遊戲並不是股神巴菲特喜歡的遊戲，

變數太多，賭注太大，

但投資者只能專注於看得到的未來。

只要雲端收入維持高速增長，利潤率持續擴張,

沒必要自己嚇自己，共勉之。

短評台積電FY26Q2業績

組合重倉股台積電於7/16公布FY26 Q2業績

上半年收入761億, +35.6% yoy

營業利潤451億，+63.8% yoy (營業利潤率：59.3%)

淨利潤405億，+68.8% yoy 

每股盈利7.81, +68.3% yoy

自由現金流200億，+25% yoy

盈利固然亮麗，

但正如股神所言，投資者應關注的是實際賺錢能力。

若一盤生意每年賺100億，

但每年要將全部盈餘拿去買地建廠才能維持增長，

那麼實際落袋的就不是100億而是要扣除買地建廠等成本。

台積電半年度賺了405億，但自由現金流只有200億，

原因正是資本支出大增！

期內資本支出268億，去年同期只有197億，

大增71億，削弱了自由現金流。

而管理層更揚言會再度提高資本支出目標，

由原先預期520-560億升至600-640億！

要知道去年全年，台積電的全年盈利也只是550億，

換言之，這次投資的規模比去年全年盈利還多！

當然，投資是為了未來賺得更多，

而台積電確實收到明確的需求訊號。

於說法會上：

Definitely, every time when we think about the business, we consider the competition. That's number one. We look at where we are, we decide a bottom-up, top-down assessment of those demand. Those are the typical thing, I mean, in our daily life. We make a lot of judgment, we be more careful. We talk to customer, and customer's customer. Those are the CSPs. We get all their input for the demand. We make a judgment. Now, remember that I believe every customer tell me the truth. Everyone. You put all the truths together, it's not the truth. We have to make some of the judgment, you know what I mean.

這段對話值得深思，

有時候你必須參與一些你不想參與的遊戲，

否則輕則落後於人，重則被時代遺下。

當年BlackBerry手機曾雄霸企業市場，輕視智能手機的發展。

結果有目共睹。

無論如何，收入的增長也是確確在在。

管理層再一次提高增長預測，由30%提升至40%，

以2025年收入1220億計，2026全年收入將超過1700億！

以上半年營業利潤率60%粗略估算，營業利潤約1000億。

盈利增長可達60-70%。

但因為資本支出大升，自由現金流可能只有400億

跟我上次短評台積電FY25業績時預測的差不多。

自由現金流的增長可能只有25%（FY25: 315億)。

當然25%仍是一個非常漂亮的數字，

但考慮到台積電年初至今已累積約30%升幅，

股價是否已反映了潛在的利好？

在說法會上幾個重點：

• 2納米製程如期在今年量產
• 受新製程及海外設廠影響，毛利率將攤薄2-3%
• Agentic AI提振了CPU的需求
• 未來2-3年的資本支出將顯著高於過去兩三年
• 部分成熟製程漲價，尤其跟數據中心電源管理晶片有關的

退一步來說，在AI產業鏈上，確定性最高的仍是賣剷子的人。

你的手機上仍會陸續增加新的AI功能，

終端消費品的矽含量仍將進一步提升。

在先進製造領域，台積電仍將繼續穩坐龍頭寶座。

2026半年結

不知不覺，2026已經過了一半。

這半年間個人仍持續買進，股票仍佔個人財富的一大部分。

正如《持續買進》一書所指示，

與其預測市場，不如持續留在市場。

三月底時，美國空襲伊朗，美伊衝突爆發，

伊朗揚言要封鎖霍爾木茲海峽，油價一度升至每桶100美元，

通漲升溫，市場擔心聯儲局被迫加息對抗通漲。

SP500一度由高位6900點下跌至6300點。

然而，執筆之際，SP500早已重回7500點，於歷史高位徘徊。

說回個人持股：

個人組合回報YTD： 15.3%

同期標普500指數 YTD： 9.5%

納指YTD：18.9%

組合現金：29%

Stock	portfolio %
VOO	19.59%
TSM	15.98%
AMD	14.79%
NVDA	14.02%
MSFT	8.98%
US-T GOVT Note 3.5 30Sep'26	7.11%
AAPL	6.30%
DDOG	3.84%
AMZN	3.44%
HKG:0900	1.55%
NTDOY	1.34%
GOOGL	1.28%
TSLA	0.92%
HKG:1428	0.63%
HKG:1830	0.25%

個人操作：

VOO(+)

幾年前VOO的持股只佔個人組合不足一成，

現已慢慢提升到組合最重持倉。

一來是因為不斷加倉，二來是標普指數近幾年的回報實在太好，

以至持倉比重一直在增加。

GOOGLE(+)

買入Google的契機是留意到股神旗下的巴郡也在建倉，

在AI時代，曾經擔心AI會搶佔瀏覽器的市場份額，

但後來Google推出自家的大模型Gemini, 並推出AI Overview,

Google search的流量不減反升。

雖然大搞AI軍備競賽蠶食自由現金流，

但本業的護城河仍然穩健，若AI真的是泡沫，

只要撤手不再投資，本質上仍是一間十分賺錢的公司。

年內沒什麼大動作，就只是加注VOO跟建倉Google.

15%的回報主要來自TSM跟AMD。

年內TSM升49%, AMD升151%！

若撇除TSM跟AMD year to date的升幅, 回報只得可憐的2%！

而且若不是去年回補了一些AMD的持倉(詳見：2025半年結)

回報只會更差。

可見跑贏大市多麼困難，即使揀中股票，

但持倉的控制，跌市時的心理質素仍是投資者的一大考驗。

去年2025年，關稅戰正如火如荼的進行著，

台積電更是戰火的中心，特朗普曾揚言加徵100%關稅，

然而，Trump Always Chicken Out

最後台積電以對美投資換取關稅豁免，

今年市場又繼續歌舞昇平！

投資者要是沒有半導體相關股份，

回報可能十分平庸。

主動投資難就難在要是沒有踩中風口，

回報將被大市無情拋下！

展望下半年

AI毫無疑問將繼續是市場焦點，

只是資金由燒錢蓋數據中心的科技巨頭，

轉移到確定性更高的半導體產業，尤其是記憶體相關股票。

正如股神巴菲特所言：人工智能的潘朵拉盒子已被打開。

世界不會回到沒有AI的時代，人們將繼續用AI問東問西，

Programmer將繼續用AI輔助寫CODE，

返工的繼續用AI出email.

但個人認為AI不會取代Programmer, AI模型最終將走向商品化；

但Anthropic也還沒上市，資本的盛宴將會持續到何時？

讓我們拭目以待。